M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号

文：任泽平团队 泽平 宏观(guān)

核心观点

8月社融规模新增
3.03万亿元，前值7742亿元，同比增速8.1%，前值8.2%。8月新增人民币贷款1.04万亿元，前值-808亿元(yuán)。8月M2同比增(zēng)长6.3%，前值6.3%；M1同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)-7.3%，前值-6.6%。

8月金融数据反映(yìng)，当前居(jū)民和企业仍在去杠杆，企业不愿意贷(dài)款，居民预防 式储蓄，经济活跃(yuè)度较低。

社融(róng)增速放缓，主要靠政府(fǔ)债支撑；信贷结构延续不佳，主要靠表内票据融(róng)资。但企业经(jīng)营活力
下降
也会传导至票据(jù)端，开票速度不及贴现速度，难以持续(xù)为银行冲贷输送(sòng)弹药。

值得关注的是，央行首(shǒu)次(cì)同步发布(bù)官方解读(dú)，释放积(jī)极信号，稳定(dìng)市场预期。

一是总量发力(lì)仍有空间，降准可能快(kuài)于降息。央行表示“未来货币(bì)政(zhèng)策将(jiāng)更加灵(líng)活适(shì)度、精准有效，加(jiā)大调(diào)控力(lì)度”，指向总量政
策仍会发力，结合近期相关(guān)负责人表态(tài)“降准还有一定(dìng)空间，存贷款利率
进一步下行面临一定约束”，四季度是(shì)MLF到期高峰期，央行通过降(jiàng)准对冲流动(dòng)性缺口的意愿更高(gāo)。

二 是降低 存量
房贷利率或有希望(wàng)。近期降低存量房贷呼(hū)声再起(qǐ)，根据央行2023Q4货币(bì)政策执(zhí)行报(bào)告，2023年调整后存量加权平均利率已降至4.27%，但(dàn)仍高
于2024Q2新(xīn)增房贷加权平均利率3.45%约82个bp。如能降低存量房贷利率，将大(dà)大减轻居(jū)民负担，提(tí)振市场信心。此次，央行表示“进一步降低企业融资和居民信贷成本”，降低存量房(fáng)贷(dài)仍(réng)是非常必要的，考虑到银(yín)行净(jìng)息差和金融系统安全，本轮可能分多步走，先小幅调(diào)降。

三是要阻挡通缩陷阱(jǐng)和经济持(chí)续(xù)下滑(huá)。稳经 济不能只靠货币(bì)政策发力(lì)，存在流动性陷阱约束，关键是要从根本上修复资产负债
表、提(tí)振信心。央行提到(dào)“促(cù)进 消费与(yǔ)投(tóu)资并重，并更(gèng)加注 重(zhòng)消费”、“支持积(jī)极的财(cái)政政策更好(hǎo)发力见效”、“淘(táo)汰落
后产能，促进产业升级”，期待政策转向，加大力度。

四是当前的首要任务(wù)是(shì)全力拼经济，提高(gāo)有效需求、提振(zhèn)信心(xīn)，尊重规(guī)律(lǜ)，从善如流
，反应社会呼声。从经济学上，提振信心最简单有效的(de)办法还是“新(xīn)”一轮经济刺激，即通过财政扩张，配合货币宽松，扩大需求，带(dài)动就业，拉动(dòng)经济(jì)增长，提振居民(mín)和企(qǐ)业信心。立竿见影，古今中外均被验证有效 。

正文

1 2024年8月金融数据呈现(xiàn)以下(xià)特点：

1） 社融增速放缓，主要靠政府债支撑。8月存量(liàng)社融同比增长8.1%，较上月下降0.1个百分点。新增社会融资规模30298亿元(yuán)，同比少(shǎo)增981亿元，结构上主(zhǔ)要靠政府债支撑。

2） 信贷增(zēng)速持续放(fàng)缓，除票据融资外，均为拖累。金融机构口径信(xìn)贷增速8.5%，较上月下降0.2个百分点。企业和居民信贷均少(shǎo)增，结构不(bù)佳。

3） M2增速持平，M1继(jì)续下(xià)探。M2增速6.3%，较上月 持平；M1增速-7.3%，较上月继续下(xià)降0.7个百分(fēn)点，连续五个月负增长。M2-M1剪刀(dāo)差继续(xù)走阔。

4） 展望未(wèi)来， 降(jiàng)低存量房(fáng)贷利(lì)率(lǜ)、降息降准仍有必要。一(yī)是经济有效(xiào)需求不(bù)足、物价(jià)低迷、信贷收缩，居民企业降杠杆，只靠经济自身(shēn)难以(yǐ)走出负向循环，政策提振是(shì)当(dāng)务(wù)之急；二是(shì)八九月政策债发行加快、MLF到期量增(zēng)多(duō)，存在补充流动(dòng)性必要；三是全球开启降息潮，8月中旬以来 ，人民(mín)币持续升值，稳汇率对我(wǒ)国(guó)货币政策的掣(chè)肘(zhǒu)在(zài)减弱，瑞士、瑞典、加拿大、英(yīng)央行、欧(ōu)央行等主(zhǔ)要(yào)国(guó)家(jiā)已经降息(xī)，美(měi)联储(chǔ)9月(yuè)降息概率(lǜ)较(jiào)大。近日央行货币政策 司(sī)司长表示(shì)，目前金融 机构的平均法定存(cún)款准备金(jīn)率大约为7%，还有一定空间。

如(rú)果能够从善如流，回应社会 呼(hū)声，推出(chū)大
规模经济(jì)刺(cì)激计划，加强对民营经(jīng)济的(de)保护，则我们的经(jīng)济大有希望，信心比黄金重要(yào)。

2 社融增速放缓，政府债是主要支撑

社融增速放缓(huǎn)0.1个百分点。8月存量社融规模398.56万(wàn)亿元，同比
增长8.10%，增速较上月下降0.1个百分点(diǎn)。新增社会融(róng)资规模30298亿元，较同期少(shǎo)增(zēng)981亿元(yuán)。社融增速重回6月创(chuàng)下(xià)的历史 最低 位，显示实(shí)体(tǐ)经济(jì)融资需求(qiú)不足(zú)。

结构上，政(zhèng)府债是主要支撑。

1） 表(biǎo)内信贷多减(jiǎn)。8月社融口径新增人民(mín)币贷款10441亿元，同比少增(zēng)2971亿元。

2） 表(biǎo)外融(róng)资少减(jiǎn)。8月表外融资增加1161亿元(yuán)，同比多增(zēng)156亿(yì)元。其中，未贴现(xiàn)票(piào)据增(zēng)加651亿元，同比少增478亿(yì)元。8月6M国股转贴利率(lǜ)降至0.96%，处于今年以(yǐ)来低位，反映票据冲量意愿依旧强烈。7月信(xìn)托贷款增加484亿元，同比多增705亿元；7月新增委托贷款(kuǎn)增(zēng)加26亿(yì)元，同比少增71亿元。

3） 政府债券(quàn)多增。8月政府债券净融资增加(jiā)16130亿元(yuán)，同比(bǐ)多(duō)增4371亿元。专项(xiàng)债使用范围拓宽，加速政府债发行放量，截至9月13日，新增专项债进度升至(zhì)71%，较8月13日(rì)上升21个百分点。后续(xù)专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)加速和超长期国债落地，财
政(zhèng)发力(lì)支撑社融恢复。

4） 直接融资多增(zēng)。直接融资增加1823亿元(yuán)，同(tóng)比少增(zēng)2001亿元。企(qǐ)业(yè)债券净(jìng)融资1692亿元，同比少增1096亿(yì)元。8月信用(yòng)债净融资规模提高，在(zài)债券利率低位优势 下延续增长(zhǎng)趋势，产业债净融资额稍有回落，城投(tóu)债净(jìng)融资(zī)转负。8月新增股票融资131亿元，同比少增905亿元，资(zī)本市(shì)场面临基本面(miàn)乏力(lì)、交易量下滑问题，A股重回(huí)低位，期待财政刺激效果发力带动资本市场(chǎng)活力。

3 信贷增速回落(luò)，企业和居(jū)民融资需求不振(zhèn)

8月(yuè)金融机构口径信贷余额同(tóng)比增速8.5%，较上月下降0.2个百分点，新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿(yì)元。

企业贷款少增，其中(zhōng)企业短贷(dài)多减，中长贷少增，票据多增 ，信(xìn)贷(dài)结构不佳。8月 新增企业贷款(kuǎn)8400亿元，同比少增1088亿(yì)元。企业短贷减少1900亿元，同(tóng)比多(duō)减1499亿(yì)元；新增企业(yè)中长期贷款4900亿元，同比少增(zēng)1544亿元。8月制造业PMI为49.1%，位于荣(róng)枯线(xiàn)下，较上月下(xià)降0.3个百分点，继续处于收缩区
间(jiān)，企业融
资需求偏弱。新增票据融资5451亿(yì)元(yuán)，同比多增1979亿元，一方面反映银(yín)行以票冲贷(dài)，另一(yī)方面，表 内(nèi)票据明显强(qiáng)于表外，若放任企业经营活力下降，开票速度不及贴现速度，未来连以(yǐ)票冲贷(dài)难以持(chí)续。

居民短贷和中长贷均少增。8月新增居民贷款(kuǎn)1900亿元，同比(bǐ)少增2022亿元。新增短期贷款716亿元，同比少(shǎo)增1604亿元。随着对未 来就(jiù)业和收入预期走(zǒu)弱以及财富效应(yīng)消退，居民更倾向于修(xiū)复资产负债表(biǎo)，消费不(bù)振，居民短贷量(liàng)缩价减。新增居民中长期贷款1200亿元，同比少增402亿元。房地产市场自(zì)517新(xīn)政以来(lái)，经历了(le)6-7月脉冲式回暖后，7、8月以来房地产成交明显 有所回落、新房提振效(xiào)果有限。8月30大中城市商品房成交面积同比-24.3%。近期 存量房贷利率下调预(yù)期再起，若存量贷款利(lì)率下调，将减少提前偿还存量贷款现象。

4 M2增速持平，M1增速连续5个月创历史新低，M2与(yǔ)M1剪刀差进一步走扩

8月M2同(tóng)比增速6.3%，与上月持平。

从结构来看，1）企业存款增加3500亿元，同(tóng)比少增5390亿元。居民存款增加7100亿元，同比少(shǎo)增777亿(yì)元。M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号t>受7月存款利(lì)率下调影响，居民存款向理财转移情况加剧。2）财政存款新增5587亿元，同比多增(zēng)5675亿元。今年地方 债整体发行节奏后移(yí)，8月地方债发行明显提速，单月发行量创(chuàng)年内新高，带动财政存款同比多增。3）非银(yín)存款增加6300亿元，同比大幅多增13622亿元。存款(kuǎn)“脱媒”现象仍在延(yán)续，资金(jīn)抱(bào)团债基、货基，非银资金相对充裕。

8月M1同比增速-7.3%，再创历史新低，较上月下降0.7个百分点。金融(róng)“挤水分”、整顿存款“手工补息”影响仍(réng)存在，但降幅连续(xù)5个月持续扩大，说明资金活化程度降低，信用收(shōu)缩加速。

M2与(yǔ)M1剪刀差(chà)进(jìn)一步(bù)走扩(kuò)至13.6%，达今年以来最高值。企业
和(hé)居民信心不足，实体经济活力下降。