国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？

　　国盛证(zhèng)券首席(xí)经济学家，熊园（金麒麟分析师） 博士

　　国盛证券宏观分析(xī)师，穆仁文（金麒麟分析师）

　　事件：2024年8月新增人民币贷款9000亿，预(yù)期(qī)8850亿，去年同期1.36万亿(yì)；新(xīn)增社融(róng)3.03万亿，预期2.7万亿，去年同(tóng)期3.13万亿(yì)；存量社融增速8.1%，前值8.2%；M2同比6.3%，预期6.3%，前(qián)值6.3%；M1同比-7.3%，前值-6.6%。

　　核心观点：受票据冲量、政(zhèng)府债券多发带动，8月信贷社融规模略(lüè)好于预期，但结构延续欠(qiàn)佳，集中体现(xiàn)在：M1同比连续(xù)5个月为负、且续创历史新低，居民短期贷(dài)款连续7个月同比少增，居(jū)民中长期贷款同比再度转为少增，企业(yè)中长期贷(dài)款连续6个月同比少增等。往后看，继续提(tí)示：当前经济下行压力不小、需求不足(zú)是核心约束，全年“保5%”亟待政策“持续用力、更加给力”。具体到货币(bì)端，宽松还是(shì)大方向，大(dà)概(gài)率会(huì)再降(jiàng)准降息，也很可能会调降存量房贷利率。

　　1、整体看(kàn)，8月信贷规模好于预期(qī)、但仍明显(xiǎn)低于季节性，社融规模在政府债券拉动下好于(yú)预期(qī)、也好于(yú)季节性；结(jié)构上延(yán)续了近几个月趋势，整体(tǐ)仍然(rán)欠佳。

　　2、往后看，继续提示：当前经济(jì)下行压力(lì)仍大、尤其是需求不足的问(wèn)题仍突出，全(quán)年“保5%”仍(réng)需政策加码，货币宽(kuān)松仍是大(dà)方向，年内(nèi)大(dà)概率还会降准降息，也很可能会调降存量房贷利率。

　　> 8月PMI加速(sù)下行、物价(jià)低于预期、高频(pín)数据延续低位震荡，指(zhǐ)向当前经济下行压力仍大，全年“保5%”仍需政策“持续用力、更加给力”。

　　> 具体到货币端，央行有关部门负责(zé)人在解(jiě)读8月数据时(shí)表示将“坚持支持性的货币政策(cè)立场(chǎng)”，并“着手推出一些(xiē)增量(liàng)政策举措，进一步降低企(qǐ)业融资和居民信(xìn)贷成本”，指向(xiàng)央行(xíng)货币政策重心转向稳增(zēng)长(zhǎng)、宽松还是(shì)大(dà)方向，我们预计，年内大概率(lǜ)还会(huì)降(jiàng)准降(jiàng)息，也很可能会调降存量房贷(dài)利率(lǜ)。

　　3、短期看，国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？有4点关注：

　　> 短(duǎn)期可能(néng)的(de)降准降息；

　　> 美联储降(jiàng)息节奏；

　　> 财政加码后，宽信用推进情况、挖掘机等实物工作量形成情况；

　　> 稳地产可能的增量政策，包括可能调降存量房贷(dài)利率(lǜ)、核心城市可能的进(jìn)一步放松（取消限(xiàn)购(gòu)/取消普宅和(hé)非(fēi)普宅区别）、收储规模也可能扩大等。

　　正文如下：

　　1、新增信贷规模略好于预期、但仍低(dī)于季节性，结构也(yě)未有(yǒu)好转，需求不足的问题仍然突出(chū)。具体看：居(jū)民(mín)贷款低于季节性，短期贷款连续7个(gè)月同比少(shǎo)增、指(zhǐ)向消费仍然偏弱，中长期贷款同(tóng)比再度转为(wèi)少(shǎo)增、地(dì)产销售偏弱仍是主要拖累；企业短期贷款(kuǎn)、中长期贷款均(jūn)不同程(chéng)度走弱，实体融资意愿偏(piān)弱、财政配(pèi)套融资偏弱可能是主要拖累，票据融资延续多增、冲量(liàng)特征(zhēng)明显(xiǎn)。

　　>总(zǒng)量(liàng)看，8月(yuè)新增信贷9000亿(yì)，同比少增4600亿(yì)，略高于预期（市场预期8850亿），但仍明显低(dī)于季节性（近三年(nián)同期均值1.28万亿）。其中，居民贷款新增1900亿，同比(bǐ)少增2022亿；企业贷款(kuǎn)新增8400亿，同比少增1088亿；非银贷款减少1355亿，同比少增 997亿。

　　>居民贷款低于季节性，居民短期贷款连(lián)续7个月同比少增，指向消费仍然偏弱(ruò)，中长期贷(dài)款同比再度(dù)转为少增，地产(chǎn)销售偏弱仍是主要拖(tuō)累。8月居民短期贷(dài)款增(zēng)加716亿，同比少增1604亿，已连续7个月同比少增，指向居民消费可能仍然偏弱(ruò)；居民中长期贷款增加(jiā)1200亿，同比再度转为少增（少(shǎo)增402亿），与当前房地(dì)产销售表现一致（8月30大中城房(fáng)地产销售面积降幅(fú)进(jìn)一步(bù)走阔至-24.3%，13城二手房销售面积同(tóng)比0.7%、较上月也明(míng)显放缓）。

　　>企(qǐ)业短期贷款(kuǎn)、中长期贷款均不同程(chéng)度走弱，实体融(róng)资意(yì)愿偏弱、财政配(pèi)套融资(zī)偏弱(ruò)可能是主要拖累，票据融资延续多(duō)增、冲量特征明显。8月企业短期贷款减少1900亿，同比(bǐ)少(shǎo)增1499亿；中(zhōng)长期贷款增加4900亿，同比(bǐ)少增1544亿、已连续(xù)6个月同比少增，可能与企业(yè)投资意愿不强、专国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？项债等财政配套融资偏弱有关；票据融资5451亿，同(tóng)比多(duō)增1979亿，冲量特征明(míng)显(xiǎn)。

　　2、新增社融规模明显好于预期、也好于季节性，政府债券大幅多增是主要拉动，贷款、企(qǐ)业债券仍然(rán)偏弱，存量社融增速较上月回落0.1个百分点至8.1%。

　　>总量看，8月新增社融3.03万亿，同比少增981亿，明显好于预期(qī)（市场预期(qī)2.7万亿），也好于(yú)季节(jié)性（近三年同期均值(zhí)2.86万亿）；存量社融(róng)增(zēng)速较上月回落0.1个(gè)百分点至8.1%，为历史最低水平。

　　>结构看，8月社融口径的人民(mín)币贷(dài)款(kuǎn)新增1.04万亿，同比少增2971亿；政府债券新增1.61万亿，同比(bǐ)大幅多增(zēng)4371亿，是社融的主要拉动项，9月政府(fǔ)债券继续加快发行，预计将继续支撑9月社融数(shù)据；企业债券融资新增 1692亿(yì)，同比少增1096亿，与企(qǐ)业贷款数据表现一致；表外融资(zī)新增1161亿，同比多增156亿，信托贷(dài)款同比多增是主要拉动，可能与地产相关融资有关。

　　3、M1增速进一步回落，并续创历史最低水(shuǐ)平，指向企业资金活化仍偏弱；M2增速(sù)与上月持平，基数走低可能仍是主要(yào)支撑。

　　>8月M1同比-7.3%，较上月大幅进一步回落0.7个百分点，连续5个(gè)月负增、并创历史新低，企(qǐ)业资金活化意愿偏弱(ruò)仍是主(zhǔ)因；M2增速同比(bǐ)6.3%、与上月基本持平，低基数仍(réng)是主要支撑(chēng)，后续伴随财政支出加快，M2增速(sù)有望企稳回升。存款端，8月存款新增2.22万亿，同比多增9600亿，其中，财政存款增加5587亿，同比多(duō)增5675亿，可(kě)能与专项(xiàng)债发行较(jiào)快，相关资金(jīn)尚未拨(bō)付等因素有关。

　　风险提示：政策力度、外部环(huán)境等超预期变化。

责(zé)任编辑：凌辰

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