双重“背离”的债市

　　◎记者 张欣然

　　近期，债券市场 出现双重“背(bèi)离”的现象：一是同业存单与短债的收益率出现显(xiǎn)著分化；二是9月市场企稳之后(hòu)，信用债估值(zhí)并未大幅修复，而利率债收益率却一路下破关键点位。

　　据上海证券报(bào)记者了解(jiě)，这(zhè)背后(hòu)主要与大行(xíng)负(fù)债(zhài)端不稳定、非银机构存在(zài)流动(dòng)性缺口有关。

　　同业存单与短债(zhài)收益率(lǜ)背离

　　债券市(shì)场同业存单收益率与短债(zhài)收
益率走势背离的现象(xiàng)正(zhèng)引发市场关(guān)注。

　　国联证券固定(dìng)收益(yì)首席分析师李清荷介绍(shào)，从近三年来看，短(duǎn)债收益率和同(tóng)业存单收(shōu)益率大体上(shàng)呈(chéng)同向变动。主因是短债和(hé)1年期同业存单同属(shǔ)于短期限的固(gù)定收益产品，其利差一般比较(jiào)稳定(dìng)。一般情况下，同(tóng)业存单相对短债(zhài)的收益率较低时，偏好短期(qī)限(xiàn)固(gù)定收益的投资
者就会改为购买(mǎi)短债产(chǎn)品。

　　但近期，短债收益率一直在下行，而存单收益(yì)率则居高不下。华(h双重“背离”的债市uá)西证券统(tǒng)计的数据显示，9月11日(rì)，1年期国债收益率收报1.双重“背离”的债市3025%，1年期国(guó)开债收益率(lǜ)收报1.6%。而据各银行9月11日(rì)的(de)存单发行报价，1年期存单发行成本多在1.97%以上(shàng)，部分(fēn)股份行超2%。

　　不仅发行利率抬升，在银行集中大规模(mó)发行下，同业存单还出现“发飞(fēi)”现象，也就(jiù)是(shì)认购不足。记者从徽商银行获悉，该行日前发行2024年(nián)第160期同(tóng)业(yè)存单，期限为1年(nián)，参考收益率为2.02%，计划发行量10亿(yì)元，实际认购量4亿元，实际认(rèn)购(gòu)率为40%。

　　在当前的市况(kuàng)下，相对(duì)于短债，同业(yè)存单收益率性价比更高，那么(me)为(wèi)何(hé)会“发飞”？业内人士表示，这是因为非银机构“缺钱”现象(xiàng)还未有明显改善。

　　一位债券基金经理解释，目(mù)前处于季末，理财资(zī)金正在回表，因而赎回公募(mù)基金(jīn)也较多，非银机构缺乏增量资
金。此外，由于近期(qī)资金面偏(piān)紧(jǐn)，出回(huí)购的性价比要比(bǐ)同业存单更(gèng)高一些。

　　利率(lǜ)债与信用债走势分化

　　除此之双重“背离”的债市外，最近利(lì)率债(zhài)收益率一路下破关键点位，而信用债市场却不温不火。

　　截至(zhì)11日收(shōu)盘，10年期国债活跃券收益率下行1.55个基点(diǎn)报2.0975%，下破关键(jiàn)点位2.1%，30年期国债活跃券收益率下行1.25个基点报2.255%，10年期国开债活跃券收益率下行1.7个基点报2.178%。

　　在利率债持(chí)续走(zǒu)牛的情况(kuàng)下，信用债市场却是另外一番图景。“目前收益率3%以上的信用债数 目变(biàn)多了，3年期以上的信(xìn)用债估值还(hái)没有(yǒu)恢复，流动性也没变(biàn)好(hǎo)。”一位现券交易(yì)员说。

　　华西(xī)证券发布的研报认(rèn)为：一(yī)方面，银行理财规模呈现季末下降的特征，信用债(zhài)需求随(suí)理财规模增幅放缓而减弱；另一方面(miàn)，伴随着(zhe)规模增速放缓，理财投资决策的(de)重心或
将由追求收益转为控(kòng)制回撤。从(cóng)历史规律看，9月信用利差往(wǎng)往呈(chéng)现震荡偏走阔的趋势。

　　兴业(yè)证券发布(bù)的研报认为(wèi)，9月信用债市场面临基金(jīn)等交易盘负债 端(duān)的潜 在赎回压力仍需关(guān)注，银行(xíng)表内缺长钱的问题尚未解决，叠加(jiā)季末理(lǐ)财资(zī)金回表和出于提(tí)前防御、保持流动性等目的，银行、理财等或会再次出(chū)现赎基金(jīn)行为。

　　对此，业内人士提醒，9月信用债下跌或有“下(xià)半场(chǎng)”，投资上建(jiàn)议对信用下沉保持更多谨(jǐn)慎。

　　大行负债不稳 定是主因(yīn)

　　当前债券市场上 的
上述两种背离现象，无不指向了金融机构的负债形势。

　　同业存单的(de)投资主要受三个因素影响
：资金(jīn)面决定收益率走势、供需带 来阶段性扰动(dòng)、不同资产的比(bǐ)价反映其性价比。而近期存单收益率上行的主因，则与资金面走紧、银行负债端(duān)不(bù)稳定有关。

　　“存款搬家”和大(dà)举买入(rù)短债是大行负债端不稳定(dìng)的主(zhǔ)要原因。李清荷解释，自4月禁止银行手工(gōng)补息 以(yǐ)来，银行吸纳(nà)存款压力增(zēng)加，资(zī)产负(fù)债不匹
配现象持续存在；7月一轮存款利率的下调再度加剧 了银行负债端压力。因(yīn)此，银行加快同业存单发行节奏，以(yǐ)满足(zú)负债端需求(qiú)。

　　而近期短债收益率
的快速下行也与大行的大规模(mó)买 入相关。华西证券首席经济学家(jiā)刘郁解释，从近期的二级交易情况来(lái)看，随着(zhe)外资(zī)买(mǎi)债久期升级(jí)，大行成为1年期到3年期国债的单一核(hé)心买盘，最近三周净买入487亿 元、789亿元和928亿元(yuán)。

　　“在8月大额卖出长债后，大行天然存在补仓需求。同时由于大行本身便是资金融出机构，杠(gāng)杆(gān)诉求整(zhěng)体(tǐ)不强，因此大行或可接(jiē)受持
续较低的短(duǎn)债定(dìng)价。”刘郁说。

责任编辑：郝欣煜

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