美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑

　　北京(jīng)时间9月19日凌晨，美国联(lián)邦(bāng)储备委(wěi)员会宣布，将联(lián)邦基金(jīn)利率(lǜ)目标(biāo)区间(jiān)下调(diào)50个基点，降至4.75%至5.00%之间的水平。这是美联储(chǔ)自2020年(nián)3月以来的首次降息，也标志着其(qí)货币政策由紧缩周期转向宽松周期。

　　机构人士表示，此次美联(lián)储降息被视为“非常规”开局，历史上降(jiàng)息50个基点起步(bù)的情况只有在美国经济或市场紧急时刻才(cái)会出现。这引发了市场对美国经济“硬着陆”的担忧(yōu)。不过，美联储(chǔ)主(zhǔ)席鲍威尔(ěr)的表态也反映出美联储呵护就业市(shì)场的较强决心，不愿以经济衰(shuāi)退(tuì)为代价换(huàn)取通胀目标的(de)达成。

　　对于(yú)美联储货币政策后续如何演绎，机构人士判断，年内仍将有两次降(jiàng)息，整体降息(xī)周期可能持续(xù)一年以(yǐ)上(shàng)。对(duì)于大类资产的交易逻辑，鉴于美国经(jīng)济衰退预期的证伪需要时间，并且四季(jì)度将(jiāng)迎来美国大选，短期内大类资产价格可能波动较大，后续或需观察美(měi)国经济、通(tōng)胀、就业(yè)等各项数据的实(shí)际表现。

　　● 本报记(jì)者周璐璐

　　就业为主要决定因子

　　美联储在(zài)9月利率决议声明中(zhōng)表示，对通胀率可持续地(dì)朝着2%目标前进(jìn)有了更(gèng)大信心，并认为实现(xiàn)充分就业和物价稳(wěn)定两大目标的风险大致处于平衡状态。

　　从声明发布后的全球资(zī)产表现看，市场仍(réng)在(zài)担忧美国经济衰退的风(fēng)险。“降息50个基点更容易(yì)让(ràng)市场对(duì)美国经济有(yǒu)更大衰退的担(dān)忧，因此鲍威(wēi)尔强调并没有看到有任何迹(美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑jì)象表明衰退的可能(néng)性(xìng)正(zhèng)在上升，试图用(yòng)这(zhè)种方式(shì)来对冲市场的担(dān)心。”中金公司海外策略首席分析师刘(liú)刚认为，从市(shì)场的反应来看，强调“不着急(jí)做更多”的确(què)起到了效果，解释了(le)避险资产的下跌，但美国经(jīng)济衰退压力缓(huǎn)解还未能完(wán)全(quán)让市场(chǎng)信服，解释(shì)了(le)风险资(zī)产同样的(de)回(huí)调。

　　机构人士普遍认为，就业成为美联(lián)储决策的决定因子。

　　广发(fā)证(zhèng)券资深(shēn)宏观分(fēn)析师陈嘉荔认为(wèi)，与7月相(xiāng)比，美联储在此次声明中强化了风(fēng)险管理的态度，并且突出(chū)其支持充分就(jiù)业的意(yì)愿。这或(huò)许意味着，在美联储决议框架中，就业(yè)为主要决定因(yīn)子。

　　“美联储呵护(hù)就业市场的决心较强，不愿以(yǐ)经济(jì)衰退为代价换取通胀目(mù)标的达成。”浙商证券首席经济学家李超表示。

　　在中信证券海外研究首席分析师崔嵘看(kàn)来(lái)，本次50个基点的降息与以往应对(duì)风险和冲击(jī)的被迫大幅降(jiàng)息(xī)不同，整体(tǐ)看仍是一次预防式降息，旨在维持当前经济增长和就业(yè)市场的状(zhuàng)态。尽管美联(lián)储(chǔ)发表声明(míng)表示当前两端的风险是大致平衡的，但本次会议声明突出了美联储对就业市(shì)场的支撑意(yì)愿。从鲍威尔的发言来看，引导经济增速和就业市场维持在当前水平、实现美国经济(jì)“软着陆”是美联(lián)储当前的首要目标。

　　中泰证券固定收益首席分析(xī)师肖(xiào)雨判美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑断，“充分就(jiù)业”替代(dài)“去(qù)通胀”已(yǐ)成美联储的首(shǒu)要目标。他表示(shì)，这一(yī)变化背后反映在美国通胀持续降(jiàng)温之下，美(měi)联(lián)储更为关注(zhù)美国(guó)经济(jì)衰退风险。

　　年内或再降息两次

　　美联储年内(nèi)降息路径如何演绎？

　　“9月点阵(zhèn)图对未来降息指引偏(piān)鹰，显示美联储(chǔ)预计2024年仍有两(liǎng)次(cì)降息。”陈嘉荔表示。

　　从降息(xī)节奏(zòu)角度看，李超预计，大踏步降息后(hòu)，美国经济和通胀的韧性都将进一步提(tí)升(shēng)，这也会在一定程(chéng)度上约束后续的降息空间。在此背景下，预计美联储在11月、12月(yuè)分别降息25个基点，符合当前点(diǎn)阵图的指引；但2025年降息空(kōng)间未必(bì)能如当前点(diǎn)阵(zhèn)图显示的达到100个基点。

　　拉长时间周期看，崔嵘表示，本次(cì)点阵图再次上调了长期利(lì)率(lǜ)水平，从2.8%上调至2.9%（6月从2.6%上调至(zhì)2.8%），或(huò)显示美联储(chǔ)再次提升对于(yú)中(zhōng)性利率水平的评(píng)估。“从历史来(lái)看，宽松周期不会(huì)短期结束。”肖雨表示(shì)，根据美联储对(duì)于2%通胀目标(biāo)的(de)实现预期，降息周(zhōu)期可能持续一年以上。

　　平安证券首席经济(jì)学家钟正生表示，如果仅基于当前美国经(jīng)济增长、就业和通胀水平，美联储短期应有150个基点左右的降息空间(jiān)，从而从限制性利率回到“轻(qīng)微”限制性利率。但是，考虑到较快降息可能增加美国通(tōng)胀反弹风险，美联储降息的节奏(zòu)和幅(fú)度应更受限制。

　　短期资产价格料波动较大

　　美联储降息周期已开启，大类资产的交易逻(luó)辑如何(hé)把(bǎ)握？

　　“后续几个月公布的美国经济数据至关重要。”刘刚坦言，美国(guó)经济数据只要能够“立得住”，不大(dà)幅恶(è)化，甚至还出现改善，都可以进一步(bù)佐证美(měi)联储(chǔ)想要传递的“更快(kuài)降息但(dàn)增(zēng)长不差”信息，届时风险(xiǎn)资产将表现(xiàn)更好，而避险资(zī)产(chǎn)的演(yǎn)绎则接(jiē)近尾声。

　　在(zài)国盛证券首席经济(jì)学家熊园看来，鉴于美(měi)国经济(jì)衰退预(yù)期的证伪需要时(shí)间，并且四(sì)季度将迎来美国大选，短期(qī)内大类资产价格(gé)可能波(bō)动较大(dà)。后(hòu)续资产价格如何演绎，需要(yào)观察美国经济、通胀、就业等各项数据的实际表现。

　　李超(chāo)则对美联储(chǔ)开(kāi)启降息后的大类资产走势(shì)进行了研判。他认为(wèi)，降息落地后美国经济仍将保持相对优势(shì)，从而助(zhù)力(lì)美元(yuán)维(wéi)持韧(rèn)性；考虑到年内降息空间定价已较为充分，10年期美债(zhài)利率进一步大幅下行难(nán)度(dù)较(jiào)大；美元和美债(zhài)利率企稳后，黄金价格短期进一步上行阻力增加，但(dàn)从中长期来看，全球地(dì)缘不稳定预期以及美(měi)国潜(qián)在的再通胀压力仍将利好黄金长期(qī)走势(shì)；美股短期仍将维持较高(gāo)波动率，但在经济“软着陆”和货币宽松的共同配合下，下(xià)行风(fēng)险有限(xiàn)。

　　“美(měi)联(lián)储降息也给中国(guó)国内货币(bì)政策留出了(le)空间，人民(mín)币对美元汇率压力明显(xiǎn)减轻，中国股票(piào)、债券等资产价(jià)格外(wài)部压力进一步减轻(qīng)。”李超说。

　　对于大(dà)宗商品，南华(huá)期货认为，短期看降息(xī)对大宗商品的影响总体偏利(lì)多，但(dàn)需要认识到(dào)当下的降息(xī)并不(bù)是构成所谓对美国经济的“救(jiù)命稻草”，依然不能对美国经济“软着陆”做太(tài)过(guò)乐观的市场(chǎng)判断。除黄金具有相对(duì)明确(què)的配(pèi)置价值外，其余资产(chǎn)依然需(xū)要谨慎对待。

责任编辑(jí)：尉旖涵

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