国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？

　　国(guó)盛证券首席经济学家，熊园(yuán)（金麒麟分析(xī)师） 博士

　　国盛证券宏观分析师，穆仁文（金麒麟分析师）

　　事(shì)件：2024年8月(yuè)新增人民币贷款9000亿(yì)，预期8850亿，去年同期1.36万亿；新增社(shè)融3.03万亿，预期2.7万(wàn)亿，去年同期3.13万(wàn)亿；存量社融增速8.1%，前值8.2%；M2同比6.3%，预期(qī)6.3%，前值6.3%；M1同(tóng)比-7.3%，前值-6.6%。

　　核心观点：受票据冲量、政(zhèng)府债券多
发带(dài)动，8月信贷社(shè)融规模略(lüè)好于预期，但结构延(yán)续欠佳，集中体现在：M1同比连续5个月为负、且续创历史(shǐ)新低，居民短期(qī)贷款连(lián)续7个月同比少增，居民中长期贷款同(tóng)比再度转为少增(zēng)，企(qǐ)业中长期贷款连续(xù)6个(gè)月同比(bǐ)少增等。往后看，继续(xù)提示 ：当前经济下行(xíng)压力不小、需求不足是核
心(xīn)约束，全年“保(bǎo)5%”亟待政策“持续用力、更加给力”。具体到货币端，宽松还(hái)是大方向，大概率会再降准(zhǔn)降息，也很可能会调降存量房贷(dài)利率。

　　1、整体看，8月信贷规模(mó)好(hǎo)于
预期、但仍明显低于季节(jié)性，社融规模在(zài)政府债券拉动(dòng)下好于(yú)预期、也(yě)好于季节性；结构上延(yán)续了(le)近
几个月(yuè)趋势，整体仍然欠佳。

　　2、 往后看， 继(jì)续提示 ：当前经济下行压力仍大、尤其是需求不(bù)足的问(wèn)题仍突(tū)出，全年“保5%”仍需政(zhèng)策(cè)加码，货币宽松仍是大方向，年内(nèi)大概率(lǜ)还会降准降(jiàng)息 ，也很(hěn)可能会调降存量房贷(dài)利率(lǜ)。

　　> 8月PMI加速下(xià)行、物价低于预期、高频数据延续低位震荡，指向当前经济下行压力仍(réng)大，全年(nián)“保5%”仍需政策“持续用力、更加给力”。

　　> 具(jù)体到货币(bì)端，央行有关部门负责人在解读8月数(shù)据时表(biǎo)示(shì)将“坚持支持(chí)性的货币政策立场”，并“着手(shǒu)推出一些增量政策举措(cuò)，进一
步降低(dī)企业融资和居民信贷成本”，指向央行货(huò)币政策重心(xīn)转向稳增(zēng)长、宽松还是大方向，我们预计，年内大概率(lǜ)还会降准降息，也很可能会调降存量房贷利率
。

　　3、 短(duǎn)期看， 有4点(diǎn)关注 ：

　　> 短(duǎn)期可能的降准降(jiàng)息；

　　> 美联储降息节奏；

　　> 财政加(jiā)码后(hòu)，宽信用推 进情况、挖掘(jué)机等实物工作量形成情况(kuàng)；

　　> 稳地产可能的增量政策，包括可能调降存量房贷利率(lǜ)、核心城市(shì)可能的进一(yī)步放松（取消限购/取消普宅和非普宅区(qū)别(bié)）、收储规模也可能(néng)扩大(dà)等。

　国盛证券：8月社融和M1背离，如何理解？　正文如下(xià)：

　　1、新增信贷规模(mó)略好于预期、但仍低于季节性，结构也未有(yǒu)好转，需求不足的问题仍然突出。具体看(kàn)：居民贷款低于季节性，短期贷款连(lián)续7个月同比少增、指向消(xiāo)费仍(réng)然偏弱，中长期(qī)贷款同比再度转为少增、地(dì)产销售偏(piān)弱仍是主要拖累；企(qǐ)业短期贷款
、中长期贷款均不(bù)同程度走弱，实体融资意愿偏弱、财政配套融资偏弱可能是主要拖累，票据融资延续多增、冲量特征明(míng)显。

　　>总量看，8月新增信(xìn)贷(dài)9000亿，同比少增4600亿，略高于预期（市场预期8850亿），但仍明显低于季节性（近三年同期均值1.28万亿）。其(qí)中，居民贷款新增1900亿
，同比少增2022亿(yì)；企业贷款新增8400亿，同比少增1088亿；非银贷款减少(shǎo)1355亿，同比少增997亿。

　　>居民贷(dài)款低于季(jì)节性，居(jū)民(mín)短期贷款连(lián)续7个月(yuè)同(tóng)比少增，指向消费仍然偏弱，中长期贷款同比再度转为少增，地产销售偏弱仍是主要拖累。8月居民短期(qī)贷款增加716亿，同比少增1604亿，已(yǐ)连续7个月同比少增，指向居民消费可能仍然偏弱；居民中长期贷款增加1200亿，同比再度转为少增（少增402亿），与当前(qián)房地产销售表现一致（8月30大中城房(fáng)地(dì)产销售(shòu)面积降幅进(jìn)一(yī)步走 阔至-24.3%，13城二手房销售面积同比0.7%、较上月(yuè)也明显(xiǎn)放缓）。

　　>企业短(duǎn)期贷(dài)款、中长期贷款均不(bù)同程度(dù)走弱，实体融资意愿偏弱(ruò)、财政配套融资偏弱可能是主要拖(tuō)累，票(piào)据融资延(yán)续多增、冲量特(tè)征(zhēng)明显(xiǎn)。8月企业短期贷(dài)款减少1900亿，同比少增1499亿(yì)；中长(zhǎng)期(qī)贷款增加(jiā)4900亿，同比少增1544亿、已连续(xù)6个(gè)月同比少(shǎo)增，可能与企业投资意愿不强、专(zhuān)项债等财(cái)政配套融资偏弱有 关；票据融资5451亿，同比多增1979亿，冲量特征明显(xiǎn)。

　　2、新增社融规模明(míng)显好于预期、也好于季节性，政府债券大幅多增是主要(yào)拉动，贷(dài)款(kuǎn)、企业债券仍然偏弱，存量社融增速较上月回落0.1个百分点至8.1%。

　　>总(zǒng)量看，8月新增社融3.03万亿，同比少增981亿，明显好于(yú)预(yù)期（市场预期2.7万亿），也好于季节性(xìng)（近三年同期均(jūn)值(zhí)2.86万亿）；存量社融(róng)增速较上月回(huí)落0.1个(gè)百分点至8.1%，为(wèi)历史最(zuì)低水平。

　　>结构(gòu)看，8月(yuè)社(shè)融(róng)口径的人民币贷款(kuǎn)新增1.04万亿，同比少增2971亿；政府债券新增1.61万亿，同比大幅多增4371亿，是(shì)社融的主要拉(lā)动项，9月政府债券继续(xù)加(jiā)快发行，预计(jì)将继续支撑9月社融数据；企业债券(quàn)融资新增1692亿，同比(bǐ)少(shǎo)增1096亿，与企业贷款数据表(biǎo)现一致(zhì)；表外融资新(xīn)增1161亿，同比多增156亿，信托贷(dài)款同比多增是主要拉
动，可能与地产相关融资有关。

　　3、M1增速进一(yī)步回落，并续创(chuàng)历史最低(dī)水平，指(zhǐ)向企(qǐ)业资金活化仍偏弱；M2增(zēng)速与上(shàng)月持平(píng)，基数走低可能仍是主 要支(zhī)撑。

　　>8月M1同比-7.3%，较上月大幅进一步(bù)回落0.7个百分点，连续 5个月负增、并创历史新(xīn)低(dī)，企业资金活化意愿偏弱仍是主因；M2增速同比6.3%、与(yǔ)上月基本持平(píng)，低基数仍是主要(yào)支(zhī)撑，后续伴(bàn)随财政(zhèng)支出加快，M2增速(sù)有望企(qǐ)稳回升。存款端，8月存款新增2.22万亿，同比多增9600亿，其中，财政存款增加5587亿，同比多增5675亿
，可(kě)能与专项债发 行较(jiào)快，相
关资金尚未拨付等因(yīn)素有关。

　　风险提示：政策力度(dù)、外部环境等超预期变化(huà)。

责任编辑：凌辰

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