华泰策略：静待宏微观流动性形成合力

上周市场延续低位震荡，交(jiāo)投情(qíng)绪仍待改(gǎi)善，我们(men)探讨：①贴(tiē)现(xi华泰策略：静待宏微观流动性形成合力àn)率，Jackson Hole央行年会，鲍威尔鸽派表述，或打开国内宽(kuān)货币(bì)空间，实际(jì)利率(lǜ)或减压，医药及港(gǎng)股互联网为降息交易主要受益品(pǐn)种；②中报或确认(rèn)全(quán)A非金融盈利底(dǐ)，但或主要由基数效应驱动，持续性及(jí)弹性受产能周期压制，结构性的高景(jǐng)气线索主要集中(zhōng)在电(diàn)子、航(háng)运-造船链、新(xīn)基建链；③资金面(miàn)，融资资金“临界(jiè)点”渐(jiàn)进、外资仍(réng)有下行压力，我们认为当前政策资金的呵护仍至关重要（8月来，其入(rù)场力度或边际(jì)下降）。配(pèi)置上， 1）低融资敞口的A50；2）景气(qì)有持续性的电子、船舶；3）降息强受(shòu)益的医药、港股互联网(wǎng)。

核心观点

贴现(xiàn)率，如何理解Jackson Hole年会中鲍威尔(ěr)演讲的影响？

2018年以来，联(lián)储主席鲍威尔在Jackson Hole央行年会上的主旨演讲均有效(xiào)指引其对联储未来政策的思考（图(tú)1）。本(běn)次：①整体表态鸽派，发出(chū)9月降息信号，并申明后续降息幅(fú)度和节奏将由数据驱动；②对通胀展望积极，认(rèn)为通胀正在回(huí)归2%的目标，上(shàng)行风险减(jiǎn)少；③对劳动市场表态明(míng)显鸽派，强(qiáng)调任何进一步的疲软都将是“不受欢迎”的。对于中国权益资产(chǎn)，基于2000年以来，6轮10Y美债利率下行区(qū)间的复盘，降息受益程度分(fēn)档：①医药（基本面+贴现率+资金效应均受益）；②港股软件与服务、A股食饮、美护（贴现率+资金效应），但A股食饮(yǐn)及美护的基本面预期(qī)受消费β拖累。

基本(běn)面，1H24中报业绩的披(pī)露情况如何，有哪(nǎ)些关注点？

我们以全(quán)A非(fēi)ST、非北交所且上市(shì)1年以上的所有个股为样本，基于可比口径跟(gēn)踪1H24中报业绩披露情况（图(tú)2），截至8.24，全A非(fēi)金融市值口径披露率39%，营(yíng)收维度，1H24季累同比2%（vs 1Q24 -1%），盈利维度，1H24季累同(tóng)比6%（vs 1Q24 -5%）。表观上收入周(zhōu)期(qī)或有筑底迹象，结合高(gāo)频景气指数，则全样(yàng)本或仍有一定下行压力。盈利周期或筑底回升，但结合信用周期看(kàn)，主要由基数效应驱动，本身预期差有限。考虑A股(gǔ)产能周期(qī)尚未反(fǎn)转，盈利周期趋势性改善或需等待。行业层面，结合高频景(jǐng)气指数，可(kě)持(chí)续的高景气线索主要在电(diàn)子、航(háng)运-造船(chuán)链(liàn)、新基建链（电网、轨交(jiāo)）。

资金面(miàn)，A股外资/杠杆/公募/被动资金有哪些值(zhí)得关注的边际变化？

1）杠杆资金：根据我们估算，上证指数距离微观流动(dòng)性压力的“临界点”尚有约2%的空(kōng)间；2）政(zhèng)策资金：我们以主要宽(kuān)基ETF的净流入情况表征，8月宽基(jī)ETF的周均(jūn)净流入规模在(zài)200亿左(zuǒ)右，边际放缓；3）外(wài)资：我们(men)以日均成交额(é)作为(wèi)日均净买入额的代理指标(biāo)观测(cè)（4Q23以来(lái)，两者趋势基本一致），上周日均(jūn)成交额20dma下行至1000亿下方；4）主动公募：我们估算2Q24主(zhǔ)动偏股型公募赎回比例(lì)（本(běn)季度存量(liàng)份额变化/上季度末存量(liàng)份(fèn)额）为(wèi)-1.7%，较1Q24的-3.9%边际好转，此(cǐ)外，8月后，定期产(chǎn)品开放赎回的压(yā)力亦或有所(suǒ)好(hǎo)转（9月预计开放产品的股票投资(zī)市值仅12亿）。

配置建议：低融资敞口A50、景气持续的电子、船舶、降息强(qiáng)受益的医药

上周市场低位震荡(dàng)，交投情(qíng)绪仍待改善。我们认为，市场仍存三点中期制约：①信用周(zhōu)期→盈利周(zhōu)期尚待筑底回升，出口链分化、最终消费不强，或(huò)需G端财政扩表(biǎo)加力破局；②国内实际利率偏高，或需等待联储降息窗口开启后，国内着力宽货币；③高景气稀缺→资金整体观望情绪较强，部分资金减量博弈。短期，需提防资金面“临界点”渐近，联储降息→国内宽货币或(huò)为主要交易(yì)线索。配置上：①融资资金趋近“临界点”——低融资敞口(kǒu)的A50；②景气可持续方向稀缺——持续性能见(jiàn)度更高(gāo)的电子、船舶；③联储降(jiàng)息窗口打开——降息交易强(qiáng)受益的医药、港股互联网。

风险提示：1）联储政策超预期(qī)；2）国内复(fù)苏(sū)不符预期；3）测算误差。

本周重(zhòng)点图表(biǎo)