中国PE每VC行业野蛮生长时代终结 “抱团投资”等成为热词

在近日召开的2024第十八届沙利文中国(guó)增长、科创与(yǔ)领导力峰会暨(jì)第(dì)三届新投资大会上，沙利文与头豹研究院正式发布《2024年中(zhōng)国PE/VC基金(jīn)行(xíng)业CFO白(bái)皮书》（以下称《白皮书》）。《白皮书(shū)》显示，PE/VC基金管理人登(dēng)记通过数量自2018年起(qǐ)持(chí)续减少(shǎo)，私募股权(quán)基金行业野蛮生长(zhǎng)的时代宣告(gào)终结。同时，“抱团投资”等(děng)成为投资热词，这体现PE/VC市(shì)场资(zī)金整合、资源共享的趋势。

野蛮生长时代终(zhōng)结

《白皮(pí)书》显示，今年上半年，中国PE/VC市场基金备案通过数量为(wèi)2041只，同比、环比分别下降47%、43%；备案通过规(guī)模1274亿元，同比(bǐ)、环比(bǐ)分别下降(jiàng)35%、33%。2023年(nián)，中国(guó)PE/VC基金备(bèi)案通过规模为3861亿元，同(tóng)比下降14%。

从PE/VC管理人登(dēng)记通过情况来看，私募股权(quán)基(jī)金行业野蛮(mán)生长的时代已(yǐ)终结。《白皮书》显(xiǎn)示，2023年PE/VC基金管(guǎn)理人登记通过数量为316家，同比减少57%，这(zhè)已是自2018年起连续(xù)六年持续(xù)减少(shǎo)。今(jīn)年一季度，PE/VC管理人登记通过数量仅(jǐn)为25家，环比减少58%，同比减少80%。

“究其原因，监管政策的持续(xù)收紧、以及市场竞争(zhēng)的加剧和行业整合的加速，提高PE/VC管理人的(de)准入门槛和合规要(yào)求，具备(bèi)较强竞争力(lì)的(de)管理人才能获得登记批准。同(tóng)时，市场(chǎng)环境(jìng)的不确定性，尤其(qí)是IPO退出(chū)路径面临的困难，也影响了新基金管理人的设立意愿。”《白皮书》指出(chū)。

与此同时，自2023年5月至2024年5月，中国存量市(shì)场化PE/VC基金(jīn)管理人也在加速出清，连续12个月存量规模持续下滑，截至2024年5月，管理人存量规(guī)模降至(zhì)12384家。

《白皮书》还(hái)显示，北京、上(shàng)海、深圳仍是热(rè)门的PE/VC资本(běn)聚集地，江(jiāng)苏(sū)省、广东（不含深圳(zhèn)）、浙江（不含(hán)宁波）等地区通过设立基金集(jí)群(qún)、产业投资母(mǔ)基金(jīn)等形式带动(dòng)地方产(chǎn)业发展，吸引大批PE/VC机构(gòu)落地(dì)。

根据《白皮书》，无论是基金管理人数量、管(guǎn)理基金(jīn)数量以及管理基金(jīn)规模，上述六(liù)大辖区合计占(zhàn)比(bǐ)均约70%。

市场“投小”趋势加强

从(cóng)《白皮书》来(lái)看，今年上(shàng)半年(nián)，中国PE/VC市场交易(yì)总规模、投资案例数量均(jūn)呈现同比、环比下滑，市(shì)场投资均(jūn)值回温困(kùn)难。从投资阶段(duàn)来看，市场“投小”趋(qū)势加强。

数据显(xiǎn)示，2024上半年，中国PE/VC市场交易规模共计684亿(yì)美元，同比下降(jiàng)4%，环比下降29%；市场投资数量3971起，同比小幅下滑，环比下(xià)降(jiàng)13%。

“大环境下(xià)，优质项目竞争激烈，项目估值(zhí)变相推高(gāo)，可投(tóu)项目减少，叠加(jiā)退出(chū)难等原因(yīn)倒逼投资更加(jiā)谨慎。”《白皮书》说。

从投资均值上来看，市场投资均值自(zì)2021年断崖式下跌以来，市场(chǎng)投资均值回温困难(nán)，2024年上半年投资均(jūn)值17.22亿美元，与去年同期基本保持稳(wěn)定，但(dàn)环(huán)比下降18%。中国PE每VC行业野蛮生长时代终结 “抱团投资”等成为热词p>

从PE/VC投资规模量级上看(kàn)，2024年(nián)上半年，5000万美元以下市场占比高达(dá)93%，其(qí)中，500万美元以下市(shì)场占比达44.7%；从(cóng)交易(yì)细分数量上看，早期投资、A轮、B轮分别占比25%、47%和15%，市场占比较(jiào)2023年上半年分别增加了7%、6%和(hé)2%；从交易(yì)细分规模上看，早期投资、A轮、B轮交易(yì)金额分别占比为7%、49%和20%，市场占比(bǐ)较2023年上半年均(jūn)提升了2%、25%和(hé)1%。

《白皮书(shū)》表示，这一现象主要受到(dào)市场不(bù)确定性的影响，投资者采取更(gèng)为谨(jǐn)慎的态度，倾(qīng)向(xiàng)于选择风(fēng)险较低的小额投资项目。同时，后期项(xiàng)目(mù)的高(gāo)估值和退出难度也促使投资者转向早期阶(jiē)段(duàn)寻找投资机(jī)会。

在(zài)投资赛道(dào)方面，2024年上(shàng)半年PE/VC热(rè)门赛道(dào)聚焦于电子信息、医疗健康和先进制(zhì)造等领域，其中半导(dǎo)体、中国PE每VC行业野蛮生长时代终结 “抱团投资”等成为热词生物医药、信息化(huà)服务、医疗器械及人工(gōng)智能等细分(fēn)赛道表现活跃。

尤其是在(zài)硬科技领域(yù)，《白皮书》显示，过去一年，超50%受访机构硬科技领域(yù)投资占(zhàn)比在30%以上，其中，约(yuē)36.4%受(shòu)访机构硬科技(jì)领域投(tóu)资占比在50%以上。人工智能、生物技术和半导体等领域受到重点关注，分别有65.0%、46.8%和44.2%的受访机构进行布局。此外，区块链、高端装备制造、清洁(jié)能源与储(chǔ)能、新能源以及(jí)机(jī)器人技术等(děng)同样受到市场的青睐。

尽管市场活跃，PE/VC机构(gòu)在布局硬科技(jì)投资时仍然面临着(zhe)一系列挑战，包括技术(shù)的不确定性和快速迭(dié)代（79.2%）、资金(jīn)需求大(dà)且回报(bào)周期长(zhǎng)（67.5%）、市场接受度和商业(yè)化难度（57.1%）、以及人才和(hé)团队构建(jiàn)（44.16%）等诸多共性问题。

为有效应对挑战，《白皮书》建议PE/VC机构(gòu)通过制定严格的筛选标准和风控措(cuò)施(shī)来确保投资的成功率(lǜ)。从筛选标准上看，考察候选企业的外部(bù)支持、技术(shù)壁垒、科研实(shí)力与商业模式、商业应用场(chǎng)景、市场验证和团(tuán)队(duì)背景能力。从风控措施上看(kàn)，做好尽职调查、合理估值、多元化投资、生态系统建设等预防性措施及回购条款、阶段(duàn)性评估、退出策略等响应性措施(shī)。

抱团投资等(děng)成为投资热词

《白皮书》还(hái)显示，抱团投资(zī)、LP“GP化”、“RBF”模(mó)式成为近(jìn)期PE/VC投资热词。其中，抱团投资是指多个PE/VC机构(gòu)联合起来(lái)共同投资某个项目或企(qǐ)业，以分散风险、增(zēng)强议(yì)价能(néng)力和投资能力。据《白皮书》统计，2023年有80个投融(róng)资项目吸引了10个或以上(shàng)的投资方参与，其(qí)中集成电路和先(xiān)进制造两大硬科技赛道占了近一半的比例。具体来看，集成电路领(lǐng)域有27个投(tóu)融资事件获得10个或以(yǐ)上投资方的参与，而先进制(zhì)造领(lǐng)域也有11个。

为什么会形成“抱团投资(zī)”？《白皮(pí)书(shū)》分析，集成电路和先进制造等硬科(kē)技赛道的(de)项目通常需要巨大的资金支持，如建(jiàn)设生产线等，一次流(liú)片的成本或高达上亿元人民币，单个投资机构难以(yǐ)独自承(chéng)担如此庞大的(de)资金需求，因此多家机构共同(tóng)参与成为必(bì)要选择。其次，这些领域的圈子相对较小，从业者和投资者(zhě)多具有产业背景，使得(dé)融资活动(dòng)往(wǎng)往(wǎng)在较小的范(fàn)围内进行，形(xíng)成所谓的“抱(bào)团投资(zī)”。此外，政府引导基金和地方国资机构在出资时通常带有(yǒu)产业引入的目标(biāo)，这促使(shǐ)投资机构更(gèng)加倾向于(yú)投资这些热门领域以满足政(zhèng)府的产业(yè)需求。

抱团投资为集成电(diàn)路和先(xiān)进制造等硬科技领域带来了显著的机遇，包括资金充足(zú)、风险分(fēn)散和资源整合等优势，但(dàn)也面临着(zhe)估值泡沫、退(tuì)出难度增加以及市场竞争加剧等挑战。《白皮书(shū)》建议投资机构需更加审慎地评估(gū)投资项目(mù)，并(bìng)探索新(xīn)的投资模式和(hé)退出机制以应对不断变化的市场环境。

LP呈现“GP化(huà)”方面，2024年1月，一家名为“新余共济”的新机构成立，其执行事务合伙人为上(shàng)海太美星辉。这家机(jī)构的背后有多达10多家的顶流VC和PE机构，其中包括高(gāo)瓴(líng)创投、云锋(fēng)基金、软银中国、五源资本、凯风创投、常春藤资本等。此外(wài)，产业(yè)资本(běn)腾讯投资也参(cān)与其中。这(zhè)些顶级PE/VC机构联手出资，共同作为LP参(cān)与(yǔ)到新(xīn)余共济的投资活动中，这标志着顶流PE/VC开始抱团当(dāng)LP，并且拉拢产业资本共同进行产业投资。

LP“GP化”标(biāo)志着PE/VC机构开始抱团当(dāng)LP，并携手产业资本共同(tóng)进行(xíng)产业投资，以应(yīng)对市场环境变化(huà)、IPO难度增加、LP需求转变及资金链紧张等挑战，旨在通过资金整合和资源共享提高(gāo)投(tóu)资效率和(hé)回(huí)报，同时探索新的投资领域和(hé)退出途径，但同时也面临着协调多方利益(yì)和复杂决(jué)策过程等挑战。

“RBF”模式（ Revenue-Based Financing ）是一种融资方式，投资者向企业投资(zī)，企业则按(àn)一定(dìng)比例将其未(wèi)来的营业收入分享给投资者，直至达到预先约定的回报额。这种融资模式特(tè)别适合初创企业和中小企业，对创业者而言，可以保持对公司更大的控制权；对于投(tóu)资者来说，提供了一种(zhǒng)基于企业实际(jì)业绩回报的投资方式，降低了与(yǔ)传统股权投资相关的不确定性。

据悉，消费、农业、汽(qì)车租(zū)赁等(děng)行业(yè)已经开始探索RBF模(mó)式(shì)的应用。《白皮书》表示(shì)，随着RBF资产的标准化和(hé)二级市(shì)场的建立，RBF模式将为投资者提供更高的流动性，进一步吸(xī)引更多的(de)家办LP和机构投资者参与。

不过，“RBF”模式也面临中国PE每VC行业野蛮生长时代终结 “抱团投资”等成为热词着道德(dé)风险和系统风险的(de)挑战。从道德风险的角度来(lái)看，一旦出现(xiàn)坏(huài)账风险，投(tóu)资者可能面临本金全部(bù)损失的风险，且在法律上缺乏充(chōng)分的(de)保障。从系统风险的角度来看，RBF产品目前主要集中在某些特定领域，如线下中端消(xiāo)费类产品的(de)门店(diàn)，这些领域可能存在(zài)严重的同(tóng)质化竞争，增加了整体投资失败的(de)风险。

校对：王朝全

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