公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公(gōng)募基金降佣新规靴子落地，卖方研究机遇与挑(tiāo)战并存。随着分仓佣金“蛋糕(gāo)”规模不断缩水，卖方研究行业(yè)“马太效应”进一步加剧，券商(shāng)分析师也将经历一场“大洗牌”。行业生(shēng)态优化倒逼券商研究所进一步提高研究水平，同时，券结基金有(yǒu)望成为券(quà公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径n)商提高佣金收入的业务“新版图”。

困局：“蛋(dàn)糕”缩小引(yǐn)发行业变革

4月19日，中国证监会发布《公开募集证券投资(zī)基金证券交易费(fèi)用管(guǎn)理规定》（下称《规定》），自(zì)2024年7月1日起正式实施。《规定》强调(diào)，加强佣金分配行为监管(guǎn)，结(jié)合行业实际将交易佣金分配(pèi)比例上限由30%调降至15%，切实防范利益输送。

以静态数据测算，《规定》发(fā)布实施后，公(gōng)募基(jī)金年度股(gǔ)票交(jiāo)易佣(yōng)金(jīn)总额降幅(fú)将达38%。

多年来(lái)，“以(yǐ)佣金换研究”成为基(jī)金公司与券商研究所之间约定俗成的“默契(qì)”。如今，佣(yōng)金“蛋糕”规模不断压缩，卖方研究行业随之“暗流涌(yǒng)动”：

其一，行业“马太效应”将进一步加(jiā)剧。“越是头(tóu)部券商，机构佣金在收入中的占比越低。”有券商非银分析师说，相比(bǐ)之下，头部券商的分仓佣(yōng)金(jīn)收入占比不大，佣金下调对其整体(tǐ)影响相对较(jiào)小，反观中小(xiǎo)券商在争夺佣金市(shì)场(chǎng)份(fèn)额方面的竞争可能会(huì)更加激烈。

其二，券商研究所将(jiāng)经历一场人员“大洗牌”。机(jī)构人士(shì)普遍认为，降佣已(yǐ)然成为了行业人(rén)员变动的“背后推手”。券商研究所采取各种措施降本增效(xiào)，其中就包(bāo)括降薪、大规(guī)模(mó)优化团队。某中小型券商研究所人(rén)士向(xiàng)记者透露(lù)，自去年以(yǐ)来，公司内部考核(hé)机制不断强化(huà)，研究所内将(jiāng)研究团队薪酬与派点挂钩，实行末尾淘汰制。

今年以来，海通(tōng)证(zhèng)券、国泰(tài)君安、德邦证券(quàn)、华福证券等券商研究所所长纷纷发生变动，随(suí)之而来的是(shì)团(tuán)队成员集体流动、“组团”跳槽。此外，还有一些券商研(yán)究(jiū)所人员被(bèi)迫(pò)进行了(le)内部转岗。

破局：高水平研究服(fú)务成关键(jiàn)

行业(yè)变革风雨欲(yù)来，券商(shāng)如何未雨绸缪？

开放式基金规模大，仅通过(guò)一家券商的(de)交易(yì)席位可能会影响成交速度(dù)，因此基金公(gōng)司往往会通过多个交易席位同(tóng)时交易，这种现象(xiàng)称为基金“分仓”。然而(ér)，由于交易佣金池子有限，基(jī)金公司必(bì)须综合考量来决定给哪些券商分(fēn)仓(cāng)以及分仓比例。所谓(wèi)“派点制”，就(jiù)是指买(mǎi)方机构(gòu)对券(quàn)商研(yán)究(jiū)员提供的证券投资咨询服务的一种考核机(jī)制(zhì)。

“给券商投研服务打分(fēn)派点，是基金公司(sī)分仓的主要(yào)依据。”沪上某券商人(rén)士向记(jì)者介(jiè)绍，具体到派点过程，基金公司(sī)会结合自身实际，设定不同的指标，其(qí)中研究服务是重要组(zǔ)成部(bù)分(fēn)。给研究(jiū)服务打分时(shí)，不同人给予不同权重，通(tōng)常基金经理、研究总监的权重占比较大，同时投资、风控、买方研究部的员工往往也会参与。“研(yán)究员的研(yán)究越有价值，所获得的(de)点也就越高，相(xiāng)应券商所获得的分仓佣金也就越高。”

从目前行业的分仓佣金收(shōu)入情况来看(kàn)，“僧多粥少”的局面将愈演愈烈。数据显示，2023年，券商基(jī)金分仓佣金为168.35亿元，同比下(xià)降10.81%，估(gū)算的平(píng)均分仓佣(yōng)金费率为万分之7.8。

“接下来，不同券商的研(yán)究(jiū)部门之(zhī)间(jiān)竞争将会进一步加剧，而竞争的手段将更注重研(yán)究本身，唯有不断提高(gāo)研究水平(píng)，提供更高(gāo)质量的研究产品，才有可(kě)能(néng)在分仓中占据有利地位。”上述券商人士(shì)说。

探路(lù)：加快发展券(quàn)结模式

公募基金降(jiàng)佣落(luò)地并非(fēi)“卖(mài)方黄昏”，券结模式有望驶入“快车道”。

《规定》指出，基金管理人管理的(de)采用券商交易模式的(de)基金可(kě)以突破分配比例15%的限(xiàn)制，但是基金(jīn)管理人新增租用交易单元模式进行证券交易的，对应基(jī)金产品证券(quàn)交易佣金比例应当自第(dì)二(èr)年起满足15%的规定。基金管理人不得通过转换存续基金证券交易模式等方式规避此(cǐ)条规定。

基金公司参(cān)与证券交易的方式分为两种，即券商交易模式（对应券结模式）和租用交易单元模式(shì)。浙商(shāng)证券分(fēn)析(xī)师梁凤洁认为，在分仓(cāng)佣金分(fēn)配上限下调至15%的情况下，券结模式豁(huō)免上限(xiàn)的优势(shì)将更加凸显(xiǎn)。

有基金人士称，《规定(dìng)》实施将推动券结模式发展进入“快车道”。券结基金未来或成为基金和(hé)券商展开深度合作的重要抓手，券(quàn)商将(jiāng)加速对内协(xié)同，通过协助交易、研究、产品成立(lì)、两融、做市、结算等多方面与基金深度绑定。

自2019年试点转常规以来，券结(jié)模式稳步发展。从基金规模来看，Choice数据显(xiǎn)示，截至(zhì)4月(yuè)23日，采取券结模式(shì)的基金已增至1814只，合计基(jī)金规模超过6400亿元。

不过，从业务(wù)推进层面看，多(duō)家券(quàn)商的券结基金业(yè)务(wù)尚难快速推进。券商有关业务人(rén)士表(biǎo)示，目前，开展券结基金业务主要有三个(gè)难点：一是券结基金需在券商端开(kāi)立资金账户(hù)，进行三方存管银行的绑定，流程上相对复杂；二是券结基金(jīn)销量上通常显著高于非券结基金，这可能造(zào)成单(dān)只产品的集中(zhōng)度过高，一旦产品业绩表现(xiàn)不佳，销售机构会面临较大的售后压(yā)力(lì)；三是优质基金经理相公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径对稀缺，管理(lǐ)人通常不愿(yuàn)意(yì)为此类基金经理发行券结基金，这给券商通过券结定制优质产品造成了(le)一定的困难。

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