雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变

　　近日，雍禾医疗披露2024年半年(nián)度报告(gào)。公告显示，公司(sī)上半年实现(xiàn)营业收入约9.02亿元，同比增长8.75%；实现净(jìng)利润约-1.39亿元，亏损同比收窄38.74%，业(yè)绩出现边际(jì)改(gǎi)善迹象(xiàng)但(dàn)仍未实(shí)现扭亏。

　　结合往期业绩来看，2023年全年(nián)，雍禾医疗实现营(yíng)收(shōu)17.77亿元(yuán)人民币(bì)，同比增长25.8%；归母净利润亏(kuī)损高达5.46亿元，亏损额同比扩(kuò)大536.39%。其中，上(shàng)半年同比由盈(yíng)转亏(kuī)，亏损额为(wèi)2.26亿元，同比减少1383.06%。在(zài)去年低基数背景下，雍禾医疗2024年上半年业绩仍未见明显(xiǎn)改善。

　　事实上，自2020年(nián)起，公司业绩便已出(chū)现拐点，净利润持续下(xià)降，长(zhǎng)期处于增收不增利的状态。具(jù)体而言，2020年-2023年，公司分别实现营收16.39亿元、21.7亿元、14.13亿元、17.77亿元，除2022年因(yīn)疫情影响导致门店(diàn)暂停或限制运营之外(wài)，其余各年度营收(shōu)同比增长率均保(bǎo)持在25%以上。

　　伴(bàn)随着营收规模(mó)的扩大，公司净利润却不增(zēng)反降，各报告期内分别为1.63亿元、1.2亿(yì)元、-0.86亿元、-5.46亿元，2021年-2023年已连续(xù)三(sān)年出现净利(lì)润同比(bǐ)下降且降幅(fú)较(jiào)大(dà)，分别(bié)为(wèi)-26.41%、-171.44%、-536.39%。收(shōu)入与利润出(chū)现背离的原因在于，公司虽大力扩张推动营收额持续走高，但(dàn)期间费用(yòng)也(yě)随之水涨船(chuán)高，叠加(jiā)消费疲软，公司人均客单价持续走低，导致公司毛净利润双双承压。

　　从主营业务看，植发医疗服务、医疗养固服务为雍禾医疗的主要收(shōu)入来源，2024年上(shàng)半年业务营收分别占公司营收总(zǒng)额的74.8%、23.9%。根据公司定期报表显示，2020年-2023年，公司植发(fā)医(yī)疗服务人均消费金(jīn)额分别为27868元、26643元、26251元、22174元(yuán)；医疗养固患者的人均(jūn)消费分别为3606元、5531元、5731元、4934元。

　　2024年上半年(nián)，两业务的人均消费分(fēn)别为22987元、4331元，基本处于近几年间的最低值。受客单价下滑影响，公司近几年间(jiān)的毛利率持续走低，已由2020年的74.57%一路降至2023年(nián)的56.11%，累计下降近20个百分点，2024年上(shàng)半年公司毛利率微增至(zhì)58.81%，但仍处于历史极低水平。

　　在客单价下滑(huá)，盈利能力减弱(ruò)的同时(shí)，业务规模扩(kuò)张带来的(de)折旧、摊销以及员工(gōng)开支等却是刚(gāng)性支出，公司经营成本仍(réng)在不(bù)断攀升。2024年(nián)上半年公司营业(yè)成(chéng)本达3.71亿元，2023年全(quán)年营(yíng)业成本达7.8亿元，双双创下历史新高。从成本结构来看，员(yuán)工成本和摊(tān)销及折旧费用一直以来都是雍禾医疗成本占比最大的两项，2024年上半年分别(bié)为1.42亿元、1.53亿元，分别占(zhàn)总(zǒng)经营成本的38.3%、41.2%。

　　需要指出的是，由于植发通常为(wèi)一次性消费，无论(lùn)最终效果是否(fǒu)符合预期，客户基本不会二次复购，且有植发倾向的客群基本集中于各城市、地区的富裕群体，伴随着业务(wù)开展潜在客户将(jiāng)逐渐减少，因此要实现业绩增长就必须扩大业务覆盖范围，触达更(gèng)多潜在客群，而这又将增加相关成本，使盈利能(néng)力进一步衰减。

　雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变　过去几(jǐ)年，雍禾医疗不断扩张(zhāng)进而实现营收的持续增(zēng)长。2018年至2023，雍(yōng)禾医疗(liáo)的植发医疗机构数量分别为30家、37家、48家(jiā)、54家、63家、75家，逐年递增。新增植发(fā)机构(gòu)主要分布于华南、华东(dōng)和华中的二三线城市，并新增(zēng)对西(xī)北地(dì)区如宁夏和青海(hǎi)的覆盖。2024年上半年，公司裁撤了3家门店，植发(fā)医疗机(jī)构数量为72家。

　　然而，从接受植发服务的(de)人(rén)数来看，剔除2022年(nián)外界环境因素影响，机构数(shù)量增长带动(dòng)营收增长的边际效用已逐步递减(jiǎn)，按照上半(bàn)年人数(shù)的二倍大致估算，2024年(nián)全年接(jiē)受植(zhí)发服务的人(rén)数或基本与2023年相(xiāng)当。

　　客户人数增长乏力，客单价持续(xù)下滑的同时，为(wèi)开(kāi)拓(tuò)市场(chǎng)，雍禾医疗销售费用率也持续水涨船高，2020年-2023年以及2024年上半年，雍禾医疗销售费用分别达7.8亿元、10.73亿元、7.67亿元、10.44亿元(yuán)和4.63亿元(yuán)，对应销售费用率分别为47.57%、49.43%、54.27%、58.76%和51.31%，2024年上半年虽有所下降但仍处于(yú)较高(gāo)水平，持续对公司盈利空间形成(chéng)压制。

　　雍(yōng)禾医疗在2023年年报以及2024年(nián)半年报(bào)中均提到，未来将(jiāng)着重于降本增效，改(gǎi)善(shàn)公司盈利(lì)情况，但结合既往数(shù)据及植发业务本身的商业模式来看，消费降级之下(xià)，保增长和保利润或许是一个艰难的单选题。

　　与(yǔ)业绩表现欠佳相比，高速扩张带(dài)来的管理问题或许更(gèng)值得关注。植发兼具(jù)消费、医(yī)疗属性，规范的业务流(liú)程及业务合规无论是对公司(sī)的品(pǐn)牌建立(lì)，获得(dé)用(yòng)户(hù)信赖还是对(duì)满足监管要求都至关重要。但在(zài)高速扩张中(zhōng)，雍禾医(yī)疗的管理却未能(néng)跟上，不(bù)断有投诉及处罚案例出现(xiàn)。

　　例(lì)如，2024年(nián)2月4日，上海市(shì)黄(huáng)浦区卫生健康委发布的行政处罚公示显示，雍禾医疗旗下的上海雍禾医院，因(yīn)“使用非卫生技术人员从事医疗卫生技术工作”，违反了《医疗机构管理条例》第47条，被罚款1万(wàn)元。

　　经具(jù)体调查发现，患者曾某在2023年9月28日至雍禾医(yī)疗进行毛发(fā)移植手术，手术中，主刀医生曾某某离开(kāi)手术(shù)室，由肖某某(mǒu)和翟某某两名护士独立为该患者进行毛(máo)囊种植，即存在，使用非卫生技术人员从事医(yī)疗卫生技术工作的行为。

　　在雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变黑猫投诉 【下载黑猫投诉客(kè)户端】中，仅(jǐn)2024年雍禾医(yī)疗就已有(yǒu)多起被投诉案(àn)例，被投诉的原(yuán)因(yīn)主要包括虚假宣传、退(tuì)款困难、医生资质不明等。

　　业绩表现不(bù)佳又频(pín)频曝出管理漏(lòu)洞，雍禾医疗(liáo)在资本市场中(zhōng)自然难以获得投资(zī)者(zhě)的认可。2024年3月4日，深交所发(fā)布《关于深港通下的港股通标(biāo)的证券名单调整的公告》，将雍禾医疗调出深港通下的港(gǎng)股通标的证券名单。市值方面，雍禾医疗2021年以15.8港元(yuán)的发行价登陆港股上市以来，公司股价一路下跌(diē)，截至9月10日下午(wǔ)收盘股价仅0.66元/股，成交量长期萎靡(mí)已成“仙股”。

责(zé)任编辑：公司(sī)观察

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