老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬

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蓝鲨导(dǎo)读：高昂的上(shàng)市失败(bài)代价

作者 | 陈世锋

编(biān)辑 | 卢旭成

二度冲击(jī)上市的小菜园终(zhōng)于(yú)如愿以偿。

前不久(jiǔ)，中国(guó)证监会披露了关(guān)于 Xiaocaiyuan International Holding Ltd．（小菜园国际控股有(yǒu)限公(gōng)司，以下简称“小(xiǎo)菜园”）境外发行上市备案通知书(shū)。公告显示，公司拟发行不超过2.18亿股普通股并在香(xiāng)港(gǎng)联合交易所上市。

今年以来，小菜园两(liǎng)度冲刺IPO。1月16日(rì)，小菜园就首次(cì)递表港交所(suǒ)，6个月过期失效后，又在(zài)7月16日再次递表港交所，并最终获(huò)备(bèi)案发行。

进入2024年，餐饮企业IPO的(de)数量并不多。除了小菜园(yuán)外，仅有绿茶餐厅(tīng)6月19日第四(sì)次递表港交所在市场上掀起微澜。

事实上，餐饮企业一直存(cún)在上市难的问题。抛开所(suǒ)谓(wèi)的“红黄灯”政策限制外，在港股上市也并不容易。在港交所2600多家(jiā)上市公司中，餐饮(yǐn)行业上市公司的占比(bǐ)仅(jǐn)有0.27%。

回头来看(kàn)，中国餐(cān)饮企业共(gòng)有三次上(shàng)市(shì)潮：

第一次大约在(zài)2008年前后，全聚德、味千拉面（中国）上市，拉开了中国(guó)餐饮首次上市帷幕，但(dàn)在2009年湘鄂情登(dēng)陆(lù)A股后很快终结。

第二次大约在2015年(nián)前(qián)后，呷哺呷哺、周黑鸭、海(hǎi)底捞等(děng)企(qǐ)业纷纷在港股(gǔ)上市，绝味(wèi)食品（维权）成功登陆A股。

第三次(cì)大约在2020年左右，九毛九、达美乐中(zhōng)国等成功登陆(lù)港股，老乡鸡、老娘舅、捞(lāo)王、七欣天、乡村基(jī)等接二连三递交招股书。

然而，这波声势浩大的餐饮企业上市潮在2023年几乎已(yǐ)经落下帷幕，有企业选择主动终(zhōng)止，也有放弃主板转(zhuǎn)道新三(sān)板(bǎn)……餐饮企业想(xiǎng)要上市果真很难。

打铁还需自身硬

有(yǒu)人将餐饮企业(yè)上市难归结为政策限制，但(dàn)归根结底还在于餐饮企业本(běn)身存在着不小的问题，自身实力不够硬。

比如，老乡鸡(jī)曾被业内寄(jì)予(yǔ)厚望，被称为(wèi)“中式(shì)快餐(cān)第一股”的种子选手，但(dàn)证(zhèng)监会的质询让老(lǎo)乡鸡的经营状况暴露在(zài)世人眼中。尤其是在上市的重要关头，老乡鸡被爆出报告期(qī)三年累计(jì)共有1.6万(wàn)人次未交(jiāo)社保(bǎo)、2.45万人次未缴纳公积(jī)金，深陷负面(miàn)舆论漩涡。

这仅仅是餐饮企业在上(shàng)市之前必须要考虑的一个问题。实际上，纵观未能如愿上市的餐饮企业，可(kě)能都(dōu)存在如下通病：

1、家族企业为主。餐饮(yǐn)企业创始(shǐ)人大多出身于草根，普遍存(cún)在家族式的管理方式，且家族股(gǔ)权重(zhòng)度偏高，即便是经过上市稀释后，创始人家族依然把控着公司的管理权、话语权。

比如，老乡(xiāng)鸡很少对外融资，其招股书显示，束从轩、妻子张琼、儿子(zi)束小龙、儿媳董(dǒng)雪、女儿束文，5名家族成员为公司实际(jì)控(kòng)制人。创始人束从(cóng)轩担任董事长(zhǎng)，其子束小龙担任副董事长、儿媳董雪担任董事和副总(zǒng)经(jīng)理，二人与束从轩女儿束文通过合肥羽壹、青岛束董合计持有(yǒu)老乡鸡老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬61.55%的股权，另(lìng)外(wài)束小龙和束文合计直接(jiē)持股(gǔ)29.77%，三人共持有老乡(xiāng)鸡(jī)91.32%的股份。

值得注(zhù)意的是，创始人束从轩并未持(chí)股，但(dàn)持有绝对话语权。招股书中表示，为了进一步巩固家族成员(yuán)对公司(sī)的控制关系(xì)、保持公司(sī)治理的平稳(wěn)运行(xíng)，公(gōng)司实控人(rén)签(qiān)署了《共(gòng)同控制协议》，约定在董事会、股东大会提案及(jí)表决时保持(chí)一致意见，如不能达成一致意见的，以束从轩的(de)意(yì)见为准。

而即(jí)便是经过多轮融资的(de)德(dé)州扒鸡(jī)，在IPO之前，崔贵海、崔宸、陈晓静持股(gǔ)比例(lì)分别为25.06%、22.22%和2.22%，而这(zhè)三人是一家人(rén)，也是共同实际控制人。在招股书(shū)的风险提示中，德州扒鸡也表示(shì)，“如果内(nèi)部控制制度不能得到有效执行，可能会使法人治理结构不能有效发挥作用。”

2、地域性扩(kuò)张难题。中式(shì)餐饮，几乎(hū)都有明显的地域特(tè)色，这与中国人的口味差异不(bù)无关系，也为餐饮企业的(de)连锁化扩张带来不小(xiǎo)的困难。

比如，老乡鸡主要经营肥西老(lǎo)母鸡(jī)汤、凤爪蒸(zhēng)豆(dòu)米、梅菜扣肉、葱油(yóu)鸡、鸡汤娃娃菜、农家蒸蛋等特色菜品以及面(miàn)食、粥品(pǐn)、饮料等，并开了(le)近千家(jiā)门(mén)店。但值得注意(yì)的(de)是，拥有(yǒu)近(jìn)千家门店的老乡鸡仅覆盖8座城市，且(qiě)大(dà)部分(fēn)新(xīn)增门店仍然开(kāi)在安徽省内。除了华东地区的江苏、湖北、上海等城市，老乡鸡在其他城市的(de)门店数量(liàng)均低于20家。

老娘舅以“招牌米饭+中餐主菜”为中(zhōng)心，但截(jié)止招股书申报的(de)2022年6月，老娘舅(jiù)在长三角(jiǎo)区域共开设了391家“老娘舅”品牌连锁中式快餐门店。其招股书数据也显(xiǎn)示，过去几年仅浙江地区在(zài)公司总营(yíng)收当中的贡献度就达(dá)到了近60%，如果再加上江苏(sū)这一数字将能达到90%，营收占比很明(míng)显集中在江浙两省。

而佐餐卤味德州扒鸡(jī)，主要实行直营+经销双轨(guǐ)并行的销(xiāo)售(shòu)模式(shì)，但是无论(lùn)是(shì)直营店情况(kuàng)还是加盟商，山东都占据绝(jué)对(duì)优势，2022年上半年，其(qí)90家直营(yíng)门店中有80家来自山东省，485家加盟店山东省占了372家(jiā)。

即便是(shì)标准化程度较(jiào)高的火锅业态，七欣天的绝大多数(shù)门店在包括江苏在内的华东地区（230+），捞(lāo)王的大部分门店分布江浙沪地区（120+）。

这(zhè)意味着，一旦(dàn)餐饮企业的布局重(zhòng)心区域(yù)发生严重事件，将会对企业的经营造成不小的问题（比如疫情期间(jiān)上海封控等。）

3、餐厅运营房租(zū)、人工成本高(gāo)。对于中式餐饮来说，由于消(xiāo)费者对于色香味等方(fāng)面的追求(qiú)，导致餐厅经营离不开经验丰富的厨(chú)师，新鲜的食材，加上每隔几年一(yī)次(cì)的重新装(zhuāng)修，以及优势门店位置的选定，这都(dōu)会餐厅运营带来巨大的成(chéng)本压力。

在(zài)此情况下，一些餐饮企(qǐ)业采取了(le)“外包”的(de)方式以降低员工社保等方面(miàn)的成本。比如，七欣天在2020年选择与第三方人力公司合作，外包员工成本在集团员工总成本中的占比从2020年的18.9%持续攀升(shēng)至2021年三季度末(mò)的(de)48%，成为(wèi)七欣天集团劳动力的主要来源。

不过，劳务外包极(jí)有可能产生企业与(yǔ)正式员工之间的纠纷(fēn)，此前，老乡鸡招股书(shū)中1350名劳务派遣人员中，978人(rén)为公司前员工曾(céng)引发质(zhì)疑，认(rèn)为老乡鸡IPO前，存在强行要求员工转劳务派(pài)遣迹象。

然而，即便是采用了一些(xiē)降本的措施，餐饮企业的业绩并没有得到明显(xiǎn)改善。比如，老乡鸡报告期内的毛利率分别为20.61%、19.04%、19.10%和18.91%。老娘舅报告期内(nèi)综合毛利率分别为17.76%、14.58%、16.40%和(hé)12.32%。作为(wèi)高端火锅品牌，捞王的净利润率从2019年开始一直在下滑，2021年上半年的净(jìng)利润率仅为3.3%。

4、食品安全问题频出。食品安全不仅(jǐn)是消费者最关注的问题，也影响到餐饮企业的(de)信誉和长(zhǎng)期发展，也是餐(cān)饮企业能否上市的(de)重要原因之一。

但实际上，千防万防，食品(pǐn)安全(quán)难防。比如，七欣天以(yǐ)海鲜(xiān)火锅而著称，即便是具备了原(yuán)料端的供(gōng)应链壁垒，海鲜难以保存的(de)原材料(liào)属性仍旧成为七欣天无法完全规避的隐患。公开报(bào)道显示，七欣天多(duō)次因食品安全问题被处罚或投诉。

老乡(xiāng)鸡也(yě)同样如此。从创立至(zhì)今，老乡鸡包办了从养殖基地-中央厨(chú)房-冷链物流-餐饮门店的所有环节，是行业内唯一的全(quán)产业链模式。但根据招股书，2019-2022年上半年，老乡鸡因食安等问题的赔(péi)款罚款支出(chū)分(fēn)别(bié)为186.49万元、389.27万元、646.12万元(yuán)、228.53万元。

高昂(áng)的(de)失败代价

在明知自身实(shí)力(lì)不足的情况下，餐饮企业依然决然提交申请，最终上市未果，“带病申报”“侥幸(xìng)闯关(guān)”的(de)企业或将付出高昂(áng)的代价(jià)。

以老乡鸡(jī)为例，其(qí)披露的招股书显示(shì)，2019年末、2020年末和2021年(nián)末(mò)，老乡鸡员工总数分别为12844人、15400人和14503人，其(qí)中未缴纳社(shè)保（养老、医疗、失业、工(gōng)伤、生育五项保险）的(de)人数分(fēn)别为8035人、6135人、1874人，未缴纳比例(lì)分别为(wèi)62.55%、39.84%和12.92%；未缴纳(nà)住房(fáng)公(gōng)积金的人数(shù)分(fēn)别为12844人、9731人(rén)和2012人，未缴纳比例分别为100%、63.18%和13.87%。

综合来看，报告期三年老乡鸡累计共有1.6万人次(cì)未交社保、2.45万人次(cì)未(wèi)缴纳公积金。当(dāng)老乡鸡社保欠缴问题被招股书搬到了台面，甚至在登上了微(wēi)博热搜，不(bù)论后续其是否成功上市，为(wèi)员工补缴社保都是不可避免的事(shì)情。

据其(qí)更新的招股(gǔ)书，2019年至(zhì)2021年间，老乡鸡需为员(yuán)工补缴的“五(wǔ)险一金”的金额分(fēn)别为5202.91万元、2699.13万元、164.99万(wàn)元，合计为8067.03万元。（若据安徽合肥市(shì)的社保缴纳比例计算，补缴的金额(é)可能更多。）在此期间，老乡鸡的(de)净利润分别为1.61亿(yì)元、0.95亿元、1.39亿元。这意味着，如果补缴社保，老乡鸡的净利润(rùn)将会(huì)是1.06亿元、0.68亿元、1.23亿元。对于拥有近(jìn)千家们的老(lǎo)乡鸡来说，不能(néng)不让人质疑其盈利能力。

除(chú)了必须解决的合规问题(tí)外，一些餐(cān)饮企业还有麻(má)烦缠身。比如老娘舅，之所以急匆匆上市，是因为实控人对赌压身(shēn)。据其披露的招股(gǔ)书，2020年9月(yuè)至11月期间(jiān)，老娘(niáng)舅先后两次增资扩股，引进机构投资者，共计募资约2亿元(yuán)。老娘舅创始人杨国民与(yǔ)投资机(jī)构(gòu)源钰投资(zī)、城(chéng)霖投资、城卓投资、城(chéng)锦(jǐn)投资、瑾汇投资、合沁兴、基(jī)石投资等签署了对赌协议，如果老娘舅未能在(zài)2022年底前提(tí)交首(shǒu)次公开发行上市申报材料(liào)或2025年底完成IPO上市，投资方有权要求杨国民回购其(qí)股权。若2025年底，老娘舅未(wèi)能(néng)上市，按照通(tōng)常8%的收益率，杨国民需要用2.6亿元进行回购。

因此，保荐人(rén)撤销而终止(zhǐ)IPO的老娘舅，火速转道新三板，然后又毫无拖泥带水(shuǐ)申请北交所的(de)上市。但值得关注的是，北交所上市(shì)也并不容易。老娘舅方面表(biǎo)示，公司目前为基础层挂牌公司，须进入创新层后方可申报公开发行(xíng)股票并在北交(jiāo)所上市，公司存(cún)在因(yīn)未能进入创新层而无法申报的风(fēng)险。老(lǎo)娘舅目前挂牌尚不满12个月，须在挂牌满12个月后(hòu)，方可申报公开发行股票并在北交所上市。这意(yì)味着，老娘舅IPO前途未卜，仍有困难。

为(wèi)了冲击上市，付(fù)出对赌代(dài)价，最终可能(néng)成为(wèi)资本的(de)牺(xī)牲(shēng)品，之前张兰(lán)就是这样丢掉了俏江南(nán)。

此外，保荐机构的顾问费(fèi)、辅导(dǎo)费、咨询公司的报告等支出，对于餐饮企业而言也是(shì)一笔(bǐ)不小的(de)支(zhī)出(chū)。据今年2月深圳市证券业协会发布(bù)的《证券发行中介机构收费(fèi)机制研究》，投(tóu)行在IPO项目中一(yī)般向(xiàng)客(kè)户收取的(de)费用主要包括财务顾(gù)问费用、辅导费、保荐费、承销费、持续督导费五(wǔ)类。其(qí)中，保荐费的收费金(jīn)额一般为一次性(xìng)收取数百万元不等（或可在审核期间(jiān)内分期支付）；承销费(fèi)的(de)收费一般按约定(dìng)的承销费率(lǜ)×融资规模收取(qǔ)，费率一般在5%-10%，且(qiě)通常会设(shè)定保底(dǐ)承销费。

消费不振的(de)市场环境下，要付出如此高上市成本的餐饮企业需三思而慎行。

小结

对于餐饮行业而言(yán)，尤其是快餐赛道(dào)，本身就是“薄利多(duō)销(xiāo)”的生意。2020年以来，疫情的不确定性导致客流急速下降，资金承压非常大。到了今(jīn)天，受整体消费环境的影响，一些餐饮企(qǐ)业(yè)仍然面临着盈利(lì)的困境。上市就成为(wèi)很多(duō)餐饮企业为品牌“找钱”，加速扩张形成规模效应的重要路径。

但事情并没有那么简单。餐(cān)饮要想(xiǎng)上市成功并不容易(yì)，很多餐饮都“死”在了上市这条路上。除了俏江南，还(hái)有谭鱼头。创始人谭长安在(zài)谈及谭鱼头之死时反(fǎn)思，“当(dāng)时太想上(shàng)市了。”

在如今消费不振的市场环境下，上市失败的代价是高昂的，餐饮企业需三思而慎行。

*本文为蓝鲨消费原创，作者陈世锋。欢迎加蓝鲨消费(fèi)首席交(jiāo)流官（WX:L15811243757)，关(guān)注公众号(hào)：蓝鲨消费（ID：lanshaxiaofei)，深度研(yán)究消费产业，记录和陪伴(bàn)新(xīn)品(pǐn)牌(pái)成长，欢迎(yíng)加入(rù)蓝(lán)鲨交流群。

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