四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？

　　文(wén)|海山

　　来源|博望财经(jīng)

　　金徽酒的情况并不是太乐观。

　　8月(yuè)19日金徽酒发布半年(nián)报，上半年公司实(shí)现营业(yè)收入17.54亿元，同比增长15.17%；实现净利(lì)润2.95亿元，同比增长15.96%。合同负债实现4.83亿元，同比(bǐ)增长9.30%。然而这一份成绩单并未能让(ràng)市场满意。次(cì)日公司(sī)股价大跌5.26%，随后(hòu)几天也是一路下探。截至9月20日午间收盘(pán)，金徽酒(jiǔ)股价(jià)报16.31元/股。

　　金(jīn)徽酒仍有(yǒu)不(bù)少问(wèn)题待解决。比如(rú)第(dì)二(èr)季度营收增速放(fàng)缓，高端产品营收占比仍较低，省外营收增速(sù)下滑，应收账款大增等等。

　　由于股价(jià)持续(xù)下跌，铁晟叁号减持计划泡汤。经历了多次股权转手之后，“二次创业”的金徽酒又将面临怎(zěn)样的挑(tiāo)战？

　　营收增(zēng)速放缓

　　数据(jù)显示，在2021年-2023年的中(zhōng)报中，金徽酒营(yíng)收增速均(jūn)保持在20%以上。在今年上半年(nián)营收增幅降至15.17%，这是四年来首次出现增速放(fàng)缓的现象。

　　其实，金徽酒(jiǔ)营收增速放缓在2024年第一季度就已经出现。一季报(bào)显示，公司营(yíng)收同(tóng)比增长(zhǎng)20.41%，去年(nián)同(tóng)期(qī)该数据为26.61%。按(àn)单季度看，二季(jì)度公司实现营收(shōu)6.78亿(yì)元，较去年同期增长7.73%，环比(bǐ)下降36.92%。

　　分产品来看，高端产品是决定白酒企业净利润水平的(de)关键因素。上半年金徽酒300元以上产品实现营收3.13亿元，该品类增速最快，同比增长44.71%，在一(yī)定(dìng)程度上也是公司推进产品高端化(huà)取得了一定的(de)效(xiào)果；但该品类营收占比为18.14%，在三类(lèi)产品中垫(diàn)底。

　　300元以下产品(pǐn)占据80%以上的营收，其中，100元-300元产品实现营收8.9亿元，同比增长(zhǎng)14.97%，该产品营收占比(bǐ)最高，达(dá)到了51.61%。100元(yuán)以下产品实现(xiàn)营收5.22亿元，该品类增速(sù)最慢，同比增长1.77%。

　　半年报显示，上半年金徽酒应收(shōu)账款(kuǎn)出现大幅增长。报告期内，公司收账款约为(wèi)0.14亿元，同比增长近九成。一般而言，应收账款(kuǎn)占占(zhàn)比较(jiào)高，现金流将面临更大(dà)的压(yā)力。若应收账款出现(xiàn)问(wèn)题，公司计提坏账准备将直接影响(xiǎng)其利润表现。

　　金徽酒表示，应收账(zhàng)款变动的主要原因是(shì)本期期末应收销货款较上年期末增加所致。

　　报告期内，金徽酒净现金流(liú)为-8908.45万元，同比大幅下滑147.41%。其中经(jīng)营活动产生的(de)现金流净额(é)为3.46亿元，同比下降1.89%。与此(cǐ)同时(shí)，公(gōng)司(sī)现金及现金等价物余额降至9.42亿元，同比下降了5%。打破了此前四年同期该数据持续增长的(de)态(tài)势。

　　此外，对比(bǐ)近三期半(bàn)年报，金徽(huī)酒(jiǔ)的流(liú)动(dòng)比(bǐ)率从3.12下降至2.78，意味着公司短期偿债能(néng)力的逐渐减弱。

　　金徽酒在半年报中也表示，若公司未能采取有效措施夯实基地市场、扩展省外市场、优化产品结(jié)构，则可能面临市(shì)场份(fèn)额被挤压，造成公司经营业绩下滑的风险。

　　全国化的“痛”

　　金徽酒作为一家地处西北的区域酒企，其品牌影响力在省外市场相对较(jiào)弱。在2019年就(jiù)确定了“布局全国、深耕西北、重点突破(pò)”的战略方向。2020年公司开始积极拓展西北、华东和北方市场，同时加(jiā)四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？大了在互联网市场的开(kāi)拓力度。

　　为了开拓新市场，金徽酒的销售费用持续上升。从2019年的2.45亿元(yuán)增长至2023年的5.35亿元，五年复合(hé)增长率达到21.59%。其中，2022年和(hé)2023年公司销售费用与净利润之比分别为150.54%、165.63%。

　　报告期内，金徽酒销(xiāo)售费用再次同比上涨13.95%至3.36亿元，销售(shòu)费用率为19.16%。对于销售费用增长原因，金徽酒表(biǎo)示(shì)主要是新市(shì)场开拓、品牌宣传以及消费者培育费用(yòng)增加。

　　金徽酒仍在加大省外投入。上半(bàn)年公司省外经销商数量已由年初的592个增加至739个(gè)，是省内经销商数量的2.58倍(bèi)。

　　然而，在省(shěng)外市场，金徽酒除了要与本地强势酒企竞(jìng)争，还要应对来自一线白酒(jiǔ)品牌的压(yā)力；后者通过市场下(xià)沉策略，在价格和目标(biāo)市场上积(jī)极布局，使得金徽酒省外市场的拓展(zhǎn)难度进一(yī)步加大。

　　从营(yíng)收占比来看，金徽酒的全国(guó)化之路仍然任重道远。数据(jù)显示，2023年金(jīn)徽酒省外营收(shōu)比(bǐ)增速为25.87%，占总营收的比重为22.95%。今年上半年省外(wài)营收比增速为7.79%，占总营收的比重为(wèi)21.42%。

　　与此同(tóng)时，金(jīn)徽酒在省(shěng)内(nèi)市场的发展(zhǎn)同样面临挑战，在其公布的2023年(nián)11月一份调研记录中显示(shì)，甘肃省白酒市场规模大约80亿，金徽酒(jiǔ)在省会城市(shì)与外来品牌、地方性品(pǐn)牌(pái)都有竞争。

　　一线名酒如习酒、金沙酒业等已经在谋划(huà)布局西北市(shì)场。在全国性名酒不断(duàn)下沉的压(yā)力(lì)下，金徽酒(jiǔ)面临着增长空间的压缩。

　　民生证券在其研报中指出，名酒品牌扩充产品线组合以价格下延与区域(yù)下沉策略进一步挤压中小品牌(pái)生长空间。

　　上演“资本的游戏”

　　资料显示，金徽酒的股权历经多(duō)次转手。

　　2020年(nián)之前，金徽酒的实际控(kòng)制人都是亚特集团(tuán)。2020年5月，亚特(tè)集团(tuán)实控人李明因资金“吃紧”将徽酒30%股份以18.37亿元的价格转(zhuǎn)让给郭广昌(chāng)控制的(de)豫园(yuán)股份。同年，豫园股份(fèn)通过要约收购进(jìn)一步增持，成为金徽酒(jiǔ)第(dì)一大股东。

　　2022年，复兴系以总价(jià)18.17亿元将金徽(huī)酒13%的股份转让给亚特(tè)系，后者重回控股股东身份。2023年(nián)7月(yuè)，豫园股份再(zài)度将金徽酒5%股份转让给山东国(guó)资委旗下的投资基金—济南铁晟叁号投资合伙企业（简称“铁(tiě)晟(chéng)叁号”），受让价格为23.61元/股。。

　　铁晟叁号表示，公司受让金徽(huī)酒股份主要是基于对金(jīn)徽酒经营管(guǎn)理能力(lì)、发展规划(huà)及业绩成长前(qián)景的看好。未来一年(nián)中，公司没有继续增持金(jīn)徽酒股权(quán)的计划(huà)。同时(shí)，铁晟(chéng)叁号承诺，在持(chí)有金(jīn)徽(huī)酒股份(fèn)的前(qián) 12 个月内，不以低于(yú)协议转让价9折的价格减持股份，即不(bù)低于21.25元/股。

　　需要(yào)注意的是，豫园股份和铁晟叁号(hào)还约定了差(chà)额补足以及超额收益安排，豫园股份向铁晟叁号支付权利维持(chí)费约1.8亿元，用以对(duì)铁晟叁号持有的这部分5%股份所(suǒ)对应的市值进行“多退少补”。这种情况极(jí)为少见。

　　双方(fāng)还在补充协议中明确，无论铁晟(chéng)叁号在持股期间是否进行减持，最终都将由豫(yù)园(yuán)股份提供“兜底”回购保障。

　　此(cǐ)外，亚特集团承诺(nuò)在本次(cì)股(gǔ)份转让完成后，将采取(qǔ)积极措施降低质(zhì)押率(lǜ)，持有的金徽酒股份质押率不超过80%。然而(ér)，金徽酒8月9日发(fā)布的公告显示，亚特集团所持金徽酒的股份中81%还(hái)处于质押状。

　　控股股东的(de)资(zī)金链紧张，这一隐患挥之不去。一旦出现问题，或(huò)引发(fā)股权再次动荡甚至更(gèng)严重的后果。

　　尽管2023年(nián)金徽业绩报喜，酒营业同比增长26.64%，净利润同比增长17.35%，但依然未能(néng)留住铁晟叁号的心。2024年5月，铁晟叁号便拟减持(chí)金徽酒3%股份。

　　从铁晟叁(sān)号受让股份算起至(zhì)2024年5月6日，金徽酒的股价节节败退，区间(jiān)跌幅接(jiē)近25%。显然，铁晟叁(sān)号这是甘愿“割肉(ròu)”离场。此(cǐ)举进一步引发市场猜想，市场跟风抛售，股价进一(yī)步下跌。

　　由于金徽酒股价持续低于减持约定价格，至今铁晟叁号未能完成(chéng)减持。据(jù)金(jīn)徽酒8月27日公告，本次减持计划实(shí)施期(qī)限已届满，铁晟叁号尚未减持公(gōng)司股份。

　　铁晟叁号何(hé)时能够成功“解(jiě)套”，目前尚未可知。最坏的结果，按“兜底(dǐ)”价格走(zǒu)，铁晟叁号也不会亏太多(duō)。

　　换(huàn)个(gè)角度看，豫园股份承(chéng)诺给“兜底”，也意味着当时其手里的资金不并不(bù)是(shì)很宽(kuān)裕。

　　根(gēn)据酒业协(xié)会发布的《2024中国白酒(jiǔ)市场(chǎng)中期研(yán)究报告》显示，2024年复苏态(tài)势较弱，存量竞争(zhēng)下80%企业表示市场有所(suǒ)遇冷，消费多元，强分化，宽度竞争(zhēng)已成事实。

　　在2023年年报中，金徽酒曾表示，2024年是金徽酒“二次创业”征程中(zhōng)积(jī)蓄力量、转型突破(pò)的(de)关键之年，力争实现“营业收入30亿元、净利润4亿(yì)元”的经营目标(biāo)。

　　当前，白酒行业(yè)集中和分化的趋势加剧，区域名酒正(zhèng)面临着来自全国性名酒的越来越大压力。要完成全(quán)年增长目标，金徽酒(jiǔ)在(zài)下(xià)半年仍面临较大(dà)的增(zēng)长任务。