费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金报记者(zhě)闫晶滢

随着(zhe)公募降费(fèi)进入新阶(jiē)段，卖方研究的转型也箭在弦上。

4月19日，证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（以下(xià)简称《规定》），自7月1日起正式实施。《规(guī)定》共19条(tiáo)，主要围绕(rào)调降交易佣金费率(lǜ)、降低交(jiāo)易佣金分配(pèi)比例上限、强化(huà)合规内控(kòng)、明确(què)信息披露等方面(miàn)进行要求。

不言而喻，在《规定》实施后，交易佣金将有较大幅度缩水。而在肉眼可见的(de)“蛋糕”缩水后，叠加监管进一步对内(nèi)外部机制(zhì)进行(xíng)强化(huà)约束，卖方研究此前的(de)业务模式和打法也将随之改变(biàn)。多名业内人士指出，《规定》有助于(yú)推动(dòng)券(quàn)商的研究(jiū)服务能力建设，进一步完善生态(tài)体系，从而提供(gōng)更(gèng)加优质的交易、研究和投资服务。

下调交易佣金费率

预计年(nián)化让利(lì)超60亿元

此次《规定》中关(guān)于基金股票交易佣金费率(lǜ)的调降，对卖方(fāng)市(shì)场总“收成”的影响(xiǎng)最(zuì)为明显。根据《规定》，被动股票型基金佣金(jīn)费率不超过市场(chǎng)平均水平，其他类型不超过市场平(píng)均水平(píng)的(de)两倍，市场平均股票交易佣金费率由中国证券业协会(huì)定期测算。

对此，华泰证券非银团队称，首次费率调降工作将(jiāng)于2024年7月1日前完成，以2023年(nián)静态数据测算，2024、2025年将分别为投资者(zhě)节省32亿元、64亿元成(chéng)本。中金非银及金融科技团队则测算称，预计交易佣金费率将下降40%，对应年化(huà)让利投资者逾60亿元。

上月底，2023年公募基金年报披露结束，交易(yì)佣(yōng)金规模也随之显现。天相(xiāng)投顾数据显示(shì)，2023年全市场交易佣金(jīn)规模为164.66亿元，较2022费率改革来了！券商研究所大变局年减少17.75亿元，同比下滑近10%。如按照机(jī)构(gòu)测算的“让利超60亿元”计算，则交易佣金总规模将降(jiàng)至百亿水平。

除了大(dà)手笔降费外(wài)，《规定》直指行业乱象，对公募基金、证券公司的内部制度进(jìn)行要求。《规定》将证券交(jiāo)易佣金分配比(bǐ)例上限由30%下调(diào)至15%，从而进一步强(qiáng)化分配行为(wèi)监(jiān)管，切实防范(fàn)利益输送。

同(tóng)时(shí)，《规定》严禁将证券公司选择(zé)、交易单元租用、交易佣金分配等与基金销售规模(mó)、保有规模挂钩，严禁以任何(hé)形式向(xiàng)证券公司承诺基金证券交易量及佣金或利用交易佣金与证券(quàn)公司进行利费率改革来了！券商研究所大变局益交换，严(yán)禁使用(yòng)交易佣金向第三方转移支付费用（如(rú)使用外部专家咨询、金融终端、研报平台、数据库等的费用）。

“这对卖(mài)方(fāng)研究(jiū)中此前存在的行业痼疾将实现有效清理(lǐ)，可以说是深刻触及痛点。”北京某大型券商研究所负(fù)责人对记者表示，长期以来卖方研究中存在一些乱象，比如使用手段拉派点、以销售换佣金、过度“服务”等。最(zuì)近(jìn)两年里证券研究罚(fá)单频发(fā)，相关问(wèn)题也得到了监管部门的高度重视，此次《规定》的落地有助于重塑行业形象和(hé)价值。

在此次《规定》落地后，意味着公募行业费改第二(èr)阶段举措正式(shì)落地。而第三阶段规范(fàn)基金销售环节收费(fèi)以及其他配套改(gǎi)革措施，也在稳步推(tuī)进中，预计于2024年底(dǐ)前完成。“后(hòu)续对于券商如何卖(mài)基金(jīn)乃至券商(shāng)财富管理转型(xíng)，将产生(shēng)更(gèng)为深远(yuǎn)的变革。”该(gāi)负责人称。

中信建(jiàn)投非(fēi)银金融行业首席分析师赵然认为，《规定(dìng)》的主旨在于降低投(tóu)资者成本，推(tuī)动行业正本(běn)清(qīng)源。本(běn)次(cì)《规定》延续了“管理-交易销售”的费率改革路线，监管实为(wèi)以费率调整，推动公(gōng)募行业更多(duō)聚焦向“以投资者为中心”转型(xíng)。整(zhěng)体来看，交易佣金降费或将重塑公募基金与券商合(hé)作模式。未(wèi)来，回归投资本源，重视研(yán)究能力与体(tǐ)系建设，注重投资者长期回报的券(quàn)商或将受益。

赵然(rán)提到，过去券商研究所可以(yǐ)帮基金公司采购专家咨(zī)询服务、金融终端和数据库服务，产生的费(fèi)用(yòng)也依然用交易佣金支付，俗称“软佣”。严(yán)禁向第三方转移支付费用，实际上就是(shì)禁止“软佣”支付形式。另外，在《规定》正式稿中(zhōng)还新(xīn)增了对于委托(tuō)货币经纪公司服务的费用也不得从(cóng)基金资产列支(zhī)的情(qíng)形，进一步为投资者(zhě)节约成本。

推动证券研究服务能力建设(shè)

行业集中度(dù)有望提升

对于证(zhèng)券(quàn)行业各(gè)个业务领域而言，“马太效应”都体现得十分明显。其中，卖方研究算得上是市场化程度更高(gāo)、行业集中度相对较低的业务。头部券商研究所实力雄厚，但舍得(dé)“投入”的中小券商(shāng)也(yě)能凭(píng)借引入明(míng)星分析师迅速拉起队伍。

沪上某券商非银首席向记者表示，此(cǐ)前公募(mù)佣(yōng)金派点是证券行业(yè)内为数(shù)不多的还能与“人(rén)”直接挂钩(gōu)的业务。一名(míng)知名首(shǒu)席跳槽(cáo)后的业绩产出能“养活”自己及团队成员即可，顺便还能起到品牌提升作用，对公司来说仍是划算的生意。但在监管政策落地和市场环境变化之下，卖方业务逻辑(jí)将(jiāng)出现明(míng)显变(biàn)化。

中国证(zhèng)券业协会数据显示，截至今年4月20日，业内登记注(zhù)册的证券(quàn)投资(zī)咨询（分析师）共有(yǒu)4837人，增长(zhǎng)势头仍在延续(xù)。但不容忽视的是，今年以来卖方研究人员流动情况明显(xiǎn)加剧，从研究所所长、副所长到明星(xīng)分(fēn)析(xī)师，选择跳槽甚至(zhì)告别卖方行业者甚众。

“人员的流动，首先与监管力度从严、行业产能过剩、内部绩效考核等多方因素有关，当然和‘降薪(xīn)’风声也不无关系。”上述(shù)非银首席称(chēng)，虽然(rán)业内(nèi)之前传闻的“一刀切”限薪并非普遍现象，但大方向上对明星分析(xī)师的收入肯定会进行一定限制，工作“性价比”有所下降(jiàng)。“但总体来说，对(duì)行业整体健康(kāng)有序发展还是起到正(zhèng)向(xiàng)作用。”

另外，亦有头部券(quàn)商研究部负责人介绍，近年来其采用多(duō)元化方式考核分析师，除了研报、派点等(děng)内部定(dìng)量考核外，对公司其他业务条线的支持，承担政府、集团、监管研究课(kè)题等工作，都将细化为分析师考核的一部(bù)分。从原有重点对外服务转向对外对内有机结合。

除(chú)了证券研究业务外，经纪业务也将受到《新规》影响。上(shàng)海证券基金评(píng)价研究中心业务负责人刘亦千(qiān)指出(chū)，交易佣金率(lǜ)的下降及(jí)分配限制对券商未来经(jīng)纪业务的(de)负面影响已成必然，尤其对佣金收入依赖性较(jiào)大的券商在本次费率改革(gé)过(guò)程中会(huì)较为艰(jiān)难。以佣金分仓作为主要收(shōu)入的研究(jiū)所也将受到波及，其中对中小券商(shāng)的影(yǐng)响最(zuì)为明显(xiǎn)。

刘亦(yì)千认为，以政策为导向，未来基金公司会优选证券研究报告服务能力强(qiáng)的证券公司作为合作伙伴。而(ér)中小券商(shāng)的研究实力较弱，未来在针对公募基金的投研支持业务上或将逐步被(bèi)市场淘汰，转变为向更多私募基(jī)金、企业客户等提供研究支持，或向内部(bù)提供服(fú)务、实现“研究(jiū)赋能”。此外，部分研究所或将变相成为业务部门(mén)的业务兑现途径。

行业变革之际，证券公司应如何(hé)应(yīng)对？中金非银及金融科技团队认为，在基金公司整体对外部服(fú)务的购买力下降(jiàng)背景下，券商可以通过全方位综合(hé)服(fú)务(wù)为客户(hù)提供更多(duō)价(jià)值、构筑真正意义(yì)上的护城(chéng)河并实现自身份额的(de)增长(zhǎng)。一方面(miàn)，券(quàn)商可通过拓展覆盖市场、品类、主题等方式拓宽研究广度和深度，打造差异化投研服(fú)务。另一方面，券商可(kě)协同财富管(guǎn)理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务。

该(gāi)团队举例称(chēng)，券结模式不仅可豁免佣(yōng)金分配比例上限规定，亦可撬动投研、代销、托管、结算、融券等一(yī)体化(huà)服(fú)务，有助于券商延伸公募产业链条(tiáo)、增厚(hòu)综合服务收益。此外(wài)，头部券(quàn)商财富(fù)管理及卖方投(tóu)研数(shù)字化亦有望迎来发展机遇。

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