市场“小插曲 ”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心

　　本文源自：智通(tōng)财经网

　　步入9月，康基医疗（09997）在二(èr)级市(shì)场突遭“六连跌”。公司股价由8月(yuè)30日收盘价5.79港(gǎng)元，经过6个交易日连跌(diē)后，在9月11日盘(pán)中触底4.91港元，回吐了自今年2月(yuè)中旬以来的(de)全部涨幅。当日夜间，康基医疗紧急发布了一则澄清公告，表示“于本公告日期，TPG于公(gōng)司的股份权益维持不变。”

　　也就是在公司发布公告后(hòu)，不少投资者才后知后觉了(le)解到公司股价突然(rán)暴跌的原因。

　　此次康(kāng)基医疗(liáo)出现市(shì)场舆情(qíng)波动原因在于，市场有消息称在港股披露(lù)易官网查询到TPG作为康基医疗主要股(gǔ)东“出售”了其持有的康基医疗全部股份（见下图）。

　　据智通财(cái)经(jīng)APP了(le)解，目前TPG是康基医疗最大(dà)的(de)机构股东，占股达到17.86%。如(rú)果(guǒ)TPG选择全部出清公(gōng)司股(gǔ)份，显然将对康基医疗股价和市值造成严重(zhòng)负面影响。不过根据(jù)康基(jī)医疗的澄清公告，此次(cì)属于TPG内部(bù)调整后的合规化(huà)披露，并不(bù)涉及TPG在康基(jī)医疗的股份交易。

　　在(zài)9月11日发布澄清公告后(hòu)，康基医疗在(zài)后续(xù)2个交易日股价明显回升，分别收涨4.39%和2.49%，股(gǔ)价也重回到5.5港元附近。

　　然而就算忽视此次“小(xiǎo)插曲”，自8月20日发布(bù)2024中报后，康基医疗的股(gǔ)价一直未见起色，与上(shàng)半年发布2023年报后股价累(lèi)涨近15%的表(biǎo)现相(xiāng)差甚(shèn)远。其背后或许(xǔ)在于面对(duì)不断涌来(lái)的全国性低值耗材集采，投资者对于该领域(yù)市场增量空间以及(jí)赛道内企业估值增长曲(qū)线的(de)看法正在发生转(zhuǎn)变。

　　加速高值耗材的布局与投入

　　8月20日，康基医疗披露其2024年半年报。财报显示，康基医疗当期实现收入4.58亿元，同比增长13.6%；毛利约3.63亿元，同比增长12.9%；母公司拥(yōng)有人应占利润(rùn)约2.86亿元(yuán)，同比增长11.9%。

　　如果(guǒ)以公司管理层(céng)在2023年报业绩会上表示的“公司未来三年收入增长预(yù)期为20-25%”为基准，今年上半年康基医疗的收入增速只(zhǐ)能说表现比(bǐ)较平淡。另外(wài)从(cóng)收入增速与毛(máo)利增速的差值，也(yě)可(kě)以从侧面看出，公司在成本端出现了一(yī)定(dìng)增长。

　　智通(tōng)财经APP了解到，作为国内微创(chuàng)手术一次性(xìng)耗材领域的龙头，康基医疗主要通(tōng)过(guò)持续兑现研发管线、丰富(fù)产品组(zǔ)合，为妇产科、普外科，泌(mì)尿外科和(hé)胸外科等临(lín)床科室的微创外科手术提供一站式解决方案。其产品线覆盖(gài)一次性(xìng)套管穿刺器、高分子结扎夹、一次性电凝钳、其(qí)他重复性产品、超声止血刀、4K内窥(kuī)镜摄像系(xì)统以及其他一次性(xìng)产品(pǐn)等多种(zhǒng)微创外科手术器(qì)械(xiè)。

　　其(qí)中，一次性套管穿刺器和结扎夹为公司的核(hé)心收(shōu)入来源，当(dāng)期收入占比合计达到44.84%，从收(shōu)入增速来看，二者当前增速仅有12.9%和4.5%，其中(zhōng)结扎夹增速放缓大概是受到今年7月(yuè)的全国联采(cǎi)影(yǐng)响，上(shàng)半年渠道观望情绪较重(zhòng)。相较之下，公司的超声刀和吻合器收入增速分别大增90.2%和1115.7%，侧面说明康基医疗当期加快了两类产品的市(shì)场(chǎng)产(chǎn)投(tóu)。

　　由于其与一次性套管穿刺器和高分(fēn)子结扎夹相比属于高值耗材(cái)，例如公(gōng)司超声刀毛利率仅有50%左右，主(zhǔ)要原因便在于人工和生产成本的增加(jiā)。生产难度决(jué)定成本，这也(yě)让公司营收成(chéng)本同比增长了16.44%。

　　从费用端(duān)来看，公司当期销售费用和(hé)管理费(fèi)用分别为(wèi)3906.2万元和5085.4万元，同比增速分别达到20.12%和11.96%，而研发费用(yòng)虽账面上同比(bǐ)减少了27.8%至4335.4万元，但考虑到(dào)报告期内康基医疗取消(xiāo)合并唯精(jīng)医疗存在(zài)相(xiāng)关公司(sī)财务出表情(qíng)况，以康基医疗实际研发费(fèi)用(yòng)计算，其当前数据同比增(zēng)长了17.1%。

　　虽然国内MISIA市场面临的利空压力多半来自于较大规模细分产品市场的集采降价风险，但对于(yú)康基医疗来说，集(jí)采的降价利空影(yǐng)响并不明显。

　　从深层次来看，一方面，康基医疗主要采用的是以经销商为主、集采销售为(wèi)辅的(de)销售模式，2023年经销商渠道收(shōu)入占比超过8成，加之目(mù)前微创手术器(qì)械(xiè)及耗材(cái)的终端价约为出厂价的4-5倍，使得公司有足够的空间让利给经销商稳固渠道，进而使得集采降价的(de)影响降至最低(dī)。

　　另一方面，从行业竞争角度来看，2019年中国MISIA市场中，排名第一(yī)的公司是美敦力(lì)，份额高达41.2%。而康基医(yī)疗当时仅有2.7%，2021年也仅有3.1%，差(chà)距过大。对此来说，公司在(zài)财报也预判集采的以价换量将有望加速国产替(tì)代，增加公司的产品市占率。

　　然(rán)而(ér)，投资(zī)者在财报(bào)中看到是除了稳定自身在低值耗材领(lǐng)域的增长与市占率外，康基医疗也在加速向高值耗材发(fā)展。

　　走(zǒu)向高端，走向海外

　　正如上文所说，作为国产MISIA器械龙头，康基医疗(liáo)完全可以依托自身的市场渠道建设和先发优势建立护城河，但在集采逻辑下，站在公司(sī)角度，存量(liàng)内卷(juǎn)只会持续压缩利润空间，整(zhěng)体市场的(de)增值空间也市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心会大打折扣。因(yīn)此，在稳固低值耗材基本盘的(de)同时，康基医疗迫切需要(yào)寻求下一个增量(liàng)市场。

　　现在(zài)摆在康基医疗(liáo)面前的有两个方向，一是加速产品(pǐn)从低值耗材到创新(xīn)力更高的高值耗材转变，二是打破(pò)国内内卷局面，将产品输出到海外市场。这两(liǎng)个方向并非二选一的关系，而需要康基医疗同时(shí)发力。

　　投资者从康基医疗的近年财报可以明显看出公司加速向超(chāo)声刀、吻合器和内窥镜等高(gāo)值耗材方向发(fā)展，但阻力也随(suí)着而来。首先就是其依(yī)托低值耗材产品(pǐn)建立起“低研发、低资(zī)本开支”且高毛利高净利的财务结构受(shòu)到(dào)一定影响。横向对比国内主营结扎夹和止(zhǐ)血夹的(de)企业(yè)，普(pǔ)遍毛利率在70-85%，净利率在25-40%，康基医疗(liáo)作为赛道内头部之一(yī)，优秀的财务数据一直是其在二级市场受到投资者关注(zhù)的原因，但进军(jūn)高值耗材无疑(yí)是“打破(pò)舒适圈”。

　　正如上面提到(dào)如超(chāo)声刀、内窥镜等产品受制于人工与生(shēng)产工艺成本，毛利率天然更低，在公司加速布局与推广时，会持续拉低其综合毛利率水平(píng)。

　　不过走向高值同样有失有得。例如康基医疗在(zài)2020年年末拿到国内吻合器(qì)注册证书，到2023年该产(chǎn)品(pǐn)为康基医(yī)疗(liáo)带来1200万增量市场。根据2023年(nián)报(bào)，截至2023年末，康基医疗在国(guó)内共有(yǒu)92项产品获得(dé)中国国家药品监督管(guǎn)理局（NMPA）注册，公司技术壁垒也稳步建立。

　　相较(jiào)于国内市场，海外市(shì)场(chǎng)似乎更吸引康基医疗的目光。根据此前披露的(de)2023年财报，康基医疗在(zài)海外市场投入主要分为两方面：一方(fāng)面是(shì)加大海外(wài)市场注册；另一方面是加大(dà)自主品牌输出。

　　2023年，康基医疗(liáo)有22个(gè)产品在中南美和东南亚等海外获得注册证；在加(jiā)大注册投入(rù)的同时，康基医疗也在逐渐加大自(zì)主品牌的(de)输出。过去(qù)，国内企业微创外科产品出海以OEM为主，自主品牌较少，国产品牌在全球市场并没有建立起品牌认可度。虽然此前康基医疗之前对(duì)于海外市场的布局同样以OEM为(wèi)主，但目前其正在逐步(bù)调整布局(jú)，2023年其海(hǎi)外经销商渠道收入同比(bǐ)大增(zēng)67.3%，远高于(yú)ODM客户渠道。

　　根据最新(xīn)财报，今年上半年，康(kāng)基医(yī)疗启(qǐ)动了海外客户结构优化工作，产品覆盖的国家和地区(qū)增至69个，同比新增22个；公司共获得(dé)141个海外客户，同比新增了43个。报告期内，公司新增11个海外注册证，部分通过OEM客户和经销商进行注册。

　　不过康基医疗“走出去”的(de)脚步似乎依然(rán)有些保守。对比同业公(gōng)司安杰(jié)思，其24H1的海(hǎi)外营收达到了1.38亿元(yuán)人民币，同比增长35.3%，占总营(yíng)收比重达到52%。相比之下康基(jī)医疗的目(mù)标则是未来3年海外(wài)营收占比达到15%。或许相(xiāng)较出海，康基医疗更希(xī)望稳定国内的(de)基本盘。

责任编辑：张恒星

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