公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公募基金降佣新规靴子落地(dì)，卖方研究机遇与(yǔ)挑战(zhàn)并存。随着(zhe)分仓佣金“蛋(dàn)糕”规模不断(duàn)缩水，卖方(fāng)研究(jiū)行业“马太效应”进一步加剧，券商分析师也将经历一场“大洗牌”。行业生态优化倒逼券商研究所进一步提高研究水平，同时，券结基金有望成为券(quàn)商提高佣金收入的业务“新版图”。

困局(jú)：“蛋糕”缩小引发行业变革

4月19日(rì)，中国证监会(huì)发布《公开(kāi)募集(jí)证券投资基金证券交易费用管理规定》（下称(chēng)《规定》），自2024年7月1日起正式实施。《规定》强(qiáng)调(diào)，加强佣金分配行为监管，结合行业实际将交易(yì)佣金分配(pèi)比例(lì)上限(xiàn)由30%调降至15%，切实防范利益输送。

以(yǐ)静态数(shù)据测算(suàn)，《规定》发布实施后，公(gōng)募(mù)基金年(nián)度股票交易(yì)佣金总额降幅将达38%。

多年来，“以佣金换研究”成为基金公司与券(quàn)商研(yán)究所之间约定俗成的“默契”。如今，佣金“蛋糕”规模不断压(yā)缩，卖方研究行业随之“暗流涌动”：

其一，行业(yè)“马太(tài)效应(yīng)”将进一步加(jiā)剧。“越是头(tóu)部券商(shāng)，机构(gò公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径u)佣金在收(shōu)入中的占比越低。”有券(quàn)商非银分析师说，相比之下，头部(bù)券商的分(fēn)仓佣金收(shōu)入占比不大，佣金下调(diào)对其整体影(yǐng)响相对较小，反观中小(xiǎo)券商(shāng)在争夺佣金市场份额方面的竞争可能会更加激(jī)烈。

其二，券商(shāng)研究所将经历一场(chǎng)人(rén)员“大(dà)洗牌”。机构人士(shì)普遍认为，降佣已然成为了行业人员变动的“背后推手”。券商研究所采(cǎi)取(qǔ)各(gè)种措施降本增效，其中就包括(kuò)降薪、大规模优化团(tuán)队。某中小型券商研究所人士向记者透露，自去年以来，公司(sī)内部考核机制不(bù)断强(qiáng)化，研究所(suǒ)内将研究团队薪酬(chóu)与派(pài)点挂钩(gōu)，实(shí)行末尾淘汰制。

今年以来，海通证券、国(guó)泰君安(ān)、德邦证券、华福证券(quàn)等券(quàn)商研究所所长纷纷(fēn)发生变动，随之而来的是团队成员集体流动、“组团”跳槽。此外，还有一些券商研究所人员被迫进行了内部转岗。

破局：高(gāo)水平研究服务(wù)成关键

行业变革(gé)风雨欲来，券商如何未雨绸(chóu)缪？

开放式基(jī)金规模大，仅通过一家(jiā)券(quàn)商的交易席位可能会影响成交速度，因此基金公司往往会通过多个交易席位同时交易，这种现象称为基金“分仓”。然而，由于交(jiāo)易佣金池子有(yǒu)限，基金公司(sī)必(bì)须综合(hé)考量来决(jué)定给哪些券(quàn)商(shāng)分仓以及分(fēn)仓比例。所谓“派点制”，就是指买方(fāng)机(jī)构对券商研究员提供的证券投资咨询服务的一种考核机制。

“给券商投研服务打分派点，是基金公司分仓的主要依据。”沪上某券商人士向记者介绍，具体到派点过程，基金公司会结合自身实际，设定不同的指标，其中研究服务是重要组成(chéng)部分。给研究服务打分时(shí)，不同人给予不同(tóng)权重，通常基金经理、研究总监的(de)权重占比较大，同时(shí)投资、风(fēng)控、买方研究(jiū)部的员工往往也会参与。“研究(jiū)员的研究越有价值，所获得(dé)的点也就越高，相应券商所获(huò)得的分仓佣金也就越高。”

从目前行业的分仓佣金收入(rù)情况(kuàng)来看，“僧多(duō)粥少”的局面(miàn)将愈演(yǎn)愈烈。数据显示(shì)，2023年，券(quàn)商基金分仓佣金为168.35亿元，同比下降10.81%，估算的平均分仓佣金费率为万分之(zhī)7.8。

“接下来，不同券商的研究部(bù)门之间竞(jìng)争将会进(jìn)一步加剧，而竞(jìng)争的手段将更注重研究本身，唯有不断提高研究(jiū)水(shuǐ)平，提供更高质量(liàng)的研究(jiū)产品，才有可能在(zài)分仓中占据有利地位。”上述券商人士说。

探路：加快(kuài)发展券结模式

公募基金(jīn)降佣落地并非(fēi)“卖方黄昏”，券结模式有望驶入“快车道”。

《规定》指(zhǐ)出，基金管理人管理的采用券商交易模(mó)式(shì)的基金可以突破分配比(bǐ)例15%的限制(zhì)，但是基金(jīn)管理(lǐ)人新增租用交易单元模式(shì)进行证券交易(yì)的，对应基金产品证券交(jiāo)易佣金比例应当自第二年起满足(zú)15%的规定。基金管理人不得通过转换存续(xù)基金(jīn)证券(quàn)交易模式等方式规(guī)避此条规(guī)定。

基金(jīn)公司参与证券交易的方式分为两种，即券商交易模式（对(duì)应券结模式(shì)）和租用交易单(dān)元模式。浙商证券分析师梁凤洁认为，在分(fēn)仓佣(yōng)金分配上限下调至15%的情况(kuàng)下，券结模式豁免上限的优势将(jiāng)更加凸显。

有基金人士称，《规定》实施将推动券结模式发展进入“快(kuài)车道”。券结基(jī)金未来或成为基金和券商展开深(shēn)度合作的重要抓手(shǒu)，券商将加速对内协同，通过协(xié)助交(jiāo)易、研究、产品成立、两融、做市、结算等多方面(miàn)与(yǔ)基金深度绑(bǎng)定。

自(zì)2019年试点转常规以来(lái)，券结(jié)模式稳步发展。从基金规模来看，Choic公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径e数据显示，截至4月23日(rì)，采取券结模(mó)式的基金已增至(zhì)1814只，合计基(jī)金规模超(chāo)过6400亿(yì)元。

不过，从业务推(tuī)进层面看(kàn)，多家券商的券(quàn)结基金业务尚难快速推进。券商有关业务人士表示，目(mù)前，开展券结基(jī)金业(yè)务主要有三个(gè)难点：一是券结基(jī)金需在券商端开立资金账户(hù)，进行(xíng)三方存管银行的绑定，流程上(shàng)相对(duì)复杂；二是券结基金销量上通常显著高于非券结基金，这可能造成单只(zhǐ)产品(pǐn)的集中度过高，一(yī)旦产品(pǐn)业(yè)绩表现(xiàn)不佳(jiā)，销售公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径机构会面临较大的售后压(yā)力；三(sān)是优质基金经理相对稀(xī)缺，管理人通常不愿意为此类基(jī)金经理发行券(quàn)结基金(jīn)，这给券商通过券(quàn)结定制优质产品造成了一定的困难。

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