年内降准降息的空间有多大？

　　明明（中信证 券首席经济学家）

　　9月(yuè)5日，国(guó)新办举行(xíng)“推动(dòng)高(gāo)质量发(fā)展”系列主(zhǔ)题新(xīn)闻发布会，央(yāng)行就(jiù)后续货币(bì)政策(cè)走向(xiàng)以及新的增量政策等(děng)问题进行回应
。

　　提及降准空间，降(jiàng)准工具(jù)或择时(shí)落地。央行在新闻发布会上表示，年初降准的政(zhèng)策效果还在持续显现，目前
金融(róng)机构的平(píng)均法定存款(kuǎn)准备金率大约7%，还有一定下降空间。

　　今年(nián)2月法定存款准备金率下调50bps后，商业银行负债端压力得到一定改善。在央行关注资金空转、债(zhài)市利率过快下行等(děng)问题的环境下，叠(dié)加二季度(dù)银行间(jiān)流动性市场(chǎng)相(xiāng)对宽松，准备(bèi)金工具(jù)暂无增(zēng)量。值得(dé)关注(zhù)的(de)是，8月 来地方债发行节奏提速，而商业银行作为地方债的主要需求方，面(miàn)临一
定的流(liú)动(dòng)性压力，8月以来NCD利(lì)率(lǜ)（1年(nián)期同业(yè)存单利率(lǜ)）也逐步回升，而9月(yuè)初短期限存单利率上行幅度更高。

　　降低实体经济融资成本诉求下，为引导后续贷款利率、乃至存量房贷利(lì)率的下行，缓解(jiě)商业(yè)银(yín)行(xíng)负债端压力仍有必要，而结合央行“预告(gào)”降准的传统，预计降准(zhǔn)工具年内择时落地的可能性较大(dà)。

　　存贷款利率进一步下行还面临一定的约束，年(nián)内降息工具落地(dì)或需综合考量内外环(huán)境(jìng)变化。央行提到，受银行存款向资管产品分(fēn)流、银行净息差(chà)收窄等因素(sù)影(yǐng)响，存贷款(kuǎn)利率进一(yī)步下行还面(miàn)临一(yī)定的约束。

　　具体来看，今年来，伴随存款利率下行而 存款流向资管产品，叠加(jiā)信(xìn)贷需求偏弱、存款派生规模放缓，商业银行面(miàn)临(lín)较大的负债流失(shī)压力(lì)。随着年内LPR的(de)两轮调(diào)降(jiàng)，贷款利率较多(duō)下行，商(shāng)业银行净息差已压缩至1.54%的历史低位。

　　这一背景下，商业银行主动(dòng)压缩LPR报(bào)价和逆回购利率加点的动力不足，未来LPR报价(jià)的进一步下(xià)行或需(xū)要 存款(kuǎn)利率进一(yī)步调降的支持。此外
，央(yāng)行(xíng)提(tí)到(dào)降准降息等政策调整还需要观察经济走势(shì)，同时央行(xíng)会继续密(mì)切关注主要发达经济体的货币政策调整情况，预计总量工具的使用仍需综合(hé)考量内外政策(cè)环境的变(biàn)化。

　　淡化
数量目标(biāo)，完善货币供应量统计口径。央行提到将逐步淡化(huà)对数量目标的关注，更 多将(jiāng)其作 为观测性、参考性、预(yù)期性的指标(biāo)，更加
注(zhù)重发(fā)挥利率等价格(gé)型调(diào)控工(gōng)具(jù)的作用。

　　6月央行(xíng)行长潘(pān)功胜
提及货币政策框架变革以来，货(huò)币(bì)政策工具经(jīng)历了(le)较大一轮调整，核心在于货币政
策目标数量向价格的转(zhuǎn)型。总的来看，操(cāo)作目标效率上，地产链条失效后数量工具传导存在堵点，价格工具“推绳子(zi)”短板显现(xiàn)；中介目标上，金融脱(tuō)媒、理财扩张以及经济增长模式转(zhuǎn)换背(bèi)景下，数量目标和经济增长关(guān)联性下降，而当下利率目标传导机(jī)制已较为完善(shàn)，且更针对经济增长的结(jié)构性问题。另一方面，央行也提到研究完善货币供应量的统计口径，让货币统计(jì)更符合实际情况，前文提及当下数量(liàng)中介(jiè)目(mù)标对于(yú)经济(jì)增长(zhǎng)的解释力度失真，但考虑数量(liàng)向价格(gé)端(duān)目标(biāo)转化并非一蹴而就，而数量目标(biāo)对于资本市场仍然存在影响，因此有必要进一步(bù)完善其口径(jìng)。

　　买卖国(guó)债是基础货币投放和流动性(xìng)管理创新工具，注(zhù)重管理的(de)“精准性”。央行买卖国(guó)债(zhài)主要定(dìng)位于(yú)基础货币投(tóu)放和(hé)流动性管理，既可买入也可卖出，并(bìng)通过与其他工具灵活搭(dā)配，提升短中长期流(liú)动性管理的科学性和精准性。8月央行国(guó)债买短卖长，实(shí)现(xiàn)国债(zhài)净买入1000亿元，一方面是作为基础货币投(tóu)放工具，对冲政府债供给(gěi)压力，另一方面则是实现对短(duǎn)端利率的(de)压制和长(zhǎng)端(duān)利率的抬升，维持斜向上的收益率曲线。本次发(fā)布会央行重申了国债买卖的定位，同时(shí)强调其“科学性和精准性”年内降准降息的空间有多大？，预计央行对于长(zhǎng)短端利率(lǜ)的合理点位(wèi)的判断将更为精(jīng)细，避免(miǎn)操作过程中利率过度波动等负面影响。