东吴证券：强势板块的补跌或是市场见底的信号

　　近期红利资产各(gè)个细(xì)分板块都(dōu)完成(chéng)了轮动调整

　　5 月以来，伴随着大盘回(huí)调，中证红利指(zhǐ)数同步走弱，但以银行、公用(yòng)事业、运营商、石油为代表的核心红利资产却不断创下新高(gāo)。自7 月开始(shǐ)，红利资产(chǎn)中最为坚挺的细分品种交易结构开始(shǐ)瓦解，权重个股开始补(bǔ)跌(diē)。

　　7 月上旬，石油、煤炭等资源红利股在资源品价格的拖累下回调。石油方(fāng)面，在枪击事件的影响下，“特朗普交易”加速，其政策纲(gāng)领是通过增产原油实(shí)现对通胀的压制(zhì)。需求弹性不足(zú)叠加供给预期扩产(chǎn)，国际原油于(yú)7 月(yuè)初见顶；煤(méi)炭方面(miàn)，7 月火电需求部分(fēn)被(bèi)水电挤出(chū)，煤炭“旺季不旺”，叠加库存等因素，价格表现弱于预期。在资源(yuán)品价格拖累下，三桶(tǒng)油、中国神华等资源型红(hóng)利股率先开始补跌，红利交(jiāo)易出现“缩圈”迹象：资金并未就低位(wèi)板块进行(xíng)高切低，而是选(xuǎn)择集中交易银行、电力等稳定(dìng)类型的红利资产。红(hóng)利(lì)资产(chǎn)分化的背后是市场对于稳定股息的诉求，资源股在大宗商品价格波动幅度加剧的背景下维持股息(xī)及估值低波动的难度加大。

　　7 月中下旬，政策预(yù)期驱(qū)动下(xià)，红(hóng)利资产进一步分化(huà)。7 月公布的经济数据显示二季度GDP 同比增长4.7%，价(jià)格压力下名义增长中枢仍待提升，金融(róng)、通胀数出现回踩，消费超预期回落，结构性复苏特征显著。出口保持(chí)强势，但海外“衰退交易(yì)”+“特朗普交易”引发了市场对于外需韧(rèn)性的担(dān)忧(yōu)。经济数据偏弱的背景下，稳增长政策预期升温，叠加7 月中旬三中全会胜利召开，7 月 22 日LPR、OMO 利率相继调降，市场迎来新一轮政策博弈窗口(kǒu)，大(dà)消费等顺周期板块，新能源、医药等超跌成长方向出现反弹，而红利资产则进一(yī)步分化：电力板块的(de)长江电力、中国核电，运(yùn)营商板块的东吴证券：强势板块的补跌或是市场见底的信号 id="stock_sh600941">中国移动先后(hòu)在7 月(yuè)末见顶回落，而银行则在小幅调整后续(xù)创新高。

　　8 月下旬以来，指数回落至底部区间(jiān)，多只银行权重个股开始补跌，电力、运营商等稳(wěn)定类红利资产(chǎn)也呈现轮动调整的状态。

　　强势板块东吴证券：强势板块的补跌或是市场见底的信号的补跌或是市场见底的信号

　　过往三年，在宏观经济弱复苏、无(wú)风险收益率下行、险资(zī)/ETF 等资金主导市场风格的背景(jǐng)下，红利相对大盘跑出了明显的(de)超额，银行等核心红利资产更是(shì)实现价值(zhí)重估，个股纷纷(fēn)达到(dào)趋(qū)势新(xīn)高(gāo)。中证(zhèng)红利自5 月见顶回落，权重个股也在近期(qī)出(chū)现轮动补跌，强势板块(kuài)的补跌或(huò)是市场见底的信(xìn)号。

东吴证券：强势板块的补跌或是市场见底的信号ms-style="font-L">　　从交易的视角来看，强势板(bǎn)块(kuài)的补(bǔ)跌意味着市(shì)场(chǎng)情绪已经非常低迷，整体下跌动能及空间(jiān)均较为有限。在市场调整的过(guò)程中，强势板块往往代表着交易(yì)逻(luó)辑最为(wèi)顺畅、情绪最为积(jī)极(jí)的方向，资(zī)金的抱(bào)团行(xíng)为形成虹吸效应(yīng)，使得强势板块相对于(yú)全市场走出明显超额。强势板块的补(bǔ)跌表明趋势(shì)交易的投资者(zhě)进行获利了结，这将拖累指数走弱，进一步推(tuī)动(dòng)市场情绪底的形成，也意味着(zhe)市场底部的(de)出现。

　　从基(jī)本面的视角来看，强势板块的补跌或意味着宏微观定价因素发生边际变化。以近(jìn)3 年风格行情为例，红利的走强(qiáng)背后是宏观经济基本面(miàn)和微观资金面共同主(zhǔ)导(dǎo)的结果。风(fēng)格显著溢价的背后(hòu)是共(gòng)识性的交(jiāo)易结构，市场沿着一致预期的方向进行自我(wǒ)强化，使得(dé)强势风格的演绎趋于极致。若宏微观因子发生边际变化，则这种脆弱的交易(yì)结构将会瓦解，资金进行高切低，表现为强势板块的补跌，而低位的板块(kuài)开始出现反弹。

　　回顾历史，市场在(zài)“最后一跌”的过程中也会经历(lì)强势板块的补跌

　　回(huí)顾2018 年(nián)以(yǐ)来底部(bù)区间，强(qiáng)势板块的补(bǔ)跌拖累指数进(jìn)行“最后一跌”往往(wǎng)是(shì)市场见底的信号。

　　2018 年底，货(huò)币政策转向(xiàng)、流动性环境改善，高层积(jī)极表态呵护、市场风险偏(piān)好快速修(xiū)复，但在前期相对强势的医药、白酒(jiǔ)等板块的补跌拖累下，指数短暂反弹便再度走弱，于2019 年1 月初见底。

　　2022 年初，市场持续回调，涨价逻辑(jí)驱动的煤炭(tàn)、受益于融(róng)资松绑等政策(cè)改善的地产板块逆势(shì)走强。4 月末(mò)，煤炭(tàn)、地产的补(bǔ)跌使得(dé)指(zhǐ)数加速触底。

　　2022 年末(mò)，白酒板块中贵州茅台等权重(zhòng)个股在10 月初开始补跌，同期指数见底。2022 年10 月10 日-31 日的16 个交易日中，贵州茅台累计下跌27.9%，上证指数(shù)也于10 月31 日回落至2885 的阶段性低(dī)点。

　　2024 年初，2023 年全年较为强势的小微盘风格在2024 年初由于流(liú)动性等结构(gòu)性(xìng)因素快速补跌，指数(shù)也(yě)在2 月5 日见底。

　　市场底部反弹(dàn)期间，小(xiǎo)盘、成长占优，可以基于四个视角筛选机会(huì)

　　除了强势板块补跌外(wài)，许多特征亦表明市场已处于底部区间。《A 股指数近期最低点可能已经过去了》：“地量见地价”，A 股市场交投活跃度已(yǐ)经回落至历史低位区间；全A 正经历盈利底(dǐ)部，而股(gǔ)价的底部往往会领先(xiān)盈利底。多个迹象(xiàng)表明，指数已经处于底部超跌状态，短期可能迎来反弹(dàn)。中(zhōng)长期随着稳增长政策发力，经济复苏斜(xié)率上修，A 股有望进入新一轮(lún)上行区间。

　　市场底部该如何配置？从历史经验来看，指数(shù)底(dǐ)部反弹往往伴随着流动性(xìng)的(de)改善和风险偏好(hǎo)的修复，小盘、成长风格的弹(dàn)性更优。从基(jī)本面角(jiǎo)度看，联储议息会议将至，降息(xī)周(zhōu)期开启有利(lì)于全球资金再平衡，推动成长估值修复(fù)；经济弱复苏背景下，产业逻辑强势的分支有(yǒu)望得到(dào)资金青(qīng)睐。

　　具体(tǐ)配置方(fāng)向(xiàng)上，建议基于四(sì)个(gè)视(shì)角筛选投资机会：1）高景气方向(xiàng)。在指(zhǐ)数(shù)与流动性环境相对(duì)承压的(de)背景下，部分绩优公司股价可能并未对产业景气/产业景气(qì)预期充分反应，建议关注以电子等科技硬件为首的高景气(qì)方向。2）股(gǔ)价超跌(diē)而(ér)基本面/基本面预(yù)期(qī)边际改善(shàn)的领域。部分行业基本面磨(mó)底(dǐ)，但股价位置却充分甚至过度反馈(kuì)了悲观预期，若(ruò)出现一些边际改善的信号并被(bèi)资金关注，股价向上修复的可能性(xìng)较大(dà)，建议关注军(jūn)工、储能、锂电(diàn)、游戏(xì)等方向(xiàng)。3）产业趋势/产业政策预期强化(huà)的板块。在内需(xū)复苏偏缓、海外经(jīng)济体是否“软着陆”尚不(bù)明朗的情况下，具(jù)备(bèi)政策支持(chí)且有独立产业逻辑、对内外需波动性相对“不敏感(gǎn)”的品种可(kě)能更加契合当(dāng)前市场(chǎng)交易的偏好。建议关(guān)注具(jù)备(bèi)独立产业政策支持(chí)/产业趋(qū)势明确的方向(xiàng)，如低空经济(jì)、自动驾驶、车路协同、半导体(tǐ)设备等。4）美元利率敏感型(xíng)资产。

　　9 月美联储降息的置信度较高，美元资产利(lì)率的(de)趋势性回落或将开启，建议关注创新药、新(xīn)能源(yuán)等(děng)利率敏感型资产的估值修复机(jī)遇(yù)。

　　风险提示：国内经济复苏(sū)速度不及预期；联储(chǔ)降息不及预期；地缘(yuán)政治风险；数据(jù)口径存在差异，计算方式存在误(wù)差

责任编辑：何俊熹

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