费率改革来了！券商研究所大变局

中国基(jī)金报记者闫(yán)晶滢

随着公募降费进入新阶段，卖方研究的转型也箭在弦上。

4月19日，证(zhèng)监会发(fā)布《公(gōng)开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（以下简(jiǎn)称《规定》），自7月1日起正式实施。《规(guī)定》共19条，主要围绕调降交易(yì)佣金费率、降低交易佣(yōng)金分配(pèi)比(bǐ)例上限、强化合规(guī)内控、明确信息披露等(děng)方(fāng)面进行(xíng)要求。

不言而喻，在《规(guī)定》实施后，交易佣金将有较大幅度缩水。而在肉(ròu)眼可见的“蛋糕”缩水后，叠加监管进(jìn)一步对内外部机制(zhì)进行强化约束，卖方研究此前的业务模式和打法也将随(suí)之改变。多名(míng)业内人士指出(chū)，《规(guī)定》有助于推动券商的(de)研(yán)究(jiū)服务能力建设，进一步完善生态体系，从(cóng)而提供更加优质的(de)交易、研究和投(tóu)资服务。

下调交(jiāo)易佣金费率

预计(jì)年化让利超(chāo)60亿元

此次《规定》中关于基金股票交易佣金费率的调降，对卖方市场总“收成”的影响最为明显。根(gēn)据《规定(dìng)》，被动股票型基金佣金费率不超过市场平均水平，其他类型不超过(guò)市场平均(jūn)水平的两倍，市场平均股票交易佣(yōng)金费率(lǜ)由中国证券(quàn)业协会定(dìng)期测(cè)算。

对此(cǐ)，华泰证券非银团队称，首次费率调降工作将于2024年7月1日前完成，以2023年静态数据测算，2024、2025年将(jiāng)分别为投资者节省32亿元、64亿(yì)元(yuán)成本。中(zhōng)金非银(yín)及金融科技团队则(zé)测算称，预计(jì)交易佣金费率将下降40%，对应年化(huà)让利(lì)投资者逾 60亿元。

上(shàng)月底，2023年(nián)公募基金年报(bào)披露结(jié)束，交易佣(yōng)金规模也随之显现。天相投顾(gù)数据显(xiǎn)示，2023年全市场交易(yì)佣金规(guī)模为164.66亿元，较2022年减少17.75亿元，同比(bǐ)下(xià)滑近10%。如按照机构测算的“让利超60亿元”计算(suàn)，则交(jiāo)易(yì)佣金总规模将降至百亿水平。

除了大手笔降费外，《规定》直指(zhǐ)行业乱象，对公募基金、证券公司的内部制度进行要求。《规定》将证券交(jiāo)易佣(yōng)金分配比例上(shàng)限由3费率改革来了！券商研究所大变局0%下调(diào)至15%，从而进一步强(qiáng)化分配行为监(jiān)管，切实(shí)防范利益输送(sòng)。

同时，《规定》严禁将(jiāng)证券公司选择、交易单元租用、交易佣金分(fēn)配等与基金销售(shòu)规模、保有规模挂钩，严禁以(yǐ)任何形式向证券公司承诺基金证券交易量(liàng)及佣金或利用交易佣金与证券公司进行利益交换，严禁使用交易(yì)佣金向第三(sān)方转移支付费用（如使用外部专家咨询、金融终端、研报平台、数据库等的费用）。

“这对卖方研究中(zhōng)此前存在(zài)的行业痼疾将实现有效清理，可以说是深(shēn)刻触及痛点。”北京某大型券(quàn)商研(yán)究所负责人对记者表示，长期以来卖方研究中存在一些(xiē)乱(luàn)象，比如(rú)使用手段拉派点费率改革来了！券商研究所大变局、以销售换佣金、过度“服(fú)务”等。最近两年里证券研(yán)究(jiū)罚单频发，相关问(wèn)题也得(dé)到了(le)监管部门的高度重(zhòng)视(shì)，此次《规定》的(de)落地有助于重塑行业形(xíng)象和价值(zhí)。

在此次《规定》落地后(hòu)，意味着公募行业费改第二阶段举措正式落地。而第三阶段规范基金(jīn)销售环节收费(fèi)以(yǐ)及(jí)其他配套改革措施，也在稳步推进中(zhōng)，预计于(yú)2024年(nián)底前(qián)完成。“后续对于券商如何卖基金乃至券商财富管理转型，将产生更为深远的变(biàn)革。”该负责人称。

中信建(jiàn)投非(fēi)银金融行业(yè)首(shǒu)席分(fēn)析师赵然认为(wèi)，《规定(dìng)》的主旨在于降低投资者成本，推动行业(yè)正本清(qīng)源。本次《规定》延续了“管(guǎn)理-交易销售”的费率改革路线，监(jiān)管实为以费率调整，推动(dòng)公募行业更多聚焦向“以投资者为(wèi)中心”转型。整体(tǐ)来看，交易佣金降费或将重塑公募基金与(yǔ)券商合作模式。未来，回归投资本(běn)源，重视研究能力与体系建设，注重投资者长期(qī)回报的券商或将受益。

赵然(rán)提到(dào)，过(guò)去券商研究(jiū)所可以帮基金公司采购专家咨询服务、金(jīn)融终端和数(shù)据库服务，产生的(de)费用也依然用(yòng)交(jiāo)易佣金支付，俗称(chēng)“软佣”。严禁(jìn)向第三方转移(yí)支(zhī)付费用，实(shí)际上就是禁止“软佣(yōng)”支(zhī)付(fù)形式。另外，在《规(guī)定(dìng)》正式稿中还新增了对于委托货币经纪公司服务的费用也不得从基金资(zī)产列支(zhī)的情形(xíng)，进一步为投资者节约成本(běn)。

推(tuī)动证券研究服务能力建设

行业集中度有(yǒu)望提升

对于证券(quàn)行业各个(gè)业务领域而言，“马太效应(yīng)”都(dōu)体现得十(shí)分明(míng)显。其中(zhōng)，卖方研究算得(dé)上是市场化程度更高、行业集中度(dù)相对较低的业务。头部券商研究所实力雄厚，但舍(shě)得“投入(rù)”的中小券商也能凭借引入明星分析师迅速拉起队伍。

沪(hù)上某券商非银首(shǒu)席向(xiàng)记者表示，此前公募佣金派点是证券(quàn)行业内为数不多的还能与“人”直接挂钩的业务。一名知名首席跳槽后的业绩产出能“养活”自己及团队成员(yuán)即可，顺便(biàn)还能(néng)起到品牌提升作用，对公司(sī)来说(shuō)仍是划算的生意。但在监管政策落(luò)地(dì)和市场环境变化之(zhī)下，卖方业务逻辑将出现明显(xiǎn)变化。

中(zhōng)国证(zhèng)券业协会数据显示，截至今年4月20日，业内登记(jì)注册的(de)证券投资咨询（分析师(shī)）共有4837人，增长势头仍在延续。但不容忽(hū)视的是，今年以来卖方(fāng)研究人(rén)员(yuán)流动(dòng)情况明显加剧，从研(yán)究所所(suǒ)长、副所长到明星分析师(shī)，选择跳槽甚至告别卖方行业者甚(shèn)众。

“人员的流动，首先与监管力度从严、行业产能(néng)过剩、内部绩效考核等多方因(yīn)素有关，当然(rán)和(hé)‘降薪’风声也不无关系。”上述非银首(shǒu)席称(chēng)，虽(suī)然(rán)业内(nèi)之前传闻的(de)“一刀(dāo)切(qiè)”限薪并非普遍现(xiàn)象，但(dàn)大方向(xiàng)上对明星分析师的收入肯定会进(jìn)行(xíng)一定限(xiàn)制，工作“性价比”有所下降。“但总体来说，对行业(yè)整体健康有序发展(zhǎn)还是(shì)起到正向作用(yòng)。”

另外，亦有头部券商研究部负(fù)责人介绍，近年来其采用多元化(huà)方式考核分析师，除(chú)了研报、派点等(děng)内部(bù)定量考核外，对公司其他业务条线(xiàn)的支持，承担政府(fǔ)、集(jí)团、监(jiān)管研究课题等工作，都将细(xì)化(huà)为(wèi)分析师考(kǎo)核的一(yī)部分。从原有重(zhòng)点对外服务转向对外对内有机结合。

除了(le)证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)业(yè)务外，经纪业务也(yě)将(jiāng)受到《新(xīn)规》影响。上(shàng)海证券(quàn)基(jī)金评价研究中心(xīn)业务负责人刘亦千指(zhǐ)出，交易佣金(jīn)率的下降及分配限(xiàn)制对券商未来经纪业务的负(fù)面(miàn)影响已成必然，尤其对佣金收入依赖性较(jiào)大的券(quàn)商在本次费率改革过程中(zhōng)会较为艰难(nán)。以佣金分仓作(zuò)为(wèi)主要收入的研(yán)究所(suǒ)也将受到波及，其中(zhōng)对中小券商的影响最为明显。

刘亦千认为，以政策为导向，未来基金公司会优选证券(quàn)研究报告服务(wù)能力(lì)强(qiáng)的证券公司作为合作伙伴。而中小券商的研究实力较弱(ruò)，未来在针对公募基金(jīn)的投(tóu)研支持业务上或将逐步被市场淘汰，转变为向更多私募基金、企业客户(hù)等提供研究支持，或向内部提供服务、实现“研究赋能”。此外，部分研究所(suǒ)或将变(biàn)相成为业务部门的业务(wù)兑现途(tú)径。

行业变革之际，证券公司应如何应(yīng)对？中金非银及金融科(kē)技(jì)团队认为，在基金公司整体对外部(bù)服务的购买(mǎi)力下降背景下，券商(shāng)可以通过全方(fāng)位综合服务为(wèi)客(kè)户提供更多价值、构筑(zhù)真正意义(yì)上的护城(chéng)河并(bìng)实现自身(shēn)份额的增(zēng)长。一方面，券商可通过拓展覆盖市(shì)场(chǎng)、品(pǐn)类、主题等方式拓宽研究广度和深度(dù)，打造差异(yì)化投研服务。另一方面(miàn)，券商可协同财(cái)富管理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务。

该团队举例称，券结模式不仅(jǐn)可豁免(miǎn)佣金分配比例上限规定，亦可撬动投研、代销、托管、结算、融券等一体化服务，有助于券(quàn)商延伸(shēn)公(gōng)募产业链条、增厚综合服务收益。此外，头(tóu)部券商财(cái)富管理及卖方(fāng)投研(yán)数字(zì)化亦有(yǒu)望迎来发展机遇。

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