可转债市场“捡漏”

　　近期可转债市场的投资风险骤增，但当前的可转(zhuǎn)债市场机会(huì)大于风险(xiǎn)，一些(xiē)偿(cháng)债能力正常的可(kě)转(zhuǎn)债价格大幅下(xià)跌，主要是由于恐(kǒng)慌性抛售所致，发生违约风险(xiǎn)的可能性极低(dī)。理性的投资者应该(gāi)坚守价值投资原则、买入并持有那(nà)些价值严重(zhòng)低(dī)估的可转债。

　　本刊特约陈绍霞/文

　　近期可转债市场持续下跌(diē)、迭(dié)创新低(dī)，中证可转债指数8月16日跌破(pò)2024年2月初的低点收于368.26点，此后(hòu)跌势仍不止，8月22日最低下跌至359.91点，创下(xià)自2021年2月以来近三年多的新低。

　　可转(zhuǎn)债兼具股权和债权双重属(shǔ)性(xìng)，其风险通常低于(yú)股票。在上证综指目前(qián)尚未跌破2024年2月初低点2635点的市况下(xià)，可转债市场(chǎng)大幅下跌、创下近三年(nián)多(duō)来的新低(dī)，其原因(yīn)何在？如果未(wèi)来仍延续下跌(diē)趋势，会产生哪些影响？理性的投资者又应(yīng)该如何应对？

　　可转债市场走(zǒu)势弱于股市探因

　　笔者认为，多方面因素相互叠加，导(dǎo)致可转债市场2024年以(yǐ)来走势显著弱于股市。

　　首先，股票市场有维稳资金(jīn)增持。2024年以来，以中央汇金为代表的国资机构通过持续增持300ETF基金等维持A 股市场稳定，而可转债(zhài)市场没(méi)有类似的维稳机(jī)构(gòu)的增持。

　　其次，可(kě)转债市场发生多起违约事件，引发(fā)市场对可转债违约(yuē)的(de)担忧(yōu)情(qíng)绪。

　　2024年5月17日，搜特转债未按时(shí)支付可转债回售本息(xī)，成为中国债券市场第一只违约的可转债。6月27日，鸿达转债回售违约，成为第二只发(fā)生实质性违约的可转债。8月(yuè)13日蓝盾转债(zhài)到期，未按合同约定向投资者支付本息，构成违约。上述三只可转债在违约前都(dōu)因正股(gǔ)退市、可转债(zhài)随正股退市(shì)，股票(piào)及转债(zhài)退市成为这些(xiē)可转债违约的前奏。

　　8月(yuè)可转债市场“捡漏”-style="font-L">14日 岭南转债到期，未按合同约定向投资(zī)者支付本息，成为国内(nèi)债券市场第一只违(wéi)约的国资控股上市公司可转债，其对应的正(zhèng)股岭南股份因股价表现低迷而挣扎在面值退市边缘。

　　此外，广汇转债(zhài)的正股(gǔ)广汇汽车于8月28日退(tuì)市，广汇转债也因此退市，退市前收盘价44.267元。由于此(cǐ)前(qián)三只退市转(zhuǎn)债都发生了实质性违约，因此，市场预期广汇转债也很可能因(yīn)退市而违(wéi)约。虽然部分债券持有人提议其托管机(jī)构召(zhào)集(jí)债券持有人会议、要求广汇汽车为债券(quàn)追加提供担保、保护中小投资(zī)者合法权益，但(dàn)托管机构以债券尚未(wèi)实质违(wéi)约而(ér)拒绝。

　　最后，可转债(zhài)主要(yào)机构投资者为(wèi)债券基金(jīn)，市场跌势或引发债券基金赎回和止损抛(pāo)售。

　　长期以来，可转债(zhài)市场一直运行平(píng)稳(wěn)，由(yóu)此吸引了大量的债券基金。笔者查阅后发现，可转债的前(qián)十大持有人主要(yào)为债券基金，一些可(kě)转债的前十大持有人甚至全部为债券(quàn)基金。2024年5月以来，随着可转债(zhài)违约事件的陆续发生(shēng)，可转债市场出现(xiàn)了持续下跌，而债券基金的持有人主要为低风险的投资者，债券基金净值的下跌会引发投(tóu)资者的赎回，债(zhài)券(quàn)基金为了避险，也会主动止(zhǐ)损、减持可转债。止损盘、恐慌盘的涌出，进一步(bù)加剧了可转债市场的非(fēi)理性(xìng)下跌。

　　对资本市场的(de)影响

　　可转债作为投(tóu)融资工(gōng)具，自20世纪(jì)90年代就已在A股市场出现(xiàn)，在过(guò)去(qù)二十多年的时间里一直运行平稳(wěn)；由(yóu)于(yú)其兼具债权属性，即使在股票市场大起大(dà)落的阶段，也能成为投(tóu)资者的避(bì)风港、为投资者(zhě)提供稳定的投资(zī)回报。然而，最近几(jǐ)个(gè)月，市场的投资(zī)风险骤增，可转债市场出现(xiàn)了明显下跌，跌幅甚至超过了同(tóng)期的股票(piào)市场。

　　目(mù)前沪深(shēn)两(liǎng)市可转债余额7960亿元，市值(zhí)8000多亿元，如果可转债市场持续下跌，或对资本市(shì)场产生多方面影响。

　　首当其冲的影响就是，债券基金撤退将导致股市流动性进一(yī)步紧缩。

　　多年来(lái)，可转债市场的(de)主要(yào)机构投资者是债券型基金，2024年以来，可转债市场(chǎng)出现了持续下跌(diē)，引发投资者的赎回，债(zhài)券基(jī)金为了避险并应对(duì)投资者赎回(huí)，会持续抛售可(kě)转(zhuǎn)债。那么，谁(shuí)来(lái可转债市场“捡漏”)承接债(zhài)券基金抛售(shòu)的可转债？在当前市况下，债券投资(zī)者进场接盘的可能性很小。可以合(hé)理推测的是，进入(rù)转债市场接(jiē)盘(pán)的主要应该(gāi)是股票市场中一些低风险偏好的股(gǔ)票投资者。如果(guǒ)是这样，那么当债券基金从可转债市(shì)场撤离时，实(shí)际上会抽离股票市场的流动性。在当前股票市场面临股票型基金持续赎回压力之际，这会使股票市场的(de)资金面更加紧(jǐn)张。

　　从A股市场的历史走势来看，当市场(chǎng)出现股债双杀的市况时，部分低风险偏(piān)好的股票投(tóu)资者会将资金由股票(piào)转向债券，债市往往会率先企稳回(huí)升，在债市恢复稳(wěn)定之前，股(gǔ)市则处于(yú)持续疲弱状态。

　　可供参考的是二十年(nián)前(qián)2004年-2005年(nián)的A股市场。2004年4月，德隆系等老庄股因资金链断裂而崩盘式杀(shā)跌，这些机构的(de)资金相当一部分来源于国(guó)债委托理财、通过国(guó)债回购融资，随着庄股的崩盘，相关(guān)国债(zhài)被强制平仓，国债市(shì)场也因此出现明(míng)显下跌，5年期以内(nèi)的短期债跌至(zhì)90元一(yī)线，一些中长期国债则跌至70多(duō)元，市(shì)场(chǎng)出现了股(gǔ)债双杀的走势。

　　在此后半年多的时间里，债市持续(xù)低(dī)迷，一些中长期国(guó)债价格维持在70多(duō)元水平(píng)，直至(zhì)一年多后的2005年5月至6月，一些曾跌至70多(duō)元的中长期(qī)国债的(de)价格逐渐回升至100元的面值；此时的股票市场(chǎng)仍处于极度低迷状态，2005年6月(yuè)初上证综指创下了998点(diǎn)的历史大底。

　　另外，大面积违约或导致市场信用体系崩塌。

　　多年前，乐视网发生债务违约后其实控(kòng)人被列为失信人，滞留国(guó)外多(duō)年(nián)未归。令人担忧的是，2024年5月以(yǐ)来，搜特、鸿(hóng)达、蓝盾等(děng)转债(zhài)相继违约后，相关上(shàng)市公司及(jí)其高管截至目前并(bìng)未受到追责。如果可转债违约后，发行人不需要为此付出(chū)代价(jià)，可以无风险(xiǎn)地逃避债务(wù)，那么，这样的债务违(wéi)约事件很可能在(zài)市场形成不(bù)好的效应。

　　近期可转债市(shì)场上一(yī)些资产负债率很低、账面现金足以覆盖(gài)可转债金额、偿债能力正(可转债市场“捡漏”zhèng)常的上市公司可转债价格也出现较为(wèi)明显的(de)下(xià)跌，这反应出市场投资(zī)者对(duì)上市公司(sī)恶意逃废债的担忧和恐慌情绪。如果可转债市场信用体系因此受到冲(chōng)击，那(nà)么上市公司未来将为此付出更高的融资成本(běn)、接受更苛刻(kè)的融资条件，受损失的不(bù)仅是广大中小投资者，而是(shì)整个市(shì)场。

　　可转(zhuǎn)债市场(chǎng)机会大于风险

　　当(dāng)前债券市场的分化走(zǒu)势让笔者想起(qǐ)2004年时的国债市场，当时(shí)的国债分为凭证(zhèng)式国(guó)债和记账式国债两种，期限5年以上国债票面利(lì)率一般在3%以上，显著高于当(dāng)时2.25%的一年期银行存款利率，在(zài)银行柜台发售的凭证式(shì)国债受(shòu)到投资者的排队抢购(gòu)，而在交易(yì)所上市交易的记账式(shì)国债则下跌至远低于面值的(de)价格。同为财政部发行的国债，呈现出极度分化的市况。理性的投资者显然应该在交易所市场买入较面(miàn)值大幅折价的记账式国债，而不是受恐慌情(qíng)绪(xù)驱使、低(dī)价抛售记账式国债、去银行柜台(tái)排队抢(qiǎng)购凭证式国债(zhài)。

　　与(yǔ)之相似，2024年5月以来，受违约事件(jiàn)频发冲击，可(kě)转(zhuǎn)债市场下跌(diē)明显，债券基金抛售可转(zhuǎn)债后涌向国债市场，中长期(qī)国债(zhài)价格(gé)屡创新(xīn)高，而一些偿债能(néng)力正常的可转债价格则大幅跌(diē)破面值，可转债(zhài)市场与国债市场呈(chéng)现出两极分化的走势，这反映出当前债券(quàn)市场的极(jí)度风险厌恶情绪以及投资者对可转债市(shì)场恶意逃废债的担忧和恐慌。

　　笔者认为(wèi)，当前的可(kě)转债市(shì)场机会大于风险，一些偿债(zhài)能力正常的可转债价格大(dà)幅下跌，主要是由于恐慌性抛售所致(zhì)，发生违约风险(xiǎn)的(de)可能性极低。理性(xìng)的(de)投资者应该坚守价值投资原(yuán)则、买(mǎi)入并持有那些价值严重低估的可转债(zhài)，而不是低价抛售可转(zhuǎn)债、并追涨买入央行2024年以来多次提示(shì)风险的中长期(qī)国债(zhài)。

　　（作者为资深投资人士。本文不构成投资建议，据此投资风险自负）

责任编辑：刘万里 SF014

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道可转债市场“捡漏”