大降息！最难的时候过去了？

北京时间9月19日凌晨，美(měi)国联邦储备委员会宣布(bù)，将(jiāng)联邦基金利率目标区间下调50个基(jī)点，降至4.75%-5.00%之间(jiān)的水平。

点阵图显示，10位决策者预计，在今(jīn)年剩下的两(liǎng)次议息会议中至少每次降息(xī)25个(gè)基点。同时(shí)，美联储将今(jīn)年GDP增速中值小幅下(xià)调至2.0%，PCE小幅下调至2.3%，失业率上调至4.4%。

市(shì)场表现有些纠结：决议(yì)公布后(hòu)，美三大股指先涨后跌，美元先跌后涨，美债收益率集(jí)体收涨，黄金盘中(zhōng)创历史新高后(hòu)转跌。

这是(shì)美联储近四年来首次降(jiàng)息，标志着全球正式(shì)开启新一(yī)轮的宽松周期。

不过，美联储超预期操作，是否意味着美联储看到了市场(chǎng)看不到的“魔鬼(guǐ)”，暗(àn)示美国经济(jì)将陷入(rù)衰退(tuì)？全球大(dà)类资产价格(gé)将怎么走？投资(zī)者该如何操(cāo)作(zuò)？

本文分析美联储决议、大类(lèi)资产价格走(zǒu)势(shì)和投资策略。

本文逻(luó)辑

一、超预期降息

二、周期性走势

三、投资者策略

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超预(yù)期(qī)降息

大降息！最难的时候过去了？ms-style="font-L">简单(dān)复盘近四年美联储(chǔ)的货(huò)币政策：

2020年3月，受全球公共卫(wèi)生事件冲击，美国股(gǔ)市接(jiē)连暴跌熔断，失业率飙升(shēng)。美联储极速应对，将利率降到零，同时实施无上(shàng)限量化宽(kuān)松；联邦政府调(diào)整财政(zhèng)政策，通过纾困法案将2.1万亿美元（占当(dāng)年GDP的9.8%）现金发放给普通家庭。这一政(zhèng)策组合收得奇效，拯救了市场，美股迅速反(fǎn)弹，需求快(kuài)速(sù)复苏。

2022年，受流动性泛滥、全球供应链危机、世(shì)界石油危机等(děng)冲击，美国爆发近40年最严重的大通胀。美国家庭把现金补贴(tiē)迅速转(zhuǎn)化(huà)为购买力，就(jiù)业和供给恢复严重滞后，工资和物价快速上升(shēng)，CPI一度超(chāo)过(guò)9%。

美联储果断采取近(jìn)40年最激进的加(jiā)息政策，将联邦基金(jīn)利率(lǜ)推高至近20年最高水平(píng)，并在高位维持(chí)了14个月(yuè)之久。期间，金融市场爆(bào)发了硅谷银行危机(jī)，美(měi)联储采取了结(jié)构性操作遏止了危机在区域性银行市场蔓延。

同时，还出现了内容生成式人工智能浪潮，以(yǐ)英伟(wěi)达为代表的七巨头掀起(qǐ)了一轮大牛市，推动美(měi)三大(dà)股指在高利率周(zhōu)期屡创历史(shǐ)新高。

从2023年11月开始，金融市场开始押注美国经济衰(shuāi)退进而迫使美(měi)联储(chǔ)降息(xī)。

我在今年年初预测美联储将在6月份降息。不过，一季度通胀粘性(xìng)推迟了降息预期，不少人(rén)认为今年美联储不再降息。不过，我认(rèn)为，下半年(nián)通胀将持续回落，坚信美联储9月份降(jiàng)息。

如今，通胀持续回落，美(měi)联储顺势(shì)降息。但是，关于降息的幅度——25个基点还是50个基点，市场存在分歧，我一直押注25个基点。直到议息会议(yì)前两天，50个基点的降息(xī)预(yù)期快速占上风。

美国时间周二(èr)收盘，芝商所（CME）的工具显(xiǎn)示，期货市(shì)场预计美联储本周降(jiàng)息50个基点的概率从(cóng)一周前的34%上升至63%，降息(xī)25个基点的概率从一周前的66%降至(zhì)37%。根据当时的市场预(yù)期，我(wǒ)修正了自己的降息预测，从25个基点(diǎn)上调至50个基点。

通常，美(měi)联储的(de)决议一般不会偏离临近的市场预期太多。本次决议声明显示，票委中共有11人赞成降息50基点，仅米歇尔(ěr)·鲍曼一人反对，他支持(chí)降25基点，成为2005年来(lái)首位投反对票的联储理事。尽管(guǎn)出现罕见的(de)反对票，但(dàn)降(jiàng)息50个基点在美联储内部达成了基本共识(shí)。

怎么理解降息50个基(jī)点？

交易员们(men)在最后时刻押注50个基点，但(dàn)是当利率决议公布后(hòu)，市场(chǎng)表现有些不知所措。通常，超预期降息将刺激股(gǔ)票上涨，但这也可能给市(shì)场(chǎng)释放不详的信号：美联储看到了(le)市场(chǎng)没有的“魔鬼”。

美联储的工作是一种(zhǒng)风险管理(lǐ)，货币政策和预期管理必须在通胀风险与失业风险之间保持平衡。市场与(yǔ)美联储之间是相互博弈的关系，交易(yì)员们在临(lín)近降息时也给美联储施压。

当然(rán)，我的理解是，美联储本次并非“屈从”而(ér)是“顺从”市场。作为四年来首次降息便大幅度操作，至(zhì)少说明美联储(chǔ)理事们担忧失业加剧的(de)风险，并试图防止美国经(jīng)济衰退。

本次(cì)议息(xī)会(huì)议发布(bù)的经济预测显示，美联储将今年美国GDP中值从之前的2.1%下调到2.0%，失业率中指从之前的4.0%上调到4.4%。其中，就业市(shì)场的快速降温可能引起了美联储的警惕(tì)。

数据显示，7月份美国(guó)失业率上升到(dào)4.3%（8月为4.2%），萨姆指数(shù)录得0.49%，接近0.5%警(jǐng)戒(jiè)线。“萨姆规则”认为，这一(yī)指数达到警戒线，将引发衰退担忧。在美国历(lì)史上，萨姆规则在1960年以来一共9次美国(guó)经济(jì)衰退(tuì)中全都得到了验证。

尽管4.2%-4.3%之间的失业率依然处于较(jiào)低(dī)水平，但是失业(yè)率是一个滞后指标，当失业率快速上(shàng)升时(shí)，说明经济压力已(yǐ)经传递到(dào)纵(zòng)深领域(yù)，即企业迫于(yú)营收与成本压力而被迫裁员。

当然，我认为，尽(jǐn)管当前萨(sà)姆指数逼近警戒线，美国经(jīng)济依然未进入衰退，降息50个基(jī)点反映的是美联储对美国经(jīng)济走势的谨(jǐn)慎态(tài)度。或许，正如我年初预测的那样，或许美联(lián)储应该在6月份降息，而本次50个基点不过是(shì)对(duì)此前(qián)失误的一种“补偿”

在记者会上(shàng)，美联(lián)储鲍威尔的预(yù)期管理做了“两手准备”：

他一方面打击市场的激进情绪，强调下调50个(gè)基点不是“新的步伐”。根据最新的(de)点阵图，在今年剩下的(de)两次议息会议中至少每次降息25个基(jī)点，明年累计(jì)降息(xī)100个基点。另(lìng)一方面(miàn)给(gěi)市(shì)场打气，坚称美国经济没有衰退迹象，也不认为经济衰退即将到来(lái)，试图消除50个基点降息所引发的担忧。

总之，降息50个基点宣告美联储开启新一轮降息，全球正式进入新(xīn)一轮的宽松周期。

过去短短四(sì)年时间，美国经济和金融市场经历了(le)大波动、大震荡，但美联储的操作(zuò)使其平稳着陆(lù)。这体现了美联储货币体系和政(zhèng)策的高效，也体现了美国(guó)经济的韧性。

美联储降息后(hòu)，中(zhōng)国央行(xíng)降息的外部(bù)约(yuē)束减少，有助于降准降息通道开启。

更何况，当前中国经济(jì)面临下行(xíng)压力，流动性下降，价格持续低迷(mí)，货币政策需要更(gèng)加主动(dòng)，走在市场之前，采取超预期的降(jiàng)息扭(niǔ)转市(shì)场(chǎng)预期，同时(shí)财政政策当大降息！最难的时候过去了？(dāng)直接提升居民收入(rù)，以保护家庭资产负债表(biǎo)，促进宏观经济平衡(héng)增长。

周期性走势

美联储降息(xī)后，美元(yuán)、美债、美(měi)股、港股、A股、黄金、原油价格怎么走？

逻辑上不(bù)难推演，在其他条(tiáo)件不变的情况下，仅就美(měi)联储货(huò)币政策这(zhè)一因子来说，美元(yuán)作为全(quán)球金融市场(chǎng)的定价(jià)货币，美联储降息促进美元流动性(xìng)增加，进而推动(dòng)全球大类资产价格上涨。

实际上，8月(yuè)5日“黑色星期一”后(hòu)，金融市场已押注9月降(jiàng)息，早已提前定(dìng)价。汇率(lǜ)对利率表现敏感，美元指数从7月的106.05下降到当前的101.33；离岸人民币（美元兑人民币）从7.31升值至当前的7.06。美三(sān)大股指8月份均(jūn)上涨，其中道琼斯指数、标普500指数近期再创历史新(xīn)高。两年期美债收益率(lǜ)持续下跌，纽约黄(huáng)金连续上涨达到2627的历史高(gāo)位。

当降息(xī)的靴子(zi)落地后，早已提前(qián)定价的大(dà)类资产价格走势显得(dé)纠结，在利率决议公布后上涨，在鲍威尔记者会打压预期后回落。

我们重(zhòng)点(diǎn)关注未来资产价格的走势(shì)。

首先需要预测今年和明年(nián)美联储的(de)利率走势。

结合最新的点阵图，我认为，今年11月和12月将连续降息，合计最少50基点，也可能75个基点。明年，考虑(lǜ)到通胀下(xià)降速度放缓，假设年底核(hé)心(xīn)PCE降至2%，那么美联(lián)储可能(néng)在8次议息(xī)会议中5次降息，每次25个(gè)基点，全年累计降息(xī)125个基点。

换言之，明年年底，联邦基金利率将降至3.25%左右。

基(jī)于以上对降息节奏的判断，在美(měi)联储持(chí)续降息的周(zhōu)期(qī)内，美元将对非美元货币走弱。

但考虑到欧洲央行、英格兰(lán)银行、中国央行(xíng)均处于降息周(zhōu)期，美元指数跌幅不(bù)会太大。

非美元货币上涨，欧(ōu)元、英镑小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，日元将随(suí)着日本央行加息而持续升值。

人民币也将升值，在年底结汇高峰期，可能升破7.0。

不过，受中(zhōng)国央行降息、经济潜在增速下降(jiàng)等影响，中美利差一直(zhí)会存在，人民币(bì)这轮(lún)升值幅度有限，可能呈现先(xiān)升后贬的走(zǒu)势。

美债尤其(qí)是(shì)短期美债对利率(lǜ)、通胀率敏感。根据历史经验，1982年以来(lái)，美联储降(jiàng)息(xī)后一年内美债均(jūn)上涨。在美联储降息(xī)周期内，美债的融资成本降低，其(qí)收益率(lǜ)将下降、价格上涨。

当前美股已处于历史高位，美(měi)联储上涨后，美股还将创新高吗？

自1982年以来，除了这两次美国经济衰(shuāi)退（2000年纳斯达克泡沫危机、2008年金融危机）的情况(kuàng)下，美联储每一轮降息都推动美股(gǔ)在未来一年内(nèi)上涨。经济衰退是美股最大的灰犀牛，在这两次危机中，美联储降息都没能在短期内力挽狂澜。

根据历史经验，在排(pái)除经济衰退这种条件下(xià)，美联储降息(xī)后一年内美股均上涨。其中，1987年“黑色星期一”、2020年股灾，这两次(cì)在基本面没有恶化(huà)的条件下，美(měi)联储实施应(yīng)急式降息，效果颇(pǒ)为明显，美股(gǔ)迅速反弹。

所以，判(pàn)断美国经(jīng)济是否可能衰退（GDP连续两个季度环比下跌）非常关键。根据我对美国家(jiā)庭和企(qǐ)业的资产负债表状况以及降息(xī)之(zhī)后的(de)市(shì)场流动性预测(cè)，美国经济基本面不会恶化到(dào)衰退状态，美联(lián)储(chǔ)降息为美国经济软着陆铺(pù)垫。

需要(yào)关注(zhù)另外一个因素是今年美国大选。根据历史经验，大降息！最难的时候过去了？美国大选之前金(jīn)融市(shì)场波动率(lǜ)上升、美股下跌，大选之(zhī)后一年内，不管是民主(zhǔ)党还是(shì)共和党执政(zhèng)，美股均(jūn)上涨。这说明资本市场将总统大选(xuǎn)仅视为(wèi)一种风险事(shì)件来对待。

综合以上，今年11月大(dà)选尘埃落定，同时经济基本(běn)面(miàn)没有恶化，明年美股大概率上涨，其中道琼斯指数(shù)涨幅可能大(dà)于纳斯(sī)达克指(zhǐ)数，后(hòu)者还受AI业绩的不确定(dìng)性影响。

美联储、欧洲央行、英格兰银行全球三大央行(xíng)同步(bù)降息(xī)，通常会推动(dòng)美股、欧股、港股等全球主要股票市(shì)场上涨。

港(gǎng)股正在形成一股涨势，恒生指数将突破20000点，不过其成长性不(bù)如美股，势头容(róng)易被中美之间不确定性的事件打断。日股可能受日本央行(xíng)缓慢(màn)加息、日元升值的抑制。A股受(shòu)美联储政策影响(xiǎng)小，走独立(lì)行情。

黄金价格走势，受到通胀、地缘(yuán)政(zhèng)治、美联储(chǔ)货币政策等(děng)多因素影响。通胀下降利空黄金，美联储降息利好黄金(jīn)，这次超(chāo)预期降息刺激国际金价盘中创历史新高。未来，黄金价(jià)格依然维持(chí)高(gāo)位。

原(yuán)油价(jià)格走势(shì)，受产(chǎn)油国的限产政策、美联储货(huò)币政策、全球经济需求、化石能源政策等因(yīn)素影响。

通常，美联储(chǔ)降息将推动(dòng)美国需求上升，进而推动油价上涨。

但是，这存在一个传递过(guò)程。预计(jì)，到今年年底，原油价(jià)格还将走弱，明(míng)年伴随着美国需求回暖才逐步回升。另外，美国大(dà)选可能对油价产生影响，民主(zhǔ)党哈里斯执政抑制原油开采更有利于油价上涨，共(gòng)和党特朗普执(zhí)政则采取鼓励(lì)政策更可能抑制油(yóu)价。

美联储降息对中国楼(lóu)市的(de)影响几乎可以忽略不计。当前，楼(lóu)市受(shòu)房地(dì)产政策、宏观政策、市场流动性、宏观经济走势、市场信心、开发(fā)商债务(wù)风(fēng)险等(děng)短期因(yīn)素影响，还受人(rén)口形势、城市化等长(zhǎng)期(qī)因素限制，外部不构成主要因子。

美联储降息将(jiāng)间接利好中国(guó)债市(shì)。美联储降息后，中国央行降准降息(xī)和购债的外部约束缩小，这将促进(jìn)债券价格持续(xù)上涨。只是央行比较纠结，不希望(wàng)债券收益率下滑太快，甚至不惜借国债做空债市。不过，债券收益(yì)率下降是大势。

全球宽松(sōng)周期来临(lín)，投资者该怎么办？

投资者策略

今年以来，市(shì)场利率(lǜ)快速下降，大类资产价格收益率持续走低。

10年期国债收益率从去年年(nián)底的2.71%降至2.03%，预计很快将破2%。银行定存利率基本跌破2%，保险(xiǎn)预定(dìng)利率下调至2.5%。基于债(zhài)券、存单(dān)的基金、银(yín)行理财的收益率也持(chí)续下降。

近(jìn)三年，房地产市场(chǎng)全面下滑，投资、融资(zī)、销售和价格跌幅达到30%-60%之间，一线到四线城市的房地产投资回(huí)报率转负(fù)。A股(gǔ)稳步下跌，投(tóu)资者不(bù)得不在上证指数上重建攀登三千点的目(mù)标。

市场面临“资产荒”，该如何投(tóu)资？

经过这些年(nián)的市场教育，大部分人风险偏好下(xià)降，或急于提前还贷去杠杆，或被房子深套，或(huò)慎之又慎。

首先，房地产价格还将持续(xù)下降，预(yù)计(jì)还需要一年以上的(de)时间止跌企稳；待企稳后(hòu)，大部分城(chéng)市的(de)房价将(jiāng)延续低迷状态，只(zhǐ)有一线城市、少部(bù)分大城市的核心(xīn)区的优质物业可能缓慢回升。

房地产时代一(yī)去不复返，家庭部(bù)门需要(yào)把(bǎ)房地产(chǎn)的持有比例降至40%以下，可考虑(lǜ)卖出三四线、非核心区、老破小等投资性物业，包括住宅、商铺、厂房、写字楼。如果(guǒ)选择(zé)持有，可以租售(shòu)比（参考国债、定存和房(fáng)贷利率）来衡量投资价值。

待这轮房价止跌企稳后，房地产的投资逻辑从资产投资(zī)（炒房）转向租售比。房(fáng)价稳定将推动一部分资金分配到(dào)人(rén)口流入(rù)、租金收益(yì)率较高的(de)城市。

其次，利率下降将推动大类(lèi)资产(chǎn)的收益率将持续下降，投资者需(xū)要在利率下行过程中提前锁定收益率。可以增配国债、保险和(hé)定(dìng)存这三类(lèi)无风险、低风险资产来锁定收益率。

其(qí)中(zhōng)，债券是迎来牛市，当然，这也反映了市场预期走弱。

近两年，商(shāng)业银行(xíng)购买了八九成的政府新增债券。接下(xià)来，央行将亲(qīn)自下场(chǎng)购债。这意味着国债(zhài)收益率还将进一步(bù)下跌，价格将持续上涨(zhǎng)。个人投资者缺乏购债的经验(yàn)，对此不敏感。事实上(shàng)，在经济(jì)增速下行周期，家庭购债是对(duì)冲风险的主要(yào)方式(shì)。

在经(jīng)济下行(xíng)、老龄(líng)化时代，保险也是对冲风险的(de)重要(yào)资产。9月份开始，保(bǎo)险预定利率从3%下调到2.5%，预计明年还将进一步下调。投资者可以通过增持(chí)保险(xiǎn)的(de)方(fāng)式提前锁定收益率。但是，需要(yào)注意的是，利率持续下降(jiàng)对保险公司的资产负债表构成很大的冲(chōng)击(jī)，最好选择大(dà)型保险公司的稳健产品(pǐn)。

第三，当全球(qiú)开启新一轮宽松周(zhōu)期(qī)时，投资者需要加入全球化资产配置，采取多币种、多品种、多市场的投资组合和风险对(duì)冲。

从2012年底至今，全球市场大部分(fēn)时间(jiān)处于宽松周期，全球(qiú)资产价格普遍(biàn)大涨，美股欧股日股(gǔ)出现了一轮大牛市。其中，道琼斯指数翻了3.1倍，标普500翻了3.9倍，纳斯达克指数翻了5.8倍。

开放经济体的投资者普(pǔ)遍参与了这轮全球流动性红利，金融(róng)资产普遍大幅度增长。欧洲(zhōu)、日本、新加坡、中国香(xiāng)港个人投资者可以直接参与，更(gèng)多(duō)是通过金融机构间接参与。例如，日本家庭在泡沫危机之后大(dà)幅度减持了不动产，不(bù)动产持有比例(lì)从40%多(duō)下降至20%多，同时大幅度增持了金融资产。在金融资产中，日本家(jiā)庭持有的现金最多(duō)，其次是保险和养老金。日本家庭通过持有保险等金融(róng)机构资产，间接分享了这轮全球资产盛宴。

在潜在增速(sù)下降时，尤其是遇到房地产下滑、资产荒时，投资者需要抓住新一轮宽松周期，找到一个稳健的经济体、一个流动性强的市场、一个稳(wěn)健的货(huò)币予以(yǐ)对冲。

全球资产配(pèi)置一定要控制好风险。美债（美(měi)国主权债）、美元存单、美(měi)元保单（大型保险公司）属(shǔ)于无风险、低风险资产，可以增加(jiā)配置。美股(gǔ)、美(měi)国房地产、黄金、原油期货属于风险(xiǎn)资产，谨慎配置。

其(qí)中，美股以中期操作为主，不要做短(duǎn)期也不要(yào)做长期，以美联储降(jiàng)息(xī)周期为操作(zuò)周期，在降息(xī)之前(qián)进入，下一(yī)轮加息之(zhī)前卖出。

关于全球资(zī)产(chǎn)配置，本周六(liù)（9月21日(rì)）下午(wǔ)，我在深圳华强北汇丰银行有一个(gè)小(xiǎo)型的闭门分(fēn)享会，届时我会详细地(dì)讲解配置策略。有这方(fāng)面需求的社(shè)友，可以(yǐ)抓(zhuā)紧时间找客(kè)服(fú)报名。

在全球(qiú)资产(chǎn)配(pèi)置时，很多人(rén)纠结：什么时候换汇(huì)？

首先要清楚换(huàn)汇(huì)的目的是(shì)什么。如果只是炒(chǎo)汇，重点关(guān)注美(měi)元兑人(rén)民币(bì)的走势。

根据以上推测，人民币将在年底(dǐ)小幅走强，是换汇(huì)的好时机。

如果换汇的目的是购买美元资产(chǎn)，重点要关注美元资产价格的走势。美元汇率(lǜ)与美元资产价格之间(jiān)存在一定(dìng)的跷跷板关系(xì)。

美元走弱，美元资产走强，如果等到美元走弱时换汇，美元资产价格已上涨，收益率自(zì)然(rán)下降(jiàng)。美元强时(shí)换汇，尽管损失一些汇率，但(dàn)美元定存(cún)、美元保单、美债的(de)收益率较(jiào)高，美股价格相对(duì)较低。

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