日本央行或按下加息“暂停键”

张锐

今年以来已经连续两次(cì)升息的日本央行是否会再度加息？日本央行行长植田和男的最新表态是，如果(guǒ)经济(jì)逐步(bù)复苏和价格(gé)前景成为现实，将再次加息。不过，恰恰是经
济增长与通货膨胀两项关键 指标(biāo)走势的非稳定性与不确定性，可能导致日本央行在明年3月之(zhī)前会选择按兵(bīng)不动。

日本内阁发布
的最
新(xīn)数据显示，第二季度(dù)日本实际(jì)环比增长，按年率计算增幅达到了3.1%，尽
管如此，也很难做(zuò)出日本经济长期乐观的判(pàn)断。其中
一个重要指标是，经(jīng)过连续两个月(yuè)勉强维持于“荣枯线”上沿之后，最新7月的日本制造业(yè)采(cǎi)购经理人指数PMI降至49.1，代表经济增长的动能已然(rán)减弱。

从投资(zī)角度看，除了依靠(kào)国债扩张勉强维持(chí)公(gōng)共投资增幅与去年保持持平以及大型企业投资略有增长外，对投资贡献超过八成(chéng)比例的中小企业投(tóu)资(zī)呈现出明显的边际(jì)减弱(ruò)趋势，日本央行预计今年企业(yè)的全
年投资增速只有(yǒu)3.3%，同(tóng)比(bǐ)至少下降(jiàng)2%；出口方面，上半年日本经常(cháng)项目(mù)依然(rán)呈现逆差，但赤字幅度却缩小了49.6%，其中主要原因在于(yú)，上(shàng)半(bàn)年日本企业海外投(tóu)资继续创出新高，收益达(dá)到(dào)19.2万亿日元，经常账户(hù)出(chū)现顺差12.7万亿日元，记入日本经常项目总账后，上(shàng)半年顺差规模大增近60%，总体贸易(yì)赤字减少至(zhì)2.7万亿日元。

但是，无论是维系政府投资(zī)的增量国债发行，还是海外投资扩张以及经常(cháng)项目(mù)顺差的持续(xù)改善，都是建立在低利率成(chéng)本以及日元贬(biǎn)值基础之上的，如果利率进一步(bù)上升
，日本政府的融资成本(běn)将显著增加，从而(ér)必然弱化公共投资的(de)“乘数效应”，同时日(rì)元升值在削弱国内(nèi)出口企业竞(jìng)争力的同(tóng)时，也会使企业海外投资收益锐减并可能(néng)逆转顺差 趋势，日本贸易逆差也(yě)会进一步承(chéng)压，最终对经济构成逆风；另外，日本央行(xíng)预计对GDP贡献超六(liù)成比(bǐ)重的日本私人消费今年只能微增0.5%，若利率(lǜ)继续走高，消费(fèi)动能(néng)会(huì)更(gèng)加走弱。因此，即便是目前(qián)的利率水平距离1%左右的中性利率目标存在
着不小距离，日(rì)本央 行也不会贸然再度加息。

相比于经济前(qián)景充满诸多不确定性从(cóng)而构成了日(rì)本(b日本央行或按下加息“暂停键”ěn)央行(xíng)进一步加息的重大(dà)牵绊，通胀动(dòng)能切换尚未完(wán)全(quán)到位对货(huò)币政策(cè)的(de)再 紧缩所形(xíng)成(chéng)的约束力更大(dà)。数据显示，今年6月日本国(guó)内CPI已降(jiàng)至2.8%，物价(jià)增速持续28个月位于2%的目标以上。

就日本央行或按下加息“暂停键”物价上升动能(néng)而言，全(quán)球大(dà)宗商品价格上(shàng)涨与日元持续贬值一直扮(bàn)演着日本本轮通胀的最主要推手，这种外生型通胀不仅会(huì)增加企业成本，也会(huì)抬升私人消费成(chéng)本(běn)，最终抑制与侵(qīn)蚀经济，日(rì)本(běn)央行为此始终强调要实现通胀动能的切换，即由以
消费需求拉上式的内生型通胀替代成(chéng)本推(tuī)动型的外生型通胀。数据显(xiǎn)示，继去年日(rì)本薪资(zī)上涨创出(chū)30年的最大增幅后，今年“春斗”谈判后日(rì)本最大工会联合会(huì)Rengo的成员平均
工资增幅达5.1%，创下过去33年来的最高水平。工资走高开始作用于消费。

但要说通胀的消费动能已经完全切换到位显然为时过(guò)早。数据显示，月份(fèn)实(shí)际工资上(shàng)涨的主要原因，是包括夏季一次性奖金在内的“特别支付工资”同比上涨7.7%，对工资(zī)起到了强烈的拉升作用；另外，月份的(de)日(rì)本企业服务价格虽延续了涨(zhǎng)势，但相比前月的却环比下降了0.4个百分点，背后(hòu)所显示的是消费势(shì)能依旧较为疲弱。日本总务省(shěng)公布的调查结果显示，6月日(rì)本去除物价因素后的(de)实际家庭(tíng)消费开支同比减(jiǎn)少1.4%，且为(wèi)日本家庭(tíng)消费支出连(lián)续二个月(yuè)的下降(jiàng)。

最后(hòu)还要强调一下加息(xī)对日本股市的影响。理论上说
，加息将会提高(gāo)融资成本从而对股票市场产生负面影响，而且日本企业海外净资产以及投 资(zī)与贸(mào)易(yì)收益创新高，主要依赖的就(jiù)是日元贬(biǎn)值所导致的汇率(lǜ)结算增值，而(ér)加(jiā)息(xī)必然带来日元升值，相应的，日本企(qǐ)业海外收益就会受到溢价折损，而且(qiě)海外的日本企业绝大多(duō)数又在 东(dōng)京(jīng)证券(quàn)交易所上市，发行日元计价的财报，在日元升值背景下，海外的(de)收益会更少地计入在日元的财(cái)报当中，进(jìn)而最终形成“强日元(yuán)恶化(huà)财报”的关(guān)联，于是人们看到，日本央行第二次加息声落地之
后，伴随着丰田汽车 、斯巴鲁等日本海外商业巨(jù)头的股票被(bèi)投资人齐刷刷地(dì)疯狂(kuáng)抛售，日经225指数被拖进了(le)激流与旋涡之(zhī)中，虽然日本央行副行长内田真一紧急出面与市场(chǎng)积极(jí)沟(gōu)通后，日(rì)本(běn)股市至今收复不少(shǎo)失(shī)地(dì)，但黑天鹅事件留下的“疤痕效应”短期内恐很(hěn)难消除，日本央行对于接下来(lái)的加息动作安排(pái)也会慎之又慎。

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