前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一

头顶“AIGC”“大模型”光环，出门问(wèn)问的估值却在5年间停滞不前，上市还遭遇破发，一度跌超20%。

IPO前，出门问问合计融资(zī)2.33亿元，估值最高7.57亿(yì)元。出资最多的大众(zhòng)汽车中(zhōng)国，在2021年退出时亏损近9成。最早参投的(de)红杉中国可谓最大赢家之一，其(qí)仅用346.5万(wàn)美元(yuán)，即收获了2985.5万(wàn)美元(yuán)盈利，以及(jí)价值7455万美元的股权，账面收益接近30倍(bèi)。

值(zhí)得关注的是，在推出自研(yán)大模型“序列猴子”后，出门(mén)问问的AIGC业务收入在2021-2023年(nián)的年复(fù)合增速超(chāo)过300%，付费用户数从6.3万人增至41万人。但考虑到(dào)大模型高昂的训练成本，2023年研发开支(zhī)仅1.55亿(yì)元的出门问问能否保持技术(shù)优势，值得(dé)关注。

来源：新财富(fù)杂志(zhì)（ID：xcfplus）

作(zuò)者(zhě)：张(zhāng)天伦

4月24日，有着“AIGC第一(yī)股”之称(chēng)的出门(mén)问问(wèn)（02438.HK）在港(gǎng)交所挂牌上市。作为中国大模型赛(sài)道首家赴(fù)港上(shàng)市并盈利的生成式人工智能(néng)（AI-Generated Content，简称“AIGC”）公司，其业务情况及二(èr)级市场表现(xiàn)吸人眼球(qiú)。

但当日开盘后，出门(mén)问问即遭遇破发(fā)，股(gǔ)价(jià)跌幅一度超过20%，午后其强势回升，最终以(yǐ)跌3.16%收盘。

上市至今，出门问问的股价较发行(xíng)价下跌2.11%，市值滑(huá)落至55.48亿港元，其后(hòu)续走势也蒙上阴影。

“AIGC第一股(gǔ)”背后：大众(zhòng)汽车中国投资(zī)爆亏9成

出门问问在IPO前，总共完成(chéng)7轮融资，合计(jì)融资额达到2.33亿美元，其估值也(yě)从2013年A轮的501万美元(yuán)，一路涨至D-2轮的7.57亿美元（表1）。换言之，出门问问当前55.48亿(yì)港元的市值，与其5年前的估值相比，依旧有着近6%的差距。

尽(jǐn)管其股价较一级市场有所(suǒ)折价，但(dàn)根据新财富统计，在历轮融资中，唯一受伤的(de)投资者，或只有“早退”的大(dà)众汽车（中(zhōng)国）投资有限公司（简称“大众汽车中(zhōng)国”）。

大众汽车中国是出门(mén)问(wèn)问最大的投(tóu)资人(rén)。2017年，其通过全资附属公司Volkswagen Finance Luxemburg S.A.以1.4亿美元购买了出门问问2.89亿股优先股。2019年9月，其再次以1500万美元参与D-2轮融资，拿到0.31亿(yì)股D-2轮优先股。

但(dàn)斥巨(jù)资进入的大众(zhòng)汽车中(zhōng)国(guó)，很(hěn)快便选择退出。2021年(nián)12月(yuè)，出门问问以 1700万美元的价格(gé)，将大众汽车(chē)中国所持(chí)的全部股份回(huí)购。若以此计算(suàn)，大众汽车中国本次投资的(de)亏损幅度接近9成。

假设大众汽车(chē)中国持股至今，则以(yǐ)出门问问3.8港元/股的(de)发行价(jià)计算，其(qí)投资(zī)亏损将缩小至8.9%，约(yuē)1.24亿美元的差别。

其他投资机构中，早期出资的红杉中国、真格基金、SIG海纳亚洲、歌尔股份(fèn)等，均赚(zhuàn)到(dào)不(bù)菲(fēi)收益。

出门问问上(shàng)市后(hòu)，第一大外部股(gǔ)东为SIG海纳亚(yà)洲，其持股达16.03%，红(hóng)杉中国、歌尔股份、真格基金分别持(chí)股10.92%、10.03%和3.07%。

最早参与出门问问A轮、A-1轮融资(zī)的红杉中国，可谓最大赢家之一。在A轮(lún)融(róng)资中(zhōng)，红杉中国以135.8万美元价格，拿到出门问问16167.53万股股份(fèn)，每股成本仅0.0084美(měi)元。A-1轮中(zhōng)，红杉中国再次以(yǐ)210.7万美元价格(gé)，拿到5388.96万股股份，每股(gǔ)成本为0.039美元。

值得一提的是，在2018年，红(hóng)杉(shān)中国分(fēn)别(bié)以2025万美元、1012.5万美元的价格，将A轮获得(dé)的6188万(wàn)股股份转让给GWC Robotics Investment Limited及So Artemis Limited两家投资者(zhě)，从中获利(lì)2985.5万美元(yuán)。而此次出门问(wèn)问上市，其剩余15368万股股(gǔ)权的价值高达7455万美元。以此计算，红杉中国仅用346.5万美元，即收获了2985.5万美元盈利，以及价值7455万美元的股权，账面收(shōu)益接近30倍。

而出资额仅次于大众汽车中(zhōng)国的谷歌，分别在出门问问C轮、D-2轮融资时出资4000万美元、187万(wàn)美元，平均持股成本为0.22美元/股，较IPO发行价，依旧有120.5%的浮盈。

作为出门(mén)问问(wèn)的创(chuàng)始人，李志飞通(tōng)过全资控股(gǔ)的 Mobvoi AGI Limited，持有公司3.76亿(yì)股股份，持股比例(lì)为25.2%，当前持(chí)股市值约为14亿港(gǎng)元。

李志飞是美国约翰霍普金斯大学计算(suàn)机博(bó)士，在创立出门问问前，曾于2010年5月至2012年8月担任谷歌(gē)研究科学家一职，主要负责(zé)语言翻译模型的算法研发。

2012年，在苹果Siri以iPhone 4S内置应用的方式问世后，语音搜索这一新的交互技术站上风口，李(lǐ)志飞也(yě)顺势离开谷歌，回国创立了出门问问。

根据招(zhāo)股书，出门问问所(suǒ)提供的服(fú)务，以AIGC与语音交互技术为核心。若按当前业务划分，则(zé)主要(yào)包括AIGC解决方(fāng)案、AI企业(yè)解决方案、智能设备及配件等三部分(fēn)。

其中，以AI配音助手“魔音工坊”、AI数字人“奇妙元”为主要产品的AIGC解决方案业务收入增(zēng)势(shì)迅猛，在2021-2023年间从(cóng)0.07亿(yì)元增(zēng)至1.18亿元，年(nián)复合增长率(lǜ)超300%。

以汽车语音交互解决方案为主的AI企业解决方案业务，收入从2021年的0.53亿元增至(zhì)2022年的2.26亿元之后，2023年(nián)同比下滑14.2%。

以TicWatch销售智能(néng)手表为主的智能设备及其他硬件业务，收(shōu)入则从2021年(nián)的3.38亿元，降(jiàng)至(zhì)2023年的1.64亿元。

图1：出门问问(wèn)的各项业务收入

数(shù)据(jù)来源：公开招股书

既然出门问(wèn)问的AIGC业务近年突飞猛进，为(wèi)何其估值却停滞不前？大众汽车中国又(yòu)为何早早退出其股东行列？

大众汽车中国(guó)：从投资1.4亿美元，到清(qīng)空股份

出门问问成立至(zhì)今，业(yè)务经历了不断(duàn)探索的过程，其(qí)发展主要分为四个阶段。

第一阶段，是(shì)尝试(shì)做语(yǔ)音搜索服务软件的(de)开发。2013年，出门问问建立了微信语(yǔ)音搜索(suǒ)服务平台；2014年，在谷歌发售Google Glass后，出门问(wèn)问上架了“出门问(wèn)问on Google Glass”，这(zhè)是一款中文智能语音搜索应用。但随着(zhe)Google Glass项目失(shī)利，这一应用也停止了更新。

到了(le)2014年，出门问问(wèn)进入发展的第二阶段，即由软件向硬件业务延伸，其智能设(shè)备及其他配件业务也由此发端。

彼时，出门问问希望将语音搜索能力落地于产品，最终选定了智能硬件(jiàn)市场——其(qí)先是发布了全球首款中文智能手表操(cāo)作系统(tǒng)Ticwear，后(hòu)于2015年(nián)6月推出智能手表(biǎo)TicWatch。

与此同时，出门(mén)问问还和(hé)谷歌达成战略合作，将问问应用商店内置于所有(yǒu)在中国销售的搭载Android Wear系统的智能手表中。也是在2015年，谷歌出手，出门问问完(wán)成C轮融资，其估值达(dá)到2.73亿美元，成(chéng)为AI市场(chǎng)炙手可热的初创企业。

TicWatch作(zuò)为当时国内为数不多具备相(xiāng)对完(wán)善的智能手表操(cāo)作系统(tǒng)的产品，推出后很(hěn)快受到市场青睐。在2015年京东“双十一”销售(shòu)榜上，TicWatch排在智能手表领域的(de)第3位，仅次于苹(píng)果的i Watch以(yǐ)及摩托罗拉的MOTO 360。2016年(nián)起(qǐ)，出门问(wèn)问陆续(xù)推出了智能音箱、智能耳机等(děng)产品，同时推动产品出海(hǎi)。

前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一

在2018年举办的战略新品发(fā)布会上，出门问问(wèn)不仅(jǐn)对(duì)智能手表、智能耳机、智(zhì)能音响等产品进行迭代(dài)，并面(miàn)对企业级(jí)市场，发布了中国首(shǒu)款量产的AI语音芯片模组“问芯”，还表示将在全国新开20家线(xiàn)下(xià)智(zhì)能体验店。但(dàn)随着华为、小米(mǐ)、荣耀等巨(jù)头加(jiā)码智能(néng)硬件市场，出门问问的产(chǎn)品竞争优势逐渐被抹平，甚至被反超。

可以看到，在2021-2023年间(jiān)，其智(zhì)能设备及其他配件业(yè)务收入从3.39亿元下滑至1.64亿(yì)元，占总营收的比例从85%降至32.3%。同期，其全(quán)球分销商数量也从101家锐减至39家。

不难看出，出门问问在智(zhì)能设备市(shì)场影(yǐng)响力减弱(ruò)，是制约其(qí)估值增长的原因(yīn)之一。

出门问(wèn)问发展第三个阶段的主角，是大众汽车中国，这一(yī)汽车巨头为出门问问带来开拓B端市场(chǎng)的契(qì)机。

时间(jiān)回到2017年，彼时，大众汽车中国不仅对出门问问投资1.4亿美(měi)元，双方还各出资4000万美元、持股50%，成立合营公司Mobvoi JV，目标是实现包括语音识别在内的多个AI技术在大众汽车(chē)中国多个(gè)工厂及车型上的应用。通俗地说，即(jí)依赖出门问问的语音(yīn)交互(hù)技(jì)术，为大众汽车中国提供(gōng)车载语音助手，以及个性(xìng)化推送、GPS及车内娱乐信(xìn)息系统等若干附(fù)加功能。

2020年，大众汽车全(quán)新推出的ID.4系列车型中，采用(yòng)的即是出门问问提供的语音交互(hù)技术(shù)，用户可(kě)通过唤醒词“你好，大众”，实现(xiàn)便(biàn)捷调控空调温度、接打电话、导航等多种车控功能。

截至2021年7月，出门问(wèn)问(wèn)主导研发(fā)的前装车载语音交互系统平台，已(yǐ)用于奥迪(dí)A4L、帕萨特、新迈腾等多款主力畅销车型。彼时(shí)，其(qí)预计在2023年的前装量(liàng)将(jiāng)达到1500万(wàn)辆。

“至2023年底，大众汽车集团将在中国总共推出8款ID车型(xíng)，出门问问也致力于持续点亮整个ID家族及大(dà)众其(qí)他崭新(xīn)车型的高光时刻(kè)。”出门问问在微信公众(zhòng)号中写道(dào)。

但也是在2021年，大众(zhòng)汽车中国与出门(mén)问问(wèn)分道扬镳(biāo)。其不仅清空了所持有的出门问问全部(bù)股份，还(hái)以1500万美元，收购了(le)出门问问所持有的Mobvoi JV的50%股权。

不过，双方在股权交割的同时，还(hái)是(shì)于2021年(nián)12月签署了一系列知识产权协议，由出(chū)门问问继续提供语音对话系统(tǒng)的后端技术。

根(gēn)据出(chū)门问问招股书，2021年至2023年，其来自大众汽车的知识产权收入分别(bié)为320万元、2.13亿元和1.39亿元，占总营收的(de)比例是0.8%、42.6%和27.4%。2022年是其相关知识产权协议生(shēng)效(xiào)的第一个完整年度，该年相关收入占其AI企(qǐ)业解决方案业务收入的比例高达81%，2023年(nián)则降到62%，可见(jiàn)，其AI企业解决方案业(yè)务收入的高成长，来源于大众汽车中国。

且不难看出(chū)，为了与出门问问(wèn)合(hé)作车载的语音对话系统(tǒng)等，大众汽车中国付出的成本包括(kuò)1.55亿美元投(tóu)资(zī)，4000万(wàn)美(měi)元成立合(hé)资公司Mobvoi JV的注册资金，1500万美元收购Mobvoi JV的资金，还有近3.6亿元的知识产权费用。这还不(bù)包括在运(yùn)营Mobvoi JV期间的亏损，仅2021年，该合营公司的亏(kuī)损便高达3713万(wàn)元(yuán)。

而进入2024年，出(chū)门问问(wèn)或(huò)将彻底失(shī)去这一重磅客户。根据公(gōng)开资料(liào)，2024年，大众汽车(chē)ID.7选择与(yǔ)科大讯飞合作，升级了全(quán)新的智能(néng)语(yǔ)音(yīn)系统。

根据招股书，出门问问依旧在积极拓(tuò)展B端客(kè)户。目前，其已和(hé)多家汽车(chē)公司达成技术合作协议，方向包(bāo)括测(cè)试公司的大模型并开发其应用程序、开发(fā)配备语音助手、智能管家和语音识别及(jí)生成技术的智能座舱(cāng)等。

但随着小(xiǎo)米(mǐ)、华为、百(bǎi)度(dù)、科大讯飞等巨头入(rù)局，汽车语音赛道的竞争早已(yǐ)进入红海(hǎi)。目前，预装出门问(wèn)问语音助手的汽车超(chāo)过200万辆。可资对照的(de)是，科大讯飞智能汽车业务(wù)仅(jǐn)2022年新增的前装出(chū)货量即超过710万套，累计出货量超过4610万套。

进入2023年，或是受到AI企业解决方案业(yè)务收入下滑的影响，出门问问经营活动产生的现金流由(yóu)2022年的7244万元降至2839万元，这或是除智能设备业务收缩外，进一步压低市场(chǎng)预(yù)期的另一原因。

AIGC：成色几何，股东收益如何？

智能前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一设备(bèi)、AI企业解决方案等业务收(shōu)入下滑的同(tóng)时(shí)，出门问问也快速迈(mài)向(xiàng)企(qǐ)业发展的第四阶段，即(jí)大模型风口下的AIGC赛(sài)道。

根据招股书，出门问问AIGC解决(jué)方案业(yè)务的主要产品可分为三类：一是以“魔音工坊”为代表的AI配音助手；二是以“奇妙文”、“魔撰写作”为代表的AI写作助手；三是以“奇妙(miào)元”为代表的(de)AI数字人。同时，其(qí)还可提(tí)供集三类能力为一(yī)体(tǐ)的“DupDub”解决(jué)方(fāng)案。

在发(fā)力大(dà)模型之前，出门问问的“魔音工坊”“魔撰写作”等产品主要采用独家算法模型建立。2023年，其推出(chū)自研的大模型“序列猴子”，具有多模态生成能力，能(néng)够理解并生成类人文本、音频、图像和(hé)视频，让(ràng)不同产品的AI能(néng)力有了质的提升。

出(chū)门问问举(jǔ)例道，在使用“序列猴子”后，“魔音(yīn)工坊”合成语音的韵律及自然度(dù)得到极大改善。同时，其多模态生成能力，也支持内容(róng)创作者在短视频(pín)中使用AI写作(zuò)等创新功能，方便对内容进行不同风格的编辑和(hé)改写（图(tú)2）。

图2：“序(xù)列猴子”的优势

资(zī)料来源：公开招股书

作(zuò)为公司AIGC解决方案业(yè)务的(de)拳(quán)头产品，“魔音工(gōng)坊”为利(lì)用NLP算法分析书面文本并将书面文(wén)本转换为自然人声来制作AI生成内容的平台，工具(jù)包(bāo)括软件配音、云剪辑(jí)、文案(àn)提取、人声处理等。其提供1000多种声(shēng)音风(fēng)格以及来自外部供应商的多样化声音样本组合，并支持37种(zhǒng)语言和15种方言。在收费(fèi)模式上，“魔音工(gōng)坊(fāng)”结(jié)合了订阅、软件内付费(fèi)两种模式，年费会员289元(yuán)，声源的价格区(qū)间在199-899元/年。

2023年加入“序列猴子”的大模型能力后，出门问问的AIGC解决方(fāng)案(àn)业务收入从2021年的(de)3985.7万元增(zēng)至1.18亿元，毛利率从(cóng)88%增至92.2%，成为未来发展的(de)最大(dà)亮(liàng)点(diǎn)。

根据招股书，2021至2023年，出门问(wèn)问的付费用户数量(liàng)从6.3万人增(zēng)至41万人。且(qiě)随着奇妙元等业务发展(zhǎn)，其从每名(míng)付费用户(hù)获得的平(píng)均收入从(cóng)104元增至248元(yuán)，相对应的是，每名(míng)付费用户的平均获客成(chéng)本，也从(cóng)31.8元增至133.1元（图3）。

图3：出门问问的付费用户规模及获客成本

资料来源：公开招股书

但众所周知的是，AIGC是一个格外烧钱(qián)的赛道(dào)，出门问(wèn)问(wèn)的利润水平能否支撑其技术的持续提升，这或(huò)许是当前(qián)二级市场投资者(zhě)们最为关注的问题。

根(gēn)据李飞(fēi)飞团队发布的《人工智能指数报告(gào)》估(gū)算，OpenAI的(de)GPT-4预(yù)计使用了价值7800万(wàn)美元的计算资源进行训(xùn)练，谷歌的Gemini Ultra耗费(fèi)了高达1.91亿美元的计算资源(yuán)成本。而科大讯(xùn)飞作(zuò)为其(qí)在语音交互领(lǐng)域最大的竞争对手之一，2023年的研(yán)发费用也达到34.81亿元。

而在2021至2023年，出门问问的研发开支分(fēn)别为0.92亿(yì)元(yuán)、1.19亿元、1.55亿元，显(xiǎn)然难(nán)以跟上巨头(tóu)的烧钱进度。

如今，在各巨(jù)头加码AIGC的大势下，出门问问是否会面对(duì)如2018年华为、小米等巨(jù)头进入智能硬件市场时(shí)那样，技术优势、市场空间(jiān)被(bèi)迅速挤压，值(zhí)得关(guān)注。而(ér)如何在巨头环伺的AIGC赛道中(zhōng)构建长期竞争力，或也是更多冲刺(cì)二级市场的中(zhōng)小型AIGC企业所需要共(gòng)同面对的问题。

本次(cì)上市，出门问问(wèn)募(mù)资净额为(wèi)2.67亿港元，其用途包括：44.3%用于持续(xù)提高建模技(jì)术(shù)，以进(jìn)行模(mó)型训练，通过引进技术和人(rén)才，对底(dǐ)层基础模型进行(xíng)垂(chuí)直优化，并改进解决方案的现有程序算法；35.7%用于解决方案开发及营销；10%用于(yú)寻求战(zhàn)略联盟、投(tóu)资及收购(gòu)；10%用于营运资金及一般企业用途。

而(ér)从财务情况看，2021-2023年，出门问(wèn)问归属权益股东的年内全面亏损总额分别(bié)为(wèi)2.05亿元(yuán)、9.86亿元、8.67亿元(yuán)。若剔(tī)除(chú)可赎回优先股及普通股的账面价值变动等(děng)因素影(yǐng)响(xiǎng)，其在2022年、2023年经调整后的利润分别(bié)是(shì)1.08亿元、1753万(wàn)元。

可见，要在(zài)AIGC竞赛中脱颖而出，增(zēng)收已是当前出门问(wèn)问最重要的事(shì)情。

本文所提及的任何资讯和信息，仅(jǐn)为作者个人观点表达或对于具(jù)体事件(jiàn)的(de)陈述，不构(gòu)成推荐及投资建议(yì)。投资者应自行承担据此进行投资所产生的风(fēng)险(xiǎn)及后果。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道前谷歌科学家创业，IPO却遇冷！大众中国爆亏9成退出，红杉成最大赢家之一